MakroPodsumowanie tygodnia 6 marca 2026 r.

KOMENTARZ RYNKOWY

ZAGRANICA: 

Na rynkach globalnych ponownie wzrosła awersja do ryzyka w związku z eskalacją konfliktu na Bliskim Wschodzie, co przełożyło się na spadki głównych indeksów giełdowych oraz wzrost cen surowców energetycznych. Notowania ropy osiągnęły najwyższe poziomy od około roku, wzmacniając oczekiwania inflacyjne i prowadząc do wzrostu rentowności obligacji skarbowych – w USA do ok. 4,15% dla 10-letnich Treasuries, a w Niemczech do 2,85% dla Bundów. W tym otoczeniu umacniał się dolar, wspierany dodatkowo przez solidne dane makro z USA, które ograniczają rynkowe oczekiwania dotyczące skali tegorocznych obniżek stóp Fed. Uwaga inwestorów koncentruje się obecnie na dalszym rozwoju sytuacji geopolitycznej oraz na publikacji raportu z amerykańskiego rynku pracy (NFP), który może wpłynąć na oczekiwania dotyczące polityki pieniężnej w USA.

POLSKA: 

W czwartek złoty osłabił się wobec głównych walut – kurs EUR/PLN wzrósł do ok. 4,27, a USD/PLN do 3,69. Równocześnie wyraźnie wzrosły rentowności polskich obligacji skarbowych, szczególnie na długim końcu krzywej – dochodowość papierów 10-letnich zwiększyła się o ok. 15 pb do 5,36%. Na krajowym rynku finansowym dominowały czynniki globalne, w tym wzrost cen ropy i powrót awersji do ryzyka. Konferencja prezesa NBP po obniżce stóp procentowych nie wsparła rynku długu – podkreślono, że decyzja była oparta na ocenie inflacji sprzed eskalacji konfliktu na Bliskim Wschodzie, a jego dalszy przebieg może ograniczać przestrzeń do kolejnych obniżek stóp. W krótkim terminie oczekiwane jest utrzymanie konsolidacji kursu EUR/PLN w przedziale 4,26–4,31, przy możliwym wzroście USD/PLN powyżej 3,70.

NAJWAŻNIEJSZE INFORMACJE TYGODNIA

USA-Iran (wojna na Bliskim Wschodzie): USA i Izrael przeprowadziły uderzenia militarne na cele w Iranie. Prezydent D.Trump określił operację „Epicka Furia” jako działanie obronne mające na celu eliminację bezpośrednich zagrożeń ze strony irańskiego reżimu, a w podobnym tonie operację uzasadniał rząd Izraela, wskazując na jej prewencyjny charakter. Zginął najwyższy przywódca Iranu Ali Chamenei oraz ponad 40 przedstawicieli irańskich elit politycznych i wojskowych, a siły USA zatopiły irańską flotę wojenną. Równolegle Izrael prowadził działania przeciwko Hezbollahowi w Libanie. Iran odpowiedział atakami odwetowymi w regionie, uderzając w państwa, w których znajdują się bazy wojskowe USA. Korpus Strażników Rewolucji Islamskiej poinformował o zamknięciu Cieśniny Ormuz dla ruchu statków. Długotrwała blokada Cieśniny Ormuz lub eskalacja konfliktu oznaczałaby istotny negatywny szok podażowy dla globalnej gospodarki: wyższą inflację i słabszy wzrost, szczególnie w gospodarkach będących importerami netto energii, takich jak Europa.

Polska (decyzja RPP): Rada Polityki Pieniężnej obniżyła stopy procentowe o 25 pb, w tym stopę referencyjną do 3,75%. Jednym z głównych argumentów była nowa projekcja inflacji NBP, w której ścieżka cen została istotnie zrewidowana w dół – inflacja w 2026 ma wynieść 1,6–2,9%, w 2027 1,1–3,7%, a w 2028 0,9–4,0%. Projekcja wzrostu PKB zakłada odpowiednio 3,1–4,7% w 2026, 2,0–3,8% w 2027 oraz 1,8–4,1% w 2028. W komunikacie po posiedzeniu RPP zwróciła uwagę na rosnącą niepewność związaną z sytuacją geopolityczną. W scenariuszu bazowym zakładamy dalsze łagodzenie polityki pieniężnej i spadek stopy referencyjnej do 3,50% w czerwcu i dalsze luzowanie pod koniec 2026 r.

Polska (konferencja prezesa NBP): Prezes A. Glapiński uzasadnił marcową obniżkę stóp o 25 pb spadkiem inflacji oraz poprawą jej średnioterminowych perspektyw. Wskazał, że presja cenowa powinna dalej słabnąć m.in. wraz z hamowaniem wzrostu wynagrodzeń i niską dynamiką cen producentów, a projekcja NBP sugeruje stabilizację inflacji w pobliżu celu. Jednocześnie podkreślił, że głównym źródłem niepewności pozostaje konflikt wokół Iranu, który przez wzrost cen energii i frachtu może podnieść inflację. Prezes ocenił, że konflikt może trwać dłużej niż zapowiadane przez D. Trumpa cztery tygodnie i jego wpływ na inflacje będzie zauważalny. Dalsze decyzje RPP będą zależne od napływających danych, jednak w scenariuszu stabilizacji sytuacji geopolitycznej możliwa byłaby kontynacja luzowania polityki monetarnej, co sprowadziłoby realną stopę procentową w okolice 1–1,5%, czyli szacunkowego poziomu stopy naturalnej.

Polska (finansowanie zbrojeń): Prezydent K.Nawrocki i prezes NBP A.Glapiński przedstawili zarys krajowego programu finansowania wydatków obronnych „SAFE 0%”, który miałby stanowić alternatywę dla unijnego instrumentu SAFE. Program miałby zapewnić finansowanie zbrojeń na poziomie ok. 185 mld PLN przy wsparciu NBP. Jedną z opcji jest wykorzystanie dodatniej różnicy z wyceny złota w bilansie NBP („papierowego zysku”), co pozwoliłoby wykazać zysk banku centralnego i przekazać jego większość – zgodnie z prawem, do sektora publicznego. Innym rozważanym rozwiązaniem byłaby sprzedaż części złota i jego odkupienie po cenie rynkowej w celu wygenerowania zysku księgowego przy niezmienionym poziomie rezerw. Wśród analizowanych opcji pojawiają się również zmiany ustawowe umożliwiające przekazywanie zysku NBP bezpośrednio do FWSZ lub pośredni skup obligacji finansujących fundusz. Na koniec stycznia wartość oficjalnych aktywów rezerwowych NBP wynosiła ok. 1,04 bln PLN (ok. 27% PKB), z czego złoto stanowiło ok. 313,7 mld PLN (30% rezerw).

Polska (wzrost PKB): Wzrost PKB w IV kw. 2025 został potwierdzony na poziomie 4,0% r/r wobec 3,8% r/r w III kw. Po stronie popytowej głównym motorem pozostawała konsumpcja prywatna, która dodała do rocznej dynamiki PKB 2,1 pp, przy podobnym wkładzie konsumpcji publicznej (+1,7 pp). Inwestycje zwiększyły wzrost o ok. +1 pp, natomiast zapasy (-0,6 pp) i eksport netto (-0,2 pp) oddziaływały w kierunku jego obniżenia. Dane wskazują, że gospodarka zakończyła 2025 w dobrej kondycji – efekt przeniesienia wzrostu na 2026 szacujemy na ok. 1,3–1,4 pp. Na początku 2026 dynamika PKB może jednak przejściowo spaść poniżej 4% r/r ze względu na słabszą aktywność gospodarczą w styczniu i lutym związaną z warunkami pogodowymi. W całym 2026 oczekujemy wzrostu PKB na poziomie 3,7%.

Europa-Iran (eskalacja): Rośnie ryzyko eskalacji napięć wokół Iranu i rozszerzenia konfliktu na kolejne regiony. Azerbejdżan oskarżył Teheran o atak dronowy na infrastrukturę cywilną i zapowiedział działania odwetowe, co zwiększa prawdopodobieństwo otwarcia nowego frontu na Kaukazie. Jednocześnie Włochy i Francja zapowiedziały wzmocnienie obrony Cypru po wcześniejszym incydencie dronowym, sygnalizując większą gotowość państw UE do ochrony infrastruktury i szlaków transportowych we wschodniej części Morza Śródziemnego. W tle napięć geopolitycznych administracja USA tymczasowo złagodziła reżim sankcyjny wobec Indii, pozwalając na odbiór rosyjskiej ropy znajdującej się już na morzu, aby ograniczyć napięcia podażowe na globalnym rynku energii.

USA (cła): Narastają napięcia prawne wokół polityki handlowej administracji Trumpa. Amerykański sąd ds. handlu międzynarodowego orzekł, że firmom należy się zwrot ceł pobranych na podstawie ustawy IEEPA, które wcześniej zostały unieważnione przez Sąd Najwyższy; potencjalna skala zwrotów może sięgnąć nawet 175 mld USD. Jednocześnie administracja przygotowuje nowe globalne taryfy, które mają wzrosnąć z 10% do 15%, aby zastąpić wcześniejsze rozwiązania. Dodatkowo 24 stany rządzone przez Demokratów złożyły pozew przeciwko nowym cłom, argumentując, że zastosowana podstawa prawna nie uzasadnia tak szerokich restrykcji handlowych.

USA-Hiszpania (wojna handlowa): Prezydent USA D.Trump polecił sekretarzowi skarbu S.Bessentowi wstrzymanie wymiany handlowej z Hiszpanią, argumentując, że posiada uprawnienia do nałożenia embarga na import z wybranego kraju. Decyzja ma być reakcją na odmowę Madrytu dotyczącą udostępnienia amerykańskim siłom zbrojnym hiszpańskich baz wojskowych do operacji przeciwko Iranowi. Premier Hiszpanii P.Sanchez ocenił działania USA i Izraela jako nieuzasadnioną i niebezpieczną interwencję wojskową naruszającą prawo międzynarodowe. D.Trump skrytykował również Wielką Brytanię za brak wsparcia operacji – Londyn także odmówił wykorzystania swoich baz wojskowych do prowadzenia amerykańskich nalotów na Iran.

USA (wypowiedzi członków FOMC): S.Miran z zarządu Fed ocenił, że bank centralny powinien kontynuować cykl łagodzenia polityki pieniężnej i obniżyć stopy procentowe łącznie o ok. 100 pb w 2026. Jego zdaniem obecny poziom stóp pozostaje ok. 100 pb powyżej poziomu neutralnego, dlatego właściwym podejściem są dalsze stopniowe obniżki – potencjalnie po 25 pb na kolejnych posiedzeniach, w tym już w marcu. Miran podkreślił, że nie obserwuje wzrostu długoterminowych oczekiwań inflacyjnych ani napięć na rynkach kredytowych, które uzasadniałyby utrzymywanie restrykcyjnego nastawienia polityki pieniężnej.

USA (zatrudnienie ADP): Zatrudnienie w sektorze prywatnym według raportu ADP wzrosło w lutym o 63 tys., po wzroście o 11 tys. w styczniu (rewizja z 22 tys.). Odczyt był nieco wyższy od oczekiwań rynkowych. Dane sugerują, że sytuacja na rynku pracy pozostaje stabilna, choć trudno mówić o wyraźnym przyspieszeniu. Dynamika wynagrodzeń osób zmieniających pracę spowolniła do 6,3% r/r z 6,4% r/r, natomiast płace pracowników pozostających u tego samego pracodawcy utrzymały tempo wzrostu na poziomie 4,5% r/r. Dane wskazują na stabilny, choć nierównomierny popyt na pracę oraz brak wyraźnej presji płacowej. Taki obraz rynku pracy wspiera scenariusz utrzymania stóp procentowych Fed bez zmian w najbliższym okresie.

USA (stawki celne): Sekretarz skarbu S. Bessent zapowiedział podniesienie globalnej stawki ceł z 10% do 15%, co może nastąpić jeszcze w tym tygodniu. Podwyżka ma charakter przejściowy i jest konsekwencją decyzji Sądu Najwyższego, który unieważnił wcześniejsze taryfy wprowadzone na podstawie ustawy IEEPA. Według zapowiedzi administracji w ciągu około pięciu miesięcy cła mają powrócić do poprzednich poziomów, jednak zostaną wtedy wdrożone w oparciu o inne, bardziej trwałe podstawy prawne. Jednocześnie UE oczekuje, że jej eksport do USA pozostanie objęty 10-proc. uniwersalną stawką celną. Z nieoficjalnych informacji wynika, że Waszyngton zapewnił Brukselę, iż podwyższona stawka nie obejmie państw członkowskich, co sugeruje próbę utrzymania stabilnych relacji handlowych między USA a UE mimo zapowiedzi szerszego zaostrzenia polityki celnej.

Strefa euro (inflacja HICP): Wstępne dane wskazują, że inflacja HICP w lutym wzrosła do 1,9% r/r z 1,7% r/r w styczniu, podczas gdy konsensus zakładał stabilizację na poziomie 1,7% r/r. Jednocześnie inflacja bazowa przyspieszyła do 2,4% r/r z 2,2% r/r miesiąc wcześniej, również powyżej oczekiwań rynkowych. Wzrost cen był szczególnie widoczny w usługach (3,4% r/r wobec 3,2% r/r w styczniu) oraz w dobrach nieenergetycznych (0,7% r/r wobec 0,4% r/r). Inflacja żywności, alkoholu i tytoniu pozostała stabilna na poziomie 2,6% r/r, natomiast spadek cen energii wyraźnie się zmniejszył (-3,2% r/r wobec -4,0% r/r miesiąc wcześniej). Mimo przyspieszenia inflacja pozostaje nieco poniżej celu EBC, dlatego nie oczekujemy, aby obecny wzrost cen przełożył się na zmiany stóp procentowych w strefie euro.

Polska (PMI): Indeks PMI w przetwórstwie obniżył się w lutym do 47,1 pkt. z 48,8 pkt. w styczniu, osiągając najniższy poziom od sierpnia i wyraźnie rozczarowując względem oczekiwań rynkowych (konsensus: 49,6 pkt.). Wskaźnik pozostaje poniżej neutralnego poziomu 50 pkt. już od dziesięciu miesięcy, co formalnie wskazuje na utrzymującą się dekoniunkturę w sektorze. Podtrzymujemy jednak ocenę, że PMI przeszacowuje skalę słabości krajowego przemysłu. Słaby wynik produkcji przemysłowej w styczniu oceniamy w dużej mierze jako efekt niekorzystnego układu kalendarza sprzyjającego noworocznym przestojom w fabrykach. Zakładamy, że w lutym dynamika produkcji ponownie znajdzie się na dodatnim poziomie.

Niemcy (PMI): Ostateczny odczyt PMI w przetwórstwie za luty został zrewidowany w górę do 50,9 pkt. wobec 50,7 pkt. we wstępnych danych oraz 49,1 pkt. w styczniu. Tym samym wskaźnik osiągnął najwyższy poziom od niemal czterech lat i ponownie znalazł się powyżej granicy 50 pkt., która oddziela wzrost aktywności od jej spadku. Jednocześnie oczekiwania przedsiębiorstw dotyczące przyszłej aktywności gospodarczej poprawiają się systematycznie i w lutym były najwyższe od czterech lat, czyli od momentu wybuchu pełnoskalowej wojny w Ukrainie.

Strefa euro (PMI): Indeks PMI w przetwórstwie w lutym wyniósł 50,8 pkt., zgodnie z wstępnym szacunkiem, wobec 49,5 pkt. w styczniu. Odczyt jest najwyższy od blisko czterech lat i wskazuje na stopniową poprawę koniunktury w europejskim przemyśle. Oczekiwania przedsiębiorstw dotyczące aktywności w horyzoncie roku są najlepsze od czterech lat. Najsilniejszą koniunkturę odnotowano w Grecji (54,4 pkt.) i Irlandii (53,1 pkt.), gdzie wskaźnik osiągnął półroczne maksima. Istotną rolę w poprawie nastrojów odgrywają również Niemcy, gdzie PMI znajduje się obecnie na najwyższym poziomie od czterech lat i przewyższa odczyty z Holandii, Włoch, Francji i Hiszpanii. Jedyną gospodarką regionu pozostającą poniżej poziomu 50 pkt. jest Austria.

USA (PMI): Indeks PMI w przetwórstwie obniżył się w lutym do 51,6 pkt. z 52,4 pkt. w styczniu, choć ostateczny wynik okazał się nieco wyższy od wstępnego odczytu (51,4 pkt.). Poziom wskaźnika wciąż wskazuje na ekspansję sektora, jednak tempo ożywienia było najsłabsze od siedmiu miesięcy. Jednocześnie oczekiwania przedsiębiorstw dotyczące przyszłej aktywności poprawiły się i były najwyższe od ośmiu miesięcy. Ankietowane firmy wskazywały, że wzrost sprzedaży opiera się przede wszystkim na popycie krajowym, podczas gdy zamówienia eksportowe pozostają słabe. Eksport kurczył się ósmy miesiąc z rzędu, a tempo spadku było największe od kwietnia 2025 r. Respondenci często wskazywali cła jako główny czynnik ograniczający sprzedaż zagraniczną, szczególnie w relacjach handlowych z Kanadą.

Polska (kredyty mieszkaniowe): Z danych BIK wynika, że wartość zapytań o kredyty mieszkaniowe w lutym wzrosła o 49,0% r/r, a liczba wnioskujących zwiększyła się o 34,5% r/r. Średnia wartość wnioskowanego kredytu wyniosła 497,1 tys. PLN i była wyższa o 10,7% r/r. Według BIK wzrost popytu na kredyty mieszkaniowe wynika przede wszystkim z poprawy zdolności kredytowej gospodarstw domowych, stopniowej stabilizacji sytuacji na rynku nieruchomości oraz rosnącego zainteresowania refinansowaniem wcześniej zaciągniętych zobowiązań.

Polska (rating): Agencja Fitch utrzymała rating Polski na poziomie A-/F1 oraz pozostawiła jego perspektywę negatywną. W ocenie agencji pozytywnie na wiarygodność kredytową kraju wpływają duża i zdywersyfikowana gospodarka, korzyści wynikające z członkostwa w UE, wiarygodna polityka pieniężna i kursowa oraz relatywnie solidna pozycja zewnętrzna. Czynniki te równoważone są jednak przez wysoki deficyt sektora finansów publicznych, szybko rosnący dług publiczny oraz niższy poziom dochodów w porównaniu z państwami o podobnym ratingu. Negatywna perspektywa odzwierciedla ryzyko utrzymywania się wysokiego deficytu i dalszego wzrostu relacji długu do PKB przy braku wiarygodnego planu konsolidacji fiskalnej oraz w warunkach napięć politycznych. Obniżenie ratingu mogłoby nastąpić w przypadku spadku zaufania do zdolności władz do stabilizacji długu publicznego, słabszego wzrostu gospodarczego lub istotnego wzrostu kosztów finansowania. Z kolei poprawa oceny byłaby możliwa w przypadku wiarygodnej konsolidacji fiskalnej prowadzącej do stabilizacji relacji długu do PKB w średnim okresie.

Chiny (wzrost PKB): Premier Li Qiang ogłosił cel wzrostu PKB na 2026 w przedziale 4,5–5%, najniższy od 1991 r., co potwierdza stopniowe spowolnienie dynamiki chińskiej gospodarki. Rozpoczynający się 15. Plan Pięcioletni ma zakładać przejście w kierunku gospodarki opartej na tzw. „nowych jakościowo siłach wytwórczych”, co może oznaczać zwiększone inwestycje w sztuczną inteligencję, technologie kwantowe i półprzewodniki. Finansowanie części strategicznych projektów ma odbywać się poprzez emisję wieloletnich obligacji skarbowych o wartości ok. 188,5 mld USD. Rząd zapowiedział również działania mające na celu wyjście z presji deflacyjnej – prognozowana inflacja CPI w 2026 ma wynieść 2%. Budżet obronny ma wzrosnąć o 7% r/r, nieco wolniej niż 7,2% w 2025, co odzwierciedla trudniejsze otoczenie gospodarcze.

Informacje i zastrzeżenia: Niniejszy materiał („Materiał”) ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy - Kodeks cywilny, ani rekomendacji do zawarcia transakcji kupna, sprzedaży lub innego rodzaju przeniesienia któregokolwiek instrumentu finansowego. Bank dołożył wszelkich racjonalnych i niezbędnych starań, aby informacje zamieszczone w Materiale były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Informacje zawarte w Materiale nie mogą być traktowane jako propozycja nabycia którychkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego lub podatkowego ani jako forma świadczenia pomocy prawnej. Prognozy oraz dane zawarte w Materiale nie stanowią zapewnienia uzyskania określonych wyników jakichkolwiek transakcji finansowych ani przyszłych cen którychkolwiek instrumentów finansowych. Materiał nie stanowi badania inwestycyjnego ani publikacji handlowej w rozumieniu Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) 2017/565 z dnia 25 kwietnia 2016 r. uzupełniającego dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE w odniesieniu do wymogów organizacyjnych i warunków prowadzenia działalności przez firmy inwestycyjne oraz pojęć zdefiniowanych na potrzeby tej dyrektywy. Bank i jego spółki (podmioty) zależne oraz pracownicy tych podmiotów mogą być zainteresowani zawarciem lub być stroną transakcji finansowych, w tym zawartych na instrumentach finansowych, których wynik jest uzależniony od czynników (danych i informacji) wymienionych w Materiałach.

Administratorem danych osobowych jest VeloBank S.A. z siedzibą w Warszawie (00-843) Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C (Bank). Dane kontaktowe Banku: VeloBank S.A., Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C, 00-843 Warszawa, telefon: 664 919 797, formularz: https://www.velobank.pl/kontakt/formularz-kontaktowy. Dane kontaktowe Inspektora Ochrony Danych: iod@velobank.pl. Bank przetwarza dane osobowe w odpowiedzi na zainteresowanie otrzymywaniem raportów analitycznych (art. 6 ust. 1 lit. a RODO - Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2016/679 z dnia 27 kwietnia 2016 r. w sprawie ochrony osób fizycznych w związku z przetwarzaniem danych osobowych i w sprawie swobodnego przepływu takich danych oraz uchylenia dyrektywy 95/46/WE). Masz prawo do żądania od Banku dostępu do swoich danych osobowych, ich sprostowania, usunięcia lub ograniczenia przetwarzania, jak również prawo do wniesienia sprzeciwu wobec przetwarzania, a także prawo do przenoszenia danych. Masz prawo do wniesienia skargi do Prezesa Urzędu Ochrony Danych Osobowych. Podanie danych osobowych jest dobrowolne. W razie jakichkolwiek pytań lub sugestii skontaktuj się z nami.