MakroPodsumowanie tygodnia 19 grudnia 2025 r.
KOMENTARZ RYNKOWY
ZAGRANICA:
Czwartkowa sesja na globalnych rynkach przyniosła poprawę apetytu na ryzyko, wspieraną przez spadki rentowności obligacji skarbowych w USA po wyraźnie słabszym od oczekiwań odczycie inflacji CPI za listopad. Dane te wzmocniły rynkowe oczekiwania na dalsze łagodzenie polityki pieniężnej przez Rezerwa Federalna, co ograniczyło presję na dolara i ustabilizowało kurs EURUSD powyżej 1,17. Przekaz z posiedzenia Europejskiego Banku Centralnego został odebrany jako neutralny i nie wywołał istotnych ruchów na rynku euro, natomiast decyzja Banku Anglii o obniżce stóp o 25 pb do 3,75% – przy wąskim podziale głosów – została zinterpretowana jastrzębio, co przełożyło się na wzrost rentowności brytyjskich obligacji. W piątek uwagę inwestorów przyciągnęła także historyczna decyzja Bank Japonii o podniesieniu stopy referencyjnej o 25 pb do 0,75%, która w średnim terminie może oddziaływać na rynki bazowe poprzez kanał globalnych przepływów kapitału.
POLSKA:
Na rynku krajowym obserwowaliśmy spadek rentowności SPW w reakcji na słabsze od konsensusu dane o produkcji przemysłowej za listopad, co zdominowało wpływ solidnej dynamiki wynagrodzeń. Pomimo obniżki rentowności obligacji złoty kontynuował umocnienie, zbliżając się do poziomu 4,20 na EURPLN i schodząc w okolice 3,58 na USDPLN, korzystając z poprawy globalnych nastrojów inwestycyjnych oraz stabilnego kursu EURUSD. Słabsze dane makro nie przełożyły się na pogorszenie wyceny krajowej waluty, która wciąż wspierana jest przez relatywnie dobre perspektywy wzrostu gospodarczego w 2026 r. W kolejnych godzinach, przy ubogim kalendarium danych, zmienność na rynku krajowym powinna pozostać ograniczona, a notowania złotego w większym stopniu zależeć będą od impulsów z rynków bazowych.
NAJWAŻNIEJSZE INFORMACJE TYGODNIA
Porozumienia Ukraina – Rosja: USA wraz z europejskimi sojusznikami przygotowały projekt gwarancji bezpieczeństwa dla Ukrainy, które miałyby utrzymać ewentualne porozumienie pokojowe z Rosją. Trzonem systemu byłaby ok. 800-tysięczna armia Ukrainy, wspierana stałymi dostawami uzbrojenia, szkoleniami, wywiadem i monitoringiem ze strony USA. Kraje europejskie rozważają rozmieszczenie wielonarodowych sił poza linią frontu, a mechanizm wsparcia militarnego w razie ponownej agresji miałby zostać uruchomiony w ciągu kilku dni. Gwarancje byłyby zbliżone do art. 5 NATO i – co kluczowe dla Kijowa – zatwierdzone prawnie przez Kongres USA. Akceptacja planu przez Rosję pozostaje jednak niepewna.
Pomoc finansowa dla Ukrainy: Przywódcy UE uzgodnili finansowanie Ukrainy na najbliższe dwa lata w formie pożyczki o wartości 90 mld EUR, finansowanej wspólnym długiem gwarantowanym budżetem UE. Ukraina miałaby rozpocząć spłatę po uzyskaniu reparacji od Rosji. Choć sama decyzja o udzieleniu pożyczki zapadła jednomyślnie, wspólny dług zaciągną 24 państwa UE (bez Węgier, Słowacji i Czech). Komisja Europejska została jednocześnie upoważniona do dalszych prac nad wykorzystaniem zamrożonych rosyjskich aktywów.
Ceny energii i inflacja: URE zatwierdził taryfy sprzedaży energii elektrycznej dla gospodarstw domowych w 2026 r., ustalając średnią cenę na poziomie 495,16 PLN/MWh. Taryfa dystrybucyjna energii elektrycznej wzrośnie o 7,6% r/r, natomiast dystrybucja gazu stanieje o 1,7% r/r. W efekcie wzrost cen nośników energii na początku 2026 r. powinien być mniejszy niż rok wcześniej, co obniży inflację CPI do ok. 2,0% r/r i zwiększy przestrzeń do powrotu RPP do obniżek stóp procentowych.
Iflacja bazowa: Inflacja bazowa w listopadzie spadła do 2,7% r/r, najniżej od końca 2019 r., a jej krótkookresowy impet wyraźnie wyhamował. Spowolnienie dotyczy większości kategorii usług, choć relatywnie „lepkie” pozostają ceny usług medycznych. Dodatkowo na wynik wpłynęły korzystne efekty statystyczne związane z wysoką bazą sprzed roku.
Rynek pracy i płace: Przeciętne wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw wzrosło w listopadzie o 7,1% r/r, głównie dzięki wypłatom jednorazowym. Dane potwierdzają jednak średnioterminowy trend spadkowy dynamiki płac nominalnych oraz stabilizację wzrostu płac realnych w okolicach 4% r/r. Zatrudnienie zwiększyło się sezonowo o 9 tys. etatów, choć w ujęciu rocznym nadal pozostaje niższe, przy stopniowych oznakach poprawy popytu na pracę w usługach.
Produkcja i ceny producentów: Listopad przyniósł pogorszenie danych z przemysłu – produkcja przemysłowa spadła o 1,1% r/r, a budowlano-montażowa wzrosła jedynie o 0,1% r/r. Jednocześnie ceny producentów (PPI) pogłębiły spadki do −2,4% r/r, co potwierdza utrzymującą się presję deflacyjną w przetwórstwie, mimo pierwszego od kilku miesięcy niewielkiego wzrostu cen w ujęciu miesięcznym.
Inflacja: Wskaźnik CPI obniżył się w listopadzie do 2,5% r/r (nie do 2,4% jak wstępnie szacował GUS), wspierany przez spadek inflacji bazowej, słabszy wzrost cen usług oraz korzystne tendencje w żywności.
Bilans płatniczy: Rachunek obrotów bieżących odnotował nadwyżkę 1,9 mld EUR, najwyższą od początku roku, choć w 2026 r. spodziewamy się ponownego pogłębienia deficytu wraz ze wzrostem importu.
USA – inflacja CPI: Inflacja w listopadzie spadła do 2,7% r/r z 3,0% r/r we wrześniu, wyraźnie poniżej oczekiwań (3,1%). To najniższy poziom od początku 2021 r. i silny sygnał wygasania presji cenowej. Inflacja bazowa wyniosła 2,6% r/r, a presja w usługach stopniowo maleje, co wspiera scenariusz dalszego luzowania polityki Fed w 2026 r.
Strefa euro – stopy EBC: EBC pozostawił stopy bez zmian (depozytowa 2,00%, refinansowa 2,15%), jednogłośnie uznając obecne nastawienie za właściwe. Projekcja inflacji HICP na 2025 pozostała na 2,1%, a grudniowe posiedzenie – w naszej ocenie – zamyka cykl obniżek i sygnalizuje stabilizację stóp.
Japonia – stopy procentowe: Bank Japonii podniósł stopy o 25 pb do 0,75%, najwyżej od 30 lat. Komunikat miał jastrzębi wydźwięk, ale BoJ podkreśla, że polityka pozostaje akomodacyjna, a przestrzeń do dalszych podwyżek jest ograniczona (stopa neutralna ok. 1%).
Wielka Brytania – stopy procentowe: Bank Anglii obniżył stopę o 25 pb do 3,75%, przy podziale głosów 5–4. Inflacja CPI spadła do 3,2% r/r, a słaby wzrost gospodarczy i chłodniejszy rynek pracy zwiększają prawdopodobieństwo dalszych, stopniowych obniżek stóp.
USA – rynek pracy: Zatrudnienie poza rolnictwem wzrosło w listopadzie o 64 tys., a stopa bezrobocia podniosła się do 4,6%. W całym 2025 r. tempo wzrostu zatrudnienia było wyraźnie słabsze niż rok wcześniej, co potwierdza schładzanie rynku pracy i wspiera scenariusz dalszych obniżek stóp Fed.
USA – PMI: W grudniu PMI w przemyśle spadł do 51,8 pkt., a w usługach do 52,9 pkt., poniżej oczekiwań. Choć indeksy pozostają powyżej 50 pkt., firmy sygnalizują rosnącą niepewność, presję kosztową i słabszy popyt.
Strefa euro – PMI: PMI w przemyśle obniżył się do 49,2 pkt., pozostając w strefie recesji, natomiast PMI usług spadł do 52,6 pkt. Dane były słabsze od oczekiwań, przy rosnącym pesymizmie w usługach – szczególnie w Niemczech.
Niemcy – nastroje gospodarcze: PMI dla przemysłu spadł do 47,7 pkt., a indeks ZEW wzrósł do 45,8 pkt., sygnalizując poprawę oczekiwań. Jednocześnie ocena bieżącej sytuacji pozostaje bardzo słaba (–81,0 pkt.), co potwierdza strukturalne problemy gospodarki.
Strefa euro – inflacja HICP: Inflacja w strefie euro utrzymała się w listopadzie na poziomie 2,1% r/r, a inflacja bazowa na 2,4% r/r. Presja cenowa koncentruje się w usługach, a dane potwierdzają zakończenie cyklu obniżek stóp EBC.
Niemcy – indeks Ifo: Indeks Ifo spadł do 87,6 pkt., wskazując na pogorszenie perspektyw na I poł 2025. Przemysł i handel pozostają słabe, podczas gdy sytuacja w budownictwie stabilizuje się na niskim poziomie.
USA – polityka fiskalna: Prezydent zapowiedział jednorazową wypłatę 1 776 USD dla żołnierzy oraz rychłe wskazanie nowego prezesa Fedu, sprzyjającego niższym stopom. Zapowiedzi zwiększają niepewność wokół przyszłej polityki pieniężnej.
Chiny – aktywność gospodarcza: Sprzedaż detaliczna wzrosła tylko o 1,3% r/r, a inwestycje od początku roku spadły o 2,6% r/r. To trzeci z rzędu miesiąc pogorszenia, co zwiększa presję na dodatkową stymulację fiskalną.
Polska – transformacja energetyczna: Zaktualizowany KPEiK (czyli strategia klimatyczna, której wymaga od nas UE) zakłada wzrost udziału OZE do 51–53% w 2030 r. i 65–68% w 2040 r., przy nakładach inwestycyjnych 2,7–3,5 bln PLN do 2040 r. Dokument oznacza silny impuls inwestycyjny i stopniową stabilizację kosztów energii w długim terminie.
Informacje i zastrzeżenia: Niniejszy materiał („Materiał”) ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy - Kodeks cywilny, ani rekomendacji do zawarcia transakcji kupna, sprzedaży lub innego rodzaju przeniesienia któregokolwiek instrumentu finansowego. Bank dołożył wszelkich racjonalnych i niezbędnych starań, aby informacje zamieszczone w Materiale były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Informacje zawarte w Materiale nie mogą być traktowane jako propozycja nabycia którychkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego lub podatkowego ani jako forma świadczenia pomocy prawnej. Prognozy oraz dane zawarte w Materiale nie stanowią zapewnienia uzyskania określonych wyników jakichkolwiek transakcji finansowych ani przyszłych cen którychkolwiek instrumentów finansowych. Materiał nie stanowi badania inwestycyjnego ani publikacji handlowej w rozumieniu Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) 2017/565 z dnia 25 kwietnia 2016 r. uzupełniającego dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE w odniesieniu do wymogów organizacyjnych i warunków prowadzenia działalności przez firmy inwestycyjne oraz pojęć zdefiniowanych na potrzeby tej dyrektywy. Bank i jego spółki (podmioty) zależne oraz pracownicy tych podmiotów mogą być zainteresowani zawarciem lub być stroną transakcji finansowych, w tym zawartych na instrumentach finansowych, których wynik jest uzależniony od czynników (danych i informacji) wymienionych w Materiałach.
Administratorem danych osobowych jest VeloBank S.A. z siedzibą w Warszawie (00-843) Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C (Bank). Dane kontaktowe Banku: VeloBank S.A., Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C, 00-843 Warszawa, telefon: 664 919 797, formularz: https://www.velobank.pl/kontakt/formularz-kontaktowy. Dane kontaktowe Inspektora Ochrony Danych: iod@velobank.pl. Bank przetwarza dane osobowe w odpowiedzi na zainteresowanie otrzymywaniem raportów analitycznych (art. 6 ust. 1 lit. a RODO - Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2016/679 z dnia 27 kwietnia 2016 r. w sprawie ochrony osób fizycznych w związku z przetwarzaniem danych osobowych i w sprawie swobodnego przepływu takich danych oraz uchylenia dyrektywy 95/46/WE). Masz prawo do żądania od Banku dostępu do swoich danych osobowych, ich sprostowania, usunięcia lub ograniczenia przetwarzania, jak również prawo do wniesienia sprzeciwu wobec przetwarzania, a także prawo do przenoszenia danych. Masz prawo do wniesienia skargi do Prezesa Urzędu Ochrony Danych Osobowych. Podanie danych osobowych jest dobrowolne. W razie jakichkolwiek pytań lub sugestii skontaktuj się z nami.