MakroPodsumowanie tygodnia 31 lipca 2026 r.

KOMENTARZ RYNKOWY

ZAGRANICA: 

Na rynkach globalnych czwartek upłynął pod znakiem wyraźnego osłabienia dolara i poprawy apetytu na ryzyko. Słabszy od oczekiwań odczyt PKB USA za II kw. 2026 oraz lepsze od prognoz dane o wzroście gospodarczym w strefie euro wsparły kurs EUR/USD, który wzrósł powyżej 1,15, a światowe giełdy kontynuowały wzrosty. Dziś najważniejszym wydarzeniem będzie publikacja wstępnego odczytu inflacji HICP w strefie euro. Konsensus zakłada wzrost do 2,9% r/r z 2,8% miesiąc wcześniej, choć wcześniejsze dane z największych gospodarek sugerują ryzyko wyższego wyniku. Taki scenariusz mógłby umocnić oczekiwania na wrześniową podwyżkę stóp przez EBC, której prawdopodobieństwo rynek wycenia już na ponad 80%. Jednocześnie inwestorzy nadal monitorują sytuację na Bliskim Wschodzie, choć dotychczas brak silniejszej reakcji cen ropy sugeruje, że rynek pozostaje odporny na kolejne doniesienia o napięciach geopolitycznych.

POLSKA: 

W czwartek złoty wyraźnie zyskał na wartości, umacniając się o ok. 0,5% wobec euro i ponad 1% względem dolara. Poprawa globalnych nastrojów, spadek cen ropy oraz osłabienie amerykańskiej waluty po posiedzeniu Fed sprzyjały aktywom rynków wschodzących, dzięki czemu kurs EUR/PLN obniżył się w okolice 4,30, a USD/PLN do ok. 3,74. Jednocześnie rentowności krajowych obligacji spadły, szczególnie na krótszym końcu krzywej, wspierane przez niższe ceny surowców i umiarkowany przekaz Fed. Dziś uwaga krajowego rynku skoncentruje się na wstępnym odczycie inflacji CPI za lipiec. Oczekiwany był wzrost do 3,0% r/r po 2,5% w czerwcu i nie powinien istotnie zmienić nastawienia RPP.

NAJWAŻNIEJSZE INFORMACJE TYGODNIA

Polska (inflacja CPI – lipiec, szybki szacunek): Inflacja CPI wzrosła w lipcu do 3,0% r/r z 2,5% r/r w czerwcu i 3,1% r/r w maju, zgodnie z oczekiwaniami rynkowymi. W ujęciu miesięcznym ceny wzrosły o 0,8% po deflacji odnotowanej w czerwcu (−0,5% m/m) i maju (−0,3% m/m) — głównym motorem wzrostu były paliwa (+13,9% m/m, +15,8% r/r), co odzwierciedla podwyżkę VAT po zakończeniu programu CPN oraz rosnące ceny ropy. Ceny żywności i napojów bezalkoholowych spadły o 0,4% r/r (po −0,2% r/r w czerwcu), a dynamika cen nośników energii wyhamowała do 4,0% r/r z 4,8% r/r w czerwcu. Odczyt oznacza mieszane sygnały dla RPP — inflacja wprawdzie przyspieszyła, lecz pozostaje w przedziale dopuszczalnych odchyleń od celu NBP. W kolejnych miesiącach, zwłaszcza przy utrzymujących się wysokich cenach ropy, możliwe jest dalsze, choć już niewielkie przyspieszenie inflacji, co przy jednoczesnym zacieśnianiu polityki przez czołowe banki centralne ogranicza przestrzeń dla zapowiadanych miesiąc temu przez Prezesa NBP A. Glapińskiego obniżek stóp procentowych.

Polska (koniunktura ESI – lipiec): Koniunktura gospodarcza mierzona wskaźnikiem ESI nieznacznie pogorszyła się w lipcu, pozostając jednak na wysokim poziomie — indeks wyniósł 100 pkt., spadając o 0,1 pkt. względem czerwca. Pogorszenie dotyczyło głównie przemysłu, co może wiązać się z drugą falą szoku podażowego, objawiającą się wysokimi cenami transportu i niedoborem części surowców — obraz ten komplikuje jednak fakt, że dane GUS wskazały na poprawę sytuacji w przemyśle. Sytuacja w handlu detalicznym poprawiła się, wpisując się w ogólny trend ożywienia w całej Europie, prawdopodobnie związany z lepszymi nastrojami konsumentów. Pozostałe sektory pozostawały praktycznie w stagnacji. Utrzymujący się wysoki poziom koniunktury na początku III kw. 2026 r. daje nadzieję na kontynuację solidnego wzrostu gospodarczego, szczególnie widocznego w II kw. 2026 r. (oczekujemy wzrostu PKB o ok. 4% r/r).

Polska (program CPN – perspektywy przywrócenia): Premier D. Tusk ponownie zapowiedział możliwość przywrócenia pod koniec wakacji regulacji cen paliw, w tym mechanizmu cen maksymalnych. Przedstawiciele Ministerstwa Energii postulują obniżenie stawki VAT na paliwa, jednak premier wstrzymuje się z oficjalną zapowiedzią, prawdopodobnie ze względu na trudną sytuację budżetową. Prezydent K. Nawrocki skierował jednocześnie do Trybunału Konstytucyjnego, w trybie kontroli prewencyjnej, ustawę o podatku od nadzwyczajnych zysków ze sprzedaży paliw — wpływy z tego podatku (ok. 3,8 mld PLN) miały pokryć koszty programu CPN (ok. 4,7 mld PLN). Decyzja zwiększa prawdopodobieństwo, że program nie zostanie wznowiony.

Polska (podatek PIT – kwota wolna i progi): Podniesienie kwoty wolnej od PIT z 30 do 60 tys. PLN popiera 89,4% Polaków, wynika z sondażu IBRiS dla „Rzeczpospolitej". Ministerstwo Finansów poinformowało, że hipotetyczny koszt podniesienia kwoty wolnej do 60 tys. PLN od 2027 r. wyniósłby 58,6 mld PLN, a koszt podniesienia drugiego progu podatkowego do 140 tys. PLN — 11,6 mld PLN, co łącznie odpowiada ok. 1,5–1,6% PKB. Wysokie poparcie społeczne zwiększa presję na realizację reformy, jednak stan finansów publicznych może skłonić rząd do jej stopniowego wprowadzania.

Polska (rating S&P – rewizja prognoz): Agencja S&P obniżyła prognozę wzrostu PKB Polski w 2026 r. do 2,9% (z 3,3% prognozowanych w kwietniu), a na 2027 r. do 2,7%. Jednocześnie podniosła prognozę średniorocznej inflacji CPI w tym roku do 3,6%, a w 2027 r. do 3,1%. W całym regionie CEE S&P obniżyła prognozy wzrostu średnio o 0,4 pp i podniosła prognozy inflacji średnio o 0,6 pp — rewizja wynika z szoku cenowego na rynkach energii spowodowanego blokadą cieśniny Ormuz. Agencja utrzymała rating długoterminowy Polski na poziomie A− z perspektywą stabilną, planując kolejny przegląd 6 listopada — S&P pozostaje jedyną z trzech głównych agencji, która nie obniżyła perspektywy ratingu Polski, w przeciwieństwie do Fitch i Moody's. W naszej ocenie, zwłaszcza w kontekście ostatnich bardzo dobrych danych ze sfery realnej, rewizja w dół prognozy tegorocznego PKB jest ruchem w niewłaściwą stronę.

Polska (oczekiwania inflacyjne – lipiec): Oczekiwania inflacyjne w gospodarce obniżyły się w lipcu mimo wzrostu cen paliw i zakończenia programu CPN. W handlu detalicznym osiągnęły najniższy poziom od 2020 r., a oczekiwania w kategorii żywność spadały trzeci miesiąc z rzędu, co ostatnio przekładało się na pozytywne zaskoczenia spadkami cen żywności w CPI. W przetwórstwie oczekiwania obniżyły się do 8,2 pkt. — najniższego poziomu od końca 2025 r., gdy PPI pozostawał w deflacji — z największymi spadkami w sektorach najbardziej dotkniętych szokiem naftowym: rafinacji ropy, energii i produkcji metali. Spadek odnotowano również w budownictwie, podczas gdy w transporcie oczekiwania nieznacznie wzrosły, pozostając wyraźnie poniżej poziomu z marca. Brak silnego odbicia oczekiwań inflacyjnych w lipcu łagodzi obawy przed efektami drugiej rundy i rozlewaniem się impulsu naftowego po gospodarce.

Świat (Bliski Wschód – porozumienie ws. Gazy) i Ukraina (Patrioty): D. Trump ogłosił przełom w sprawie Strefy Gazy — powołana przez niego Rada Pokoju miała doprowadzić do porozumienia z Hamasem, na mocy którego ugrupowanie zgodzi się na rozbrojenie siebie i innych uzbrojonych grup w Strefie Gazy w zamian za wycofanie sił izraelskich z jej terytorium; o bezpieczeństwo dbałyby międzynarodowe siły stabilizacyjne wraz z „nową" palestyńską policją. W kontekście konfliktu rosyjsko-ukraińskiego Trump zasiał wątpliwości co do możliwości produkcji pocisków Patriot na terytorium Ukrainy, mówiąc w rozmowie z Financial Times, że nie jest pewien, czy USA udzielą na to licencji.

USA (Fed – decyzja o stopach procentowych): Rezerwa Federalna pozostawiła stopę Fed funds bez zmian w przedziale 3,50–3,75%, zgodnie z konsensusem, choć rynek wyceniał 33% szans na podwyżkę. Głosowanie FOMC odzwierciedliło ten podział — za utrzymaniem stóp opowiedziało się 9 członków, a B. Hammack, N. Kashkari i L. Logan głosowali za podwyżką o 25 pb. W komunikacie podkreślono solidny wzrost gospodarczy mimo wysokiej niepewności geopolitycznej, wspierany silnym wzrostem produktywności i inwestycji, przy stabilnym rynku pracy i wciąż podwyższonej inflacji wynikającej częściowo z szoków podażowych. Prezes K. Warsh przyznał na konferencji prasowej, że Fed gorzej realizuje cel inflacyjny niż cel pełnego zatrudnienia, oceniając że wyższe stopy „mogą być częścią rozwiązania" tego problemu, i deklarując gotowość Fedu do działania. Potwierdził, że głównym śledzonym wskaźnikiem inflacji pozostaje PCE, zaznaczając jednocześnie potrzebę szerszego zestawu danych do oceny procesów inflacyjnych — nie wyjaśnił, dlaczego sam nie głosował za podwyżką, wskazując jedynie, że rynek częściowo zastąpił działania Fed poprzez ostatnie wzrosty rentowności. Rynek wycenia obecnie ponad 50% szans na podwyżkę o 25 pb we wrześniu, jednak do tego czasu poznamy jeszcze dwa odczyty inflacji i dane z rynku pracy. Oceniamy, że Fed nie zmieni stóp procentowych w tym roku.

USA (inflacja PCE – czerwiec): Inflacja PCE spowolniła w czerwcu do 3,7% r/r z 4,1% r/r w maju, zgodnie z oczekiwaniami, podążając za wcześniejszym hamowaniem CPI i PPI. Inflacja bazowa PCE wyniosła 3,3% r/r — nadal znacząco powyżej celu Fed (2%), co dla części bankierów centralnych stanowi argument za podwyżką stóp. W ujęciu miesięcznym inflacja PCE wyniosła −0,1%, a bazowa 0,1%, przy czym impet inflacji bazowej (% m/m saar, śr. 3m) osłabł do 2,9% — najniższego poziomu od sześciu miesięcy.

USA (PKB – II kw. 2026): PKB USA wzrósł w II kw. 2026 r. o 1,5% kw./kw. saar, wolniej niż w I kw. i poniżej prognoz (2,1% kw./kw. saar). Głównymi przyczynami spowolnienia były wahania w handlu zagranicznym wynikające ze zmian stawek celnych — eksport netto obniżył dynamikę PKB o 1 pp, przy wzroście importu o 11,5% kw./kw. saar i eksportu jedynie o 4,5% kw./kw. saar — oraz spadek przyrostu zapasów, odejmujący 0,7 pp od rocznej dynamiki. Aktywność wspierała konsumpcja prywatna (+3,2% kw./kw. saar), częściowo napędzana rozpoczętymi w czerwcu mistrzostwami świata w piłce nożnej, przy dalszym silnym wzroście inwestycji (+7% kw./kw. saar). Ogólny obraz gospodarczy jest słabszy niż sugerowała ocena Prezesa Fed K. Warsha, choć daleki od niepokojącego — dane mogą stanowić argument co najmniej za opóźnieniem podwyżek stóp.

Strefa euro (PKB – II kw. 2026): PKB strefy euro wzrósł w II kw. 2026 r. o 1,0% r/r wobec 0,5% r/r w I kw. (przed rewizją 0,3% r/r), istotnie przewyższając oczekiwania (0,5% r/r). W ujęciu kw./kw. (sa) wzrost przyspieszył do 0,4% względem stagnacji kwartał wcześniej — PKB nie spada już od ponad trzech lat. Dane potwierdzają wyraźne ożywienie po słabym początku roku — brak spadku aktywności w I poł. 2026 r. jest szczególnie pozytywnym sygnałem, oznaczającym że kumulacja szoków zewnętrznych (wzrost cen ropy, amerykańskie cła, chińska konkurencja) spowolniła ożywienie, lecz nie doprowadziła do jego załamania. Wśród dużych gospodarek najlepszy wynik odnotowała Hiszpania (+0,7% kw./kw.), podczas gdy Francja, Włochy i Niemcy wzrosły po 0,2% kw./kw.

Strefa euro (EBC – komunikacja): Prezes Banku Słowacji P. Kažimír ocenił, że EBC będzie musiał podnieść stopy procentowe co najmniej jeszcze raz w tym roku, aby zapobiec wymknięciu się inflacji spod kontroli — podwyżka byłaby uzasadniona nawet przy nieznacznej poprawie sytuacji, a w przypadku jej pogorszenia i utrwalenia presji cenowej EBC mógłby zaostrzyć politykę bardziej niż obecnie zakładają rynki. Najbliższe posiedzenie odbędzie się we wrześniu, a rynek w pełni wycenia podwyżkę o 25 pb.

Niemcy (inflacja CPI i HICP – lipiec, dane wstępne) oraz Hiszpania: Inflacja CPI w Niemczech wzrosła w lipcu do 2,8% r/r z 2,3% r/r w czerwcu, nieznacznie powyżej oczekiwań (kons.: 2,7% r/r), przy wzroście miesięcznym o 0,8% (kons.: 0,7%). Inflacja bazowa wyniosła 2,4% r/r wobec 2,5% miesiąc wcześniej. Istotnie przyspieszyła dynamika cen energii (8,3% r/r wobec 3,4% r/r w czerwcu i 6,6% r/r w maju). Inflacja HICP wyniosła zgodnie z oczekiwaniami 2,8% r/r wobec 2,4% r/r w czerwcu, przy wzroście miesięcznym o 0,9% (nieznacznie powyżej prognoz 0,8%). Wyższa od prognoz okazała się również lipcowa inflacja w Hiszpanii — CPI wzrosła do 3,5% r/r z 3,2% r/r w maju, a HICP do 3,8% r/r z 3,6% r/r.

Niemcy (PKB – II kw. 2026, dane wstępne): PKB Niemiec wzrósł w II kw. 2026 r. o 0,2% kw./kw. (sa) wobec 0,4% kw./kw. w I kw. (po rewizji z 0,3%) oraz o 0,9% r/r — wynik nieznacznie lepszy od prognoz. Wzrost kwartalny napędzał wyższy eksport, podczas gdy konsumpcja pozostawała słaba, a inwestycje spadły. Zrewidowano również dane historyczne — zamiast spadku PKB w 2024 r. o 0,5% gospodarka pozostawała w stagnacji (0,0%), przy podtrzymanym wzroście w 2025 r. na poziomie 0,2%.

Wielka Brytania (BoE – stopy procentowe): Bank Anglii pozostawił stopę bazową na poziomie 3,75%, zgodnie z oczekiwaniami, przy trzech głosach za podwyżką o 25 pb. Inflacja CPI spadła w czerwcu do 2,6%, jednak w ocenie Rady w kolejnych miesiącach ponownie wzrośnie wskutek wyższych cen energii związanych z konfliktem na Bliskim Wschodzie. Bank podkreślił brak istotnych efektów drugiej rundy czy trwałej presji płacowej — słaby rynek pracy i restrykcyjne warunki finansowe wspierają dezinflację — przy czym ryzyka dla inflacji pozostają skierowane w górę, co skłania Radę do deklarowania gotowości zaostrzenia polityki w razie utrwalenia presji cenowej. Oceniamy jednak, że skala wzrostu inflacji nie będzie na tyle duża, by przekonać większość Rady do podwyżki stóp.

Japonia (Bank Japonii – stopy procentowe): Bank Japonii utrzymał zgodnie z oczekiwaniami stopę procentową na poziomie 1,0%, przy głosowaniu 8:1 (jeden głos za podwyżką) — bardzo prawdopodobne, że do podwyżki dojdzie w kolejnych miesiącach. BoJ wydaje się coraz bardziej przekonany o sile i trwałości ożywienia gospodarczego (prognoza PKB zrewidowana w górę do 0,6%), wskazując jednocześnie na utrzymujące się ryzyko przestrzelenia celu inflacyjnego 2% — prognoza inflacji na ten rok została zrewidowana w dół, ale wciąż do 2,5%. Według spekulacji decyzję poprzedziła interwencja walutowa BoJ wzmacniająca jena, którego osłabienie bank wskazuje jako jeden z czynników ryzyka inflacyjnego.

Informacje i zastrzeżenia: Niniejszy materiał („Materiał”) ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy - Kodeks cywilny, ani rekomendacji do zawarcia transakcji kupna, sprzedaży lub innego rodzaju przeniesienia któregokolwiek instrumentu finansowego. Bank dołożył wszelkich racjonalnych i niezbędnych starań, aby informacje zamieszczone w Materiale były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Informacje zawarte w Materiale nie mogą być traktowane jako propozycja nabycia którychkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego lub podatkowego ani jako forma świadczenia pomocy prawnej. Prognozy oraz dane zawarte w Materiale nie stanowią zapewnienia uzyskania określonych wyników jakichkolwiek transakcji finansowych ani przyszłych cen którychkolwiek instrumentów finansowych. Materiał nie stanowi badania inwestycyjnego ani publikacji handlowej w rozumieniu Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) 2017/565 z dnia 25 kwietnia 2016 r. uzupełniającego dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE w odniesieniu do wymogów organizacyjnych i warunków prowadzenia działalności przez firmy inwestycyjne oraz pojęć zdefiniowanych na potrzeby tej dyrektywy. Bank i jego spółki (podmioty) zależne oraz pracownicy tych podmiotów mogą być zainteresowani zawarciem lub być stroną transakcji finansowych, w tym zawartych na instrumentach finansowych, których wynik jest uzależniony od czynników (danych i informacji) wymienionych w Materiałach.

Administratorem danych osobowych jest VeloBank S.A. z siedzibą w Warszawie (00-843) Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C (Bank). Dane kontaktowe Banku: VeloBank S.A., Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C, 00-843 Warszawa, telefon: 664 919 797, formularz: https://www.velobank.pl/kontakt/formularz-kontaktowy. Dane kontaktowe Inspektora Ochrony Danych: iod@velobank.pl. Bank przetwarza dane osobowe w odpowiedzi na zainteresowanie otrzymywaniem raportów analitycznych (art. 6 ust. 1 lit. a RODO - Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2016/679 z dnia 27 kwietnia 2016 r. w sprawie ochrony osób fizycznych w związku z przetwarzaniem danych osobowych i w sprawie swobodnego przepływu takich danych oraz uchylenia dyrektywy 95/46/WE). Masz prawo do żądania od Banku dostępu do swoich danych osobowych, ich sprostowania, usunięcia lub ograniczenia przetwarzania, jak również prawo do wniesienia sprzeciwu wobec przetwarzania, a także prawo do przenoszenia danych. Masz prawo do wniesienia skargi do Prezesa Urzędu Ochrony Danych Osobowych. Podanie danych osobowych jest dobrowolne. W razie jakichkolwiek pytań lub sugestii skontaktuj się z nami.