MakroPodsumowanie tygodnia 20 lutego 2026 r.

KOMENTARZ RYNKOWY

ZAGRANICA: 

Końcówka tygodnia upłynęła pod znakiem podwyższonej awersji do ryzyka. W czwartek główne parkiety akcyjne notowały spadki – europejski Stoxx 600 stracił 0,5%, a amerykański S&P 500 0,3% – w reakcji na rosnące napięcia geopolityczne wokół Iranu, które przełożyły się na blisko 2-procentowy wzrost cen ropy. Umacniał się dolar, kurs EURUSD zniżkował w okolice 1,1760, a na rynkach bazowych utrzymywała się umiarkowana zmienność rentowności. Lepsze od oczekiwań dane o wnioskach o zasiłek dla bezrobotnych w USA oraz jastrzębie akcenty w Fed minutes wspierały amerykańską walutę i krótszy koniec krzywej Treasuries, choć 10-letnie rentowności spadły nieznacznie do 4,08%. W centrum uwagi pozostają publikacje PKB za IV kw. 2025 (ok. 3,0% saar według konsensusu) oraz inflacji PCE – ewentualne zaskoczenie w dół mogłoby wzmocnić oczekiwania na obniżkę stóp Fed w czerwcu i sprzyjać spadkowi rentowności 10-latek w kierunku 4%.

POLSKA: 

Na krajowym rynku złoty osłabił się wobec głównych walut – EURPLN wzrósł powyżej 4,22, a USDPLN zbliżył się do 3,59 – czemu sprzyjały zarówno czynniki globalne (mocniejszy dolar, napięcia geopolityczne), jak i słabsze od oczekiwań dane krajowe. Spadek produkcji przemysłowej i budowlano-montażowej, niższa dynamika wynagrodzeń oraz słabszy PPI wywarły presję na krótszy koniec krzywej SPW, podczas gdy segment 10-letni pozostawał w konsolidacji; jego rentowność wzrosła o 3 pb do 4,96%. W piątek krajowy kalendarz makroekonomiczny jest pusty, dlatego notowania złotego i obligacji pozostaną w dużej mierze uzależnione od impulsów z USA. Bazowo oczekujemy utrzymania EURPLN poniżej 4,23, przy ryzyku podejścia USDPLN w okolice 3,60 w przypadku silniejszych danych z amerykańskiej gospodarki lub dalszej eskalacji napięć na Bliskim Wschodzie.

NAJWAŻNIEJSZE INFORMACJE TYGODNIA

Polska – produkcja przemysłowa i budownictwo: Produkcja sprzedana przemysłu w styczniu spadła o 1,5% r/r wobec wzrostu o 7,3% r/r w grudniu oraz oczekiwań na poziomie 2,7% r/r. Słabszy wynik można częściowo tłumaczyć czynnikami kalendarzowymi – przy dodatkowych dniach urlopowych 2 i 5 stycznia liczba dni roboczych byłaby niższa r/r o 3. Produkcja budowlano-montażowa obniżyła się o 12,8% r/r, pozostając pod silną presją warunków pogodowych. Niskie temperatury i pokrywa śnieżna ograniczały skalę i opłacalność robót. W naszej ocenie dane wskazują na przejściowe osłabienie aktywności na początku roku, przy istotnym udziale czynników jednorazowych.

Polska – wynagrodzenia i zatrudnienie: Przeciętne wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw w styczniu wzrosło o 6,1% r/r wobec 8,6% r/r w grudniu i poniżej konsensusu (7,2% r/r) oraz naszej prognozy (6,8% r/r). W ujęciu realnym płace zwiększyły się o 3,8% r/r, powracając do trendu stopniowego spowalniania. Przeciętne zatrudnienie spadło o 9 tys. etatów, co wynikało głównie z corocznej zmiany próby przedsiębiorstw. Dane sugerują dalsze wygaszanie presji płacowej, choć jej poziom pozostaje relatywnie wysoki.

USA – FOMC minutes: Protokół ze styczniowego posiedzenia FOMC, na którym Fed utrzymał stopy procentowe w przedziale 3,50–3,75%, wskazuje na ostrożne podejście do dalszego luzowania polityki pieniężnej. Część członków dopuszczała możliwość kolejnych obniżek w przypadku spadku inflacji zgodnie z oczekiwaniami, jednak większość zwracała uwagę na ryzyko wolniejszej dezinflacji. Podkreślano, że zbyt szybkie łagodzenie polityki przy podwyższonej inflacji mogłoby zostać odebrane jako osłabienie determinacji w realizacji celu inflacyjnego. Wydźwięk protokołu oceniamy jako jastrzębi, a scenariuszem bazowym pozostaje utrzymanie stóp bez zmian w marcu i ewentualna obniżka najwcześniej w czerwcu.

Strefa euro – spekulacje wokół EBC: Według doniesień medialnych Christine Lagarde mogłaby zrezygnować z funkcji prezesa EBC przed końcem kadencji przypadającej na październik 2027. Ewentualna decyzja miałaby związek z kalendarzem wyborczym we Francji w 2027. Wśród potencjalnych kandydatów wymienia się m.in. P. Hernándeza de Cosa, K. Knota, I. Schnabel i J. Nagela. Informacje te nie wywołały dotąd istotnej reakcji rynkowej.

Polska – Rada Fiskalna: Rada Fiskalna oceniła, że stabilizacja długu publicznego powinna stać się priorytetem polityki gospodarczej, a dotychczasowe działania mogą być niewystarczające wobec skali nierównowagi fiskalnej. Wskazano na konieczność szerokiej konsolidacji obejmującej zarówno stronę wydatkową, jak i dochodową. Rada odniosła się do rekomendacji MFW zakładających dostosowanie fiskalne rzędu 4% PKB. Posiedzenia Rady mają odbywać się raz w miesiącu.

Polska – handel zagraniczny (2025): Według danych GUS w 2025 eksport towarów wzrósł o 2,0%, a import o 3,9%, co przełożyło się na deficyt w wysokości 26,3 mld PLN. Najważniejszym kierunkiem eksportu pozostają Niemcy (26,9% udziału), przed Czechami (6,2%) i Francją (6,1%). Po stronie importu dominują Niemcy (19%), Chiny (15,5%) oraz USA (4,8%). Najwyższą dynamikę importu odnotowano w przypadku Chin (11,4% r/r w PLN), przy spadku importu z USA o 0,9%, co wpisuje się w przetasowania w globalnych relacjach handlowych.

Polska – inflacja CPI: Inflacja CPI w styczniu obniżyła się do 2,2% r/r z 2,4% r/r w grudniu, pozostając powyżej naszej prognozy (1,7% r/r) i konsensusu (1,9% r/r). W ujęciu m/m ceny wzrosły o 0,6%, jednak porównania miesięczne są zaburzone przez zmianę klasyfikacji COICOP. Do zaskoczenia w górę przyczyniły się silniejsze wzrosty cen żywności, energii oraz prawdopodobnie części kategorii bazowych.

Polska – rachunek bieżący: W grudniu deficyt rachunku bieżącego pogłębił się do 1,7 mld EUR z 499 mln EUR miesiąc wcześniej. Dynamiki eksportu i importu towarów przyspieszyły w okolice 10% r/r. W całym 2025 deficyt wyniósł 0,7% PKB wobec 0,3% PKB nadwyżki w 2024. Dane wskazują na stopniowy wzrost nierównowagi zewnętrznej.

Niemcy – indeks ZEW: W lutym indeks ZEW obniżył się do 58,3 pkt. z 59,6 pkt. w styczniu i był niższy od oczekiwań. Wskaźnik bieżący poprawił się do –65,9 pkt. Dane sugerują stopniowe wchodzenie gospodarki w fazę ożywienia cyklicznego, choć pozostaje ono kruche.

Niemcy – inflacja: Inflacja CPI w styczniu wzrosła do 2,1% r/r z 1,8% r/r w grudniu. Inflacja HICP również wyniosła 2,1% r/r. Wzrost był w dużej mierze efektem wyższych cen żywności, podczas gdy ceny energii spadły o 1,7% r/r. Inflacja usługowa obniżyła się do 3,2% r/r.

Rumunia – polityka pieniężna: Narodowy Bank Rumunii utrzymał stopę referencyjną na poziomie 6,50%. Z komunikatu wynika oczekiwanie stopniowego spadku inflacji w I kw. 2026, jej przejściowego wzrostu w II kw. 2026 oraz wyraźniejszego obniżenia w III kw. 2026. Powrót inflacji do przedziału 1,5–3,5% bank zakłada w II kw. 2027. Oczekujemy utrzymania restrykcyjnej polityki, z możliwością ostrożnych obniżek najwcześniej w II kw. 2026.

USA – inflacja CPI: Inflacja CPI w styczniu spowolniła do 2,4% r/r z 2,7% r/r w grudniu, nieznacznie poniżej oczekiwań (2,5% r/r). Inflacja bazowa wyniosła 2,5% r/r i była najniższa od 2021, jednak dynamika m/m w kategoriach bazowych (0,3%) wskazuje na utrzymującą się presję cenową w usługach. Dane nie zwiększają naszym zdaniem przestrzeni do szybkich obniżek stóp Fed.

Strefa euro – PKB: W IV kw. 2025 PKB wzrósł o 0,3% kw/kw oraz o 1,3% r/r, zgodnie z wcześniejszym szacunkiem. W całym 2025 wzrost wyniósł 1,5%. Dane potwierdzają stabilizację aktywności pod koniec roku, przy relatywnie lepszej koniunkturze w części gospodarek Europy Środkowo-Wschodniej, w tym w Polsce (+1,0% kw/kw w IV kw.).

Polska – TSUE (WIBOR): TSUE orzekł, że klauzula kredytowa oparta na wskaźniku referencyjnym, takim jak WIBOR, co do zasady nie powoduje znaczącej nierównowagi stron na niekorzyść konsumenta. Bank nie ma obowiązku przekazywania szczegółowych informacji o metodologii wskaźnika. W ocenie sektora bankowego orzeczenie ogranicza przestrzeń do kwestionowania samej konstrukcji WIBOR w sporach sądowych.

Informacje i zastrzeżenia: Niniejszy materiał („Materiał”) ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy - Kodeks cywilny, ani rekomendacji do zawarcia transakcji kupna, sprzedaży lub innego rodzaju przeniesienia któregokolwiek instrumentu finansowego. Bank dołożył wszelkich racjonalnych i niezbędnych starań, aby informacje zamieszczone w Materiale były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Informacje zawarte w Materiale nie mogą być traktowane jako propozycja nabycia którychkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego lub podatkowego ani jako forma świadczenia pomocy prawnej. Prognozy oraz dane zawarte w Materiale nie stanowią zapewnienia uzyskania określonych wyników jakichkolwiek transakcji finansowych ani przyszłych cen którychkolwiek instrumentów finansowych. Materiał nie stanowi badania inwestycyjnego ani publikacji handlowej w rozumieniu Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) 2017/565 z dnia 25 kwietnia 2016 r. uzupełniającego dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE w odniesieniu do wymogów organizacyjnych i warunków prowadzenia działalności przez firmy inwestycyjne oraz pojęć zdefiniowanych na potrzeby tej dyrektywy. Bank i jego spółki (podmioty) zależne oraz pracownicy tych podmiotów mogą być zainteresowani zawarciem lub być stroną transakcji finansowych, w tym zawartych na instrumentach finansowych, których wynik jest uzależniony od czynników (danych i informacji) wymienionych w Materiałach.

Administratorem danych osobowych jest VeloBank S.A. z siedzibą w Warszawie (00-843) Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C (Bank). Dane kontaktowe Banku: VeloBank S.A., Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C, 00-843 Warszawa, telefon: 664 919 797, formularz: https://www.velobank.pl/kontakt/formularz-kontaktowy. Dane kontaktowe Inspektora Ochrony Danych: iod@velobank.pl. Bank przetwarza dane osobowe w odpowiedzi na zainteresowanie otrzymywaniem raportów analitycznych (art. 6 ust. 1 lit. a RODO - Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2016/679 z dnia 27 kwietnia 2016 r. w sprawie ochrony osób fizycznych w związku z przetwarzaniem danych osobowych i w sprawie swobodnego przepływu takich danych oraz uchylenia dyrektywy 95/46/WE). Masz prawo do żądania od Banku dostępu do swoich danych osobowych, ich sprostowania, usunięcia lub ograniczenia przetwarzania, jak również prawo do wniesienia sprzeciwu wobec przetwarzania, a także prawo do przenoszenia danych. Masz prawo do wniesienia skargi do Prezesa Urzędu Ochrony Danych Osobowych. Podanie danych osobowych jest dobrowolne. W razie jakichkolwiek pytań lub sugestii skontaktuj się z nami.