MakroPodsumowanie tygodnia 19 czerwca 2026 r.

KOMENTARZ RYNKOWY

ZAGRANICA: 

Na rynkach globalnych inwestorzy w dalszym ciągu analizowali konsekwencje jastrzębiego przekazu Fed oraz podpisania wstępnego porozumienia pokojowego pomiędzy USA i Iranem. Umacniający się dolar pozostawał głównym motorem zmian na rynku walutowym – indeks DXY osiągnął najwyższy poziom od dwóch lat, a kurs EURUSD obniżył się w okolice 1,1450. Jednocześnie materializacja scenariusza ograniczenia ryzyka energetycznego, związanego z perspektywą pełnego otwarcia cieśniny Ormuz dla transportu ropy, wspierała globalny sentyment inwestycyjny. Piątkowy kalendarz makroekonomiczny jest ubogi i obejmuje przede wszystkim dane o inflacji PPI w Niemczech, dlatego uwaga rynków pozostanie skoncentrowana na polityce Fed oraz dalszym przebiegu negocjacji amerykańsko-irańskich.

POLSKA: 

Złoty zakończył czwartek osłabieniem wobec głównych walut, pozostając pod wpływem silniejszego dolara oraz słabszych nastrojów na krajowym rynku akcji. Kurs EURPLN wzrósł w okolice 4,26, natomiast USDPLN testował strefę 3,70–3,72. Na rynku długu rentowności obligacji skarbowych wzrosły o 3–5 pb, mimo stabilizacji dochodowości na rynkach bazowych. W centrum uwagi krajowych inwestorów znajdą się dziś dane o produkcji przemysłowej za maj. Oczekiwane spowolnienie dynamiki produkcji, wynikające głównie z mniej korzystnego układu kalendarza, nie powinno jednak istotnie wpłynąć na notowania złotego ani wyceny krajowych obligacji. W krótkim terminie oczekujemy stabilizacji kursu EURPLN w pobliżu 4,26 oraz utrzymania trendu bocznego na rynku SPW.

NAJWAŻNIEJSZE INFORMACJE TYGODNIA

Polska (inflacja CPI – maj, dane finalne): Inflacja CPI w maju obniżyła się do 3,1% r/r z 3,2% r/r w kwietniu, zgodnie ze wstępnym odczytem. Głównym czynnikiem dezinflacyjnym były ceny żywności i napojów bezalkoholowych, które wzrosły jedynie o 0,5% r/r, a w ujęciu miesięcznym spadły o 1,0% — głównie za sprawą gwałtownej przeceny warzyw. Ceny paliw wzrosły o 12,3% r/r, ceny energii pozostały stabilne, a inflacja bazowa utrzymała się na poziomie ok. 3,0% r/r. Głównymi czynnikami ryzyka dla inflacji pozostają sytuacja geopolityczna oraz ewentualny powrót wyższej stawki VAT na paliwa. Prawdopodobieństwo trwałego wzrostu inflacji powyżej 3,5% r/r oceniamy jako niskie, co wspiera scenariusz utrzymania stóp NBP na niezmienionym poziomie.

Polska (inflacja bazowa – maj): Inflacja bazowa po wyłączeniu cen żywności i energii wyniosła w maju 3,1% r/r wobec 3,0% r/r w kwietniu, zgodnie z oczekiwaniami rynkowymi. Impet inflacji bazowej (zannualizowana średnia geometryczna miesięcznych zmian cen w kategoriach bazowych) pozostał bez zmian względem kwietnia na poziomie 3,4% saar (średnia 3-miesięczna) oraz 3,0% saar (średnia 6-miesięczna). Szacujemy, że do końca roku inflacja bazowa będzie oscylować wokół 3% r/r i nie przekroczy 3,5% r/r. Dane nie powinny istotnie wpłynąć na nastawienie RPP — podtrzymujemy prognozę utrzymania stóp na niezmienionym poziomie co najmniej do końca 2026 r.

Polska (RPP – komunikacja): L. Kotecki ocenił, że prawdopodobieństwo zmiany stóp procentowych pozostaje niewielkie co najmniej do końca 2026 r., a być może również w pierwszym kwartale 2027 r., gdy efekty bazy mogą obniżyć inflację. Wskazał, że skłonność RPP do podwyżek jest obecnie nieco mniejsza niż miesiąc wcześniej, choć taki scenariusz i tak nie był bazowy, a jednocześnie jest zbyt wcześnie, by sygnalizować powrót do obniżek. L. Kotecki ocenił, że wstępne porozumienie USA–Iran i otwarcie cieśniny Ormuz poprawiają perspektywy inflacji i wzrostu gospodarczego w Polsce.

Polska (program CPN – wychodzenie z regulacji): Rzecznik rządu A. Szłapka poinformował, że rząd będzie stopniowo wychodził z regulowania cen paliw. Pierwszym etapem będzie powrót do wyższej akcyzy; dłużej utrzymywane będą obniżone stawki VAT oraz mechanizm ceny maksymalnej. Program CPN kosztował ok. 1,6 mld PLN miesięcznie.

Polska (windfall tax i działania fiskalne): Rząd przyjął projekt ustawy o podatku od nadzwyczajnych zysków firm paliwowych osiągniętych w okresie od marca do grudnia 2026 r. Szacowane wpływy (4 mld PLN) mają posłużyć finansowaniu pakietu CPN. W planie legislacyjnym znalazły się ponadto: projekt uszczelnienia systemu opłaty cukrowej (podwyżka stawek i rozszerzenie listy produktów objętych opłatą, planowane przyjęcie w trzecim kwartale 2026 r.), urealnienie akcyzowej mapy drogowej dla alkoholu (podwyżka stawek od 2027 r.) oraz podwyżka opłaty od tzw. małpek z 25 PLN do 100 PLN za każdy pełny litr alkoholu.

Polska (SRW – zastrzeżenia NIK): NIK w analizie wykonania budżetu państwa ocenił, że kwota wydatków objęta stabilizującą regułą wydatkową w 2025 r. została zawyżona o 84,5 mld PLN — zamiast wpisanej w ustawie budżetowej kwoty 1895,8 mld PLN powinno być 1811,2 mld PLN. Zawyżenie wynikało z braku eliminacji zaliczek netto na zakup sprzętu wojskowego (51,7 mld PLN), uwzględnienia opłaty mocowej (8,0 mld PLN), błędnego ujęcia obligacji skarbowych (23,6 mld PLN) oraz zbyt optymistycznego ujęcia wpływów z systemu SENT dla betonu (1,2 mld PLN). Jeśli faktyczne wydatki objęte SRW wyniosły 1859,3 mld PLN (zgodnie z wykonaniem budżetu), przekraczałyby skorygowaną przez NIK kwotę o ok. 48,1 mld PLN. Ewentualne przekroczenie limitu SRW nie generuje naszym zdaniem bezpośrednich konsekwencji ani nie wymusza natychmiastowych dostosowań fiskalnych, jednak konieczne będzie wyjaśnienie wątpliwości, aby nie nadszarpnąć wiarygodności fiskalnej państwa.

Świat (Bliski Wschód – porozumienie USA–Iran): Prezydent D. Trump podpisał tymczasowe porozumienie kończące wojnę z Iranem i otwierające cieśninę Ormuz — dokument wszedł w życie niezwłocznie po podpisaniu. Wstępnie porozumienie podpisali cyfrowo w niedzielę wiceprezydent J.D. Vance i przewodniczący irańskiego parlamentu M.B. Ghalibaf, a w środę sygnowali je prezydenci obu państw. 14-punktowy dokument zakłada natychmiastowe otwarcie cieśniny Ormuz i zakończenie amerykańskiej blokady, tymczasowe zawieszenie sankcji na irańską ropę, oraz rozpoczęcie 60-dniowych negocjacji w sprawie programu atomowego Iranu, zniesienia sankcji, odblokowania aktywów i szacowanego na 300 mld USD programu odbudowy kraju. Swobodna żegluga przez cieśninę bez opłat zagwarantowana jest wyłącznie na czas trwania negocjacji; dokument dopuszcza możliwość przyszłych opłat w drodze porozumienia z Omanem. Wstępne efekty porozumienia są już widoczne — przez cieśninę przepłynęły cztery supertankowce przewożące łącznie ok. 8 mln baryłek ropy, w tym pierwsze od początku wojny tankowce saudyjskie, a Katar wysłał ładunek skroplonego gazu ziemnego z włączonym sygnałem identyfikacyjnym.

USA (Fed – decyzja o stopach i zmiany w komunikacji): Komitet ds. Operacji Otwartego Rynku utrzymał stopę Fed funds na poziomie 3,50–3,75%. Decyzja zapadła jednomyślnie — po raz pierwszy od kilku posiedzeń nie zgłoszono wniosku o obniżkę stóp, co częściowo wynika z braku w Komitecie największego gołębia S. Mirana, którego miejsce w Zarządzie zajął nowy prezes K. Warsh. Treść komunikatu została całkowicie zmieniona i skrócona zgodnie z wizją nowego prezesa — podkreślono realizację podwójnego mandatu, solidny wzrost aktywności gospodarczej mimo podwyższonej niepewności, proporcjonalny wzrost zatrudnienia i niskie bezrobocie. Nowe projekcje dot-plot wskazują na istotne zaostrzenie oczekiwań: 9 na 18 członków wskazało na podwyżkę stóp w tym roku, 8 preferuje ich utrzymanie, a tylko 1 wskazał na obniżkę. Relative do projekcji z marca, prognozy inflacji PCE zostały podwyższone o 0,9 pp w 2026 r. i 0,1 pp w 2027 r., inflacji bazowej PCE o 0,6 pp i 0,3 pp, natomiast prognoza PKB na 2026 obniżona o 0,2 pp. Prezes Warsh nie przedstawił własnych prognoz w dot-plotach i zapowiedział rezygnację z forward guidance — w jego ocenie rynki powinny analizować napływające dane i ich wpływ na gospodarkę, a nie spekulować o reakcji Fed. Warsh ogłosił powołanie pięciu grup zadaniowych, które zajmą się: polityką komunikacyjną, bilansem Fedu, jakością i zakresem danych, produktywnością i zatrudnieniem oraz ramami polityki inflacyjnej. Zapowiedział m.in. możliwą modyfikację prognoz kropkowych, ograniczenie liczby konferencji prasowych oraz analizę korzyści i zagrożeń wynikających z obecnej polityki obfitych rezerw. Prezes nie sygnalizował obniżek stóp procentowych.

Japonia (Bank Japonii – podwyżka stóp): Bank Japonii podniósł stopę bazową o 25 pb do 1,00% — najwyższego poziomu od 1995 r. Decyzja była zgodna z naszymi i rynkowymi oczekiwaniami i zapadła stosunkiem głosów 7:1, przy nieobecności hospitalizowanego Prezesa K. Uedy. Bank zasygnalizował kontynuowanie podwyżek w przyszłości i dostosowywanie nastawienia polityki pieniężnej do zmian aktywności gospodarczej, cen i warunków finansowych. Zakładamy, że do końca roku BoJ może jeszcze raz podnieść stopy o 25 pb.

Strefa euro (EBC – komunikacja): Główny ekonomista EBC P. Lane stwierdził, że dalsze podwyżki stóp mogą być uzasadnione nawet w łagodniejszym scenariuszu cen ropy, zastrzegając jednocześnie, że w przypadku krótkotrwałego szoku naftowego właściwe byłoby niereagowanie. Wskazał, że nawet przy spadku cen ropy ścieżka cen żywności może wzrosnąć.

Strefa euro (inflacja HICP – maj, dane finalne): Inflacja HICP w strefie euro wzrosła w maju do 3,2% r/r z 3,0% r/r w kwietniu, potwierdzając wstępny szacunek. W ujęciu miesięcznym ceny wzrosły o 0,1%. Inflacja bazowa bez żywności, energii i używek wzrosła do 2,6% r/r z 2,2% r/r, o 0,1 pp powyżej wstępnego odczytu. Geograficznie najwyższa inflacja w UE występuje w Rumunii (9,7% r/r), Bułgarii (6,3% r/r) i na Litwie (5,1% r/r), najniższa w Szwecji (1,1% r/r), Danii i Czechach (1,8% r/r). Inflacja HICP w Polsce wyniosła 3,3% r/r — o 0,1 pp poniżej poziomu z kwietnia.

Wielka Brytania (BoE – stopy procentowe): Bank Anglii utrzymał stopę bazową na poziomie 3,75%, stosunkiem głosów 7:2 — wynik zdecydowanie bardziej jednoznaczny niż w poprzednich miesiącach, sygnalizujący osłabienie presji na podwyżki. W komunikacie podkreślono spadek rynkowych cen energii i pozytywne zaskoczenia inflacyjne w poprzednich miesiącach, przy oczekiwanym wzroście inflacji w drugiej połowie 2026 r. za sprawą efektów bazy. Bank wskazuje na rozluźnianie się rynku pracy i hamowanie presji płacowej, przy utrzymującej się niepewności geopolitycznej. Normalizacja cen surowców i słabnąca presja inflacyjna sugerują, że BoE może utrzymywać stopę bez zmian przez najbliższe miesiące.

Czechy (CNB – podwyżka stóp): CNB podniósł stopę repo o 25 pb do 3,75% — pierwsza podwyżka od 2022 r. — przy jednym głosie za utrzymaniem stóp. Decyzja wynikała z utrzymywania się inflacji bazowej od sześciu miesięcy w okolicy 3% r/r bez tendencji spadkowej oraz ryzyka jej wzrostu na przełomie 2026/2027. Dotychczasową politykę pieniężną uznano za niewystarczająco restrykcyjną do obniżenia inflacji bazowej. CNB zapowiedział, że kolejne decyzje podejmowane będą na podstawie napływających danych; kluczowa będzie sierpniowa aktualizacja prognoz. Prezes A. Michl podkreślił, że wśród obserwowanych czynników znajdują się: trwałość środowiska niskiej inflacji, kurs walutowy, polityka fiskalna, rynek pracy oraz działania kluczowych banków centralnych za granicą. Wynik posiedzenia wskazuje na możliwość kolejnych podwyżek stóp w Czechach.

Szwecja (Riksbank – stopy procentowe): Riksbank utrzymał stopę bazową na poziomie 1,75%, zgodnie z oczekiwaniami, zaznaczając jednocześnie, że prawdopodobieństwo podwyżek stóp w tym roku wzrosło. Inflacja CPIF pozostaje niska (1,5% r/r w maju, 0,8% r/r w kwietniu), a aktywność gospodarcza poniżej normy. Prognoza wzrostu PKB na 2026 r. została obniżona do 2,2% z 2,5%. Bank podtrzymał ocenę podwyższonego ryzyka inflacyjnego związanego z konfliktem na Bliskim Wschodzie.

Norwegia (Norges Bank – stopy procentowe): Norges Bank utrzymał stopę procentową na poziomie 4,25%, zgodnie z oczekiwaniami, sygnalizując jednocześnie, że podwyżka na jednym z najbliższych posiedzeń pozostaje prawdopodobna. Inflacja CPI wyniosła w maju 3,1% r/r, a bazowa (CPI-ATE) 3,4% r/r — obie powyżej celu 2%. Wykorzystanie mocy produkcyjnych zbliżone do normalnego, lecz stopniowo malejące. Bank wskazał na utrzymującą się niepewność geopolityczną oraz kursy walutowe i sytuację na rynkach energii jako kluczowe czynniki determinujące dalszą ścieżkę stóp.

Szwajcaria (SNB – stopy procentowe): SNB utrzymał stopę procentową na poziomie 0,00%, na którym pozostaje od roku, zgodnie z oczekiwaniami. Bank powtórzył zapewnienie o podwyższonej gotowości do interwencji na rynku walutowym, sprzeciwiając się szybkiej i nadmiernej aprecjacji franka. Szok energetyczny nieznacznie podwyższył krótkoterminową ścieżkę inflacji, natomiast w średnim terminie prognozy pozostały bez zmian — oczekiwana inflacja wynosi 0,5% w 2026 i 2027 r. oraz 0,6% w 2028 r. Wzrost PKB prognozowany jest na 1,0% w 2026 r. i 1,5% w 2027 r. Oceniamy, że SNB najprawdopodobniej utrzyma stopy na niezmienionym poziomie w przewidywalnej przyszłości — szok energetyczny oddalił ryzyko deflacji, jednak inflacja w Szwajcarii pozostaje wyraźnie niższa niż w innych krajach europejskich.

Chiny (aktywność gospodarcza – maj): Dane za maj zaskoczyły negatywnie. Sprzedaż detaliczna spadła o 0,6% r/r po wzroście o 0,2% r/r w kwietniu — najniższa dynamika od 2022 r., szczególnie dotkliwa w kategoriach wcześniej wspieranych przez zakończone programy publiczne. Inwestycje w miastach pogłębiły spadki: w okresie styczeń–maj −4,1% r/r (wobec −1,6% r/r w pierwszym kwartale), głównie za sprawą głębokiego spadku inwestycji prywatnych (−7,1%). Wyjątkiem pozostają inwestycje w perspektywicznych branżach eksportowych (stoczniowa, kolejowa, lotnicza, półprzewodniki), które silnie rosły. Produkcja przemysłowa wzrosła o 4,5% r/r z 4,1% r/r w kwietniu, z wyróżnieniem branż nowoczesnych (motoryzacja, elektronika, roboty), przy słabości sektorów zależnych od popytu krajowego i cen energii (stal, cement). Ceny nieruchomości w 70 miastach spadały kolejny miesiąc z rzędu, potwierdzając utrzymywanie się kryzysu w tym segmencie rynku.

Informacje i zastrzeżenia: Niniejszy materiał („Materiał”) ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy - Kodeks cywilny, ani rekomendacji do zawarcia transakcji kupna, sprzedaży lub innego rodzaju przeniesienia któregokolwiek instrumentu finansowego. Bank dołożył wszelkich racjonalnych i niezbędnych starań, aby informacje zamieszczone w Materiale były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Informacje zawarte w Materiale nie mogą być traktowane jako propozycja nabycia którychkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego lub podatkowego ani jako forma świadczenia pomocy prawnej. Prognozy oraz dane zawarte w Materiale nie stanowią zapewnienia uzyskania określonych wyników jakichkolwiek transakcji finansowych ani przyszłych cen którychkolwiek instrumentów finansowych. Materiał nie stanowi badania inwestycyjnego ani publikacji handlowej w rozumieniu Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) 2017/565 z dnia 25 kwietnia 2016 r. uzupełniającego dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE w odniesieniu do wymogów organizacyjnych i warunków prowadzenia działalności przez firmy inwestycyjne oraz pojęć zdefiniowanych na potrzeby tej dyrektywy. Bank i jego spółki (podmioty) zależne oraz pracownicy tych podmiotów mogą być zainteresowani zawarciem lub być stroną transakcji finansowych, w tym zawartych na instrumentach finansowych, których wynik jest uzależniony od czynników (danych i informacji) wymienionych w Materiałach.

Administratorem danych osobowych jest VeloBank S.A. z siedzibą w Warszawie (00-843) Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C (Bank). Dane kontaktowe Banku: VeloBank S.A., Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C, 00-843 Warszawa, telefon: 664 919 797, formularz: https://www.velobank.pl/kontakt/formularz-kontaktowy. Dane kontaktowe Inspektora Ochrony Danych: iod@velobank.pl. Bank przetwarza dane osobowe w odpowiedzi na zainteresowanie otrzymywaniem raportów analitycznych (art. 6 ust. 1 lit. a RODO - Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2016/679 z dnia 27 kwietnia 2016 r. w sprawie ochrony osób fizycznych w związku z przetwarzaniem danych osobowych i w sprawie swobodnego przepływu takich danych oraz uchylenia dyrektywy 95/46/WE). Masz prawo do żądania od Banku dostępu do swoich danych osobowych, ich sprostowania, usunięcia lub ograniczenia przetwarzania, jak również prawo do wniesienia sprzeciwu wobec przetwarzania, a także prawo do przenoszenia danych. Masz prawo do wniesienia skargi do Prezesa Urzędu Ochrony Danych Osobowych. Podanie danych osobowych jest dobrowolne. W razie jakichkolwiek pytań lub sugestii skontaktuj się z nami.