MakroPodsumowanie tygodnia 6 listopada 2026 r.

KOMENTARZ RYNKOWY

ZAGRANICA: 

Wyprzedaż akcji spółek technologicznych wynikała z obaw o opłacalność ogromnych inwestycji w infrastrukturę AI. Niepewność zwiększyło ryzyko zaostrzenia regulacji i ograniczenia rozbudowy centrów danych po wyborach połówkowych w USA. Spadek cen ropy rynek odczytywał jako sygnał, że po wyborach może dojść do porozumienia i zmniejszenia napięć wokół Zatoki Perskiej; późniejsze odbicie cen surowca oceniamy jako korekcyjne. W piątek poznamy październikowy raport z amerykańskiego rynku pracy: oczekujemy wzrostu zatrudnienia poza rolnictwem o 79 tys. osób wobec konsensusu 55 tys., stabilizacji bezrobocia na poziomie 4,2% oraz spowolnienia rocznej dynamiki płac do 2,9% z 3,0% we wrześniu. Na rynkach długu dominował popyt na bezpieczne aktywa, obniżając rentowności obligacji bazowych.

POLSKA: 

Globalny tryb risk-off osłabił złotego, choć presję częściowo ograniczył jastrzębi ton konferencji prezesa NBP. EURPLN wzrósł do 4,40, a USDPLN do 3,92; zakładamy, że obie pary pozostaną w przedziałach zmienności z bieżącego tygodnia — odpowiednio 4,3850–4,42 dla EURPLN oraz w pobliżu 3,88–3,96 dla USDPLN — z ryzykiem zbliżenia do górnych ograniczeń. Na krajowym rynku długu rentowności spadły, a krzywa IRS w sektorach powyżej 2 lat obniżyła się o 5–10 pb. Rentowności doszły do poziomów prognozowanych przez nas na koniec 2026; możliwy jest jeszcze ich niewielki spadek, choć przestrzeń do dalszego ruchu stopniowo się wyczerpuje. Raport NBP zakłada inflację na poziomie 3,2% w 2026 r. i 4,2% w 2027 r. Wieczorem S&P ogłosi wynik przeglądu ratingu Polski — oczekujemy utrzymania oceny A- ze zmianą perspektywy i potencjalnych zmian ratingów dla waluty krajowej bez zmian głównej oceny agencji.

NAJWAŻNIEJSZE INFORMACJE TYGODNIA

Polska (RPP – decyzja i projekcja NBP): RPP utrzymała stopy procentowe bez zmian (stopa referencyjna 3,75%), mimo wyraźnego podwyższenia prognoz inflacji w nowej projekcji NBP. Inflacja CPI ma wynieść 4,2% w 2027 r. (o 1,5 pp więcej niż w projekcji lipcowej) i 2,8% w 2028 r. (+0,6 pp), co oznacza znacznie wolniejszy powrót do celu, prawdopodobnie wskutek wyższych cen energii i żywności oraz silniejszych efektów drugiej rundy. Prognozy wzrostu PKB nie zmieniły się istotnie — 2,9% w 2027 r. i 3,0% w 2028 r. Nasz scenariusz zakłada przejściowy wzrost inflacji powyżej 4% r/r na początku 2027 r. i jej spadek poniżej 3,5% r/r w II poł. roku, co nie wymusza podwyżek stóp. Jeśli jednak zrealizuje się ścieżka z projekcji NBP, RPP może zdecydować się na ostrożnościową podwyżkę na początku 2027 r.

Polska (RPP – konferencja Prezesa NBP): Prezes NBP A. Glapiński ocenił, że niepewność co do perspektyw inflacji, a zarazem dyskomfort Rady wzrosły, zmieniając jej nastawienie na jastrzębie. Najnowsza projekcja pokazuje szczyt inflacji CPI na poziomie ok. 4,5% r/r w I poł. 2027 r. i jej powolny powrót do celu w horyzoncie projekcji (do IV kw. 2028 r.). Prezes wskazał jednocześnie na czynniki ograniczające presję inflacyjną — brak wyraźnego rozlewania się cen paliw na pozostałe ceny, umiarkowaną dynamikę płac, niski wzrost gospodarczy w Europie i słabnący wzrost w Polsce — które sprawiły, że Rada nie zdecydowała się na podwyżkę w listopadzie. Zaznaczył, że w razie narastania ryzyk inflacyjnych RPP jest gotowa do działania, sugerując początek przyszłego roku jako możliwy moment reakcji. Wyraził nadzieję, że napływające dane nie zmuszą Rady do podwyżek, zastrzegając jednak brak optymizmu co do cen ropy i podkreślając istotne znaczenie polityki rządu w zakresie cen nośników energii, w tym przedłużenia CPN. Nadal zakładamy, że RPP nie zdecyduje się na podwyżki stóp, przy wysokim ryzyku dla tej prognozy — decyzje, zwłaszcza w perspektywie najbliższych trzech miesięcy, będą zależały głównie od nowych taryf, ewentualnych działań osłonowych i zmian cen paliw.

Polska (inflacja CPI – październik, szybki szacunek): Inflacja CPI obniżyła się w październiku do 3,5% r/r z 4,1% r/r we wrześniu, głębiej od oczekiwań (kons.: 3,7% r/r), powracając do górnej granicy dopuszczalnych odchyleń od celu NBP. Głównym źródłem spadku były, zgodnie z oczekiwaniami, ceny paliw, jednak uwagę zwraca przede wszystkim spadek inflacji bazowej.

Polska (PMI przetwórczy – październik): Wskaźnik PMI w przetwórstwie wzrósł w październiku do 50,0 pkt z 49,0 pkt, wyraźnie powyżej oczekiwań (kons.: 49,4 pkt), osiągając najwyższy poziom od 18 miesięcy. Rzeczywisty obraz sektora jest przy tym znacznie lepszy niż sugeruje badanie — od maja 2025 r. produkcja przemysłowa spadała w ujęciu rocznym tylko w trzech miesiącach, choć PMI sygnalizował niemal półtora roku recesji. Badane firmy wskazały na wzrost zatrudnienia i zamówień eksportowych przy stabilnej produkcji, z pozytywnymi oczekiwaniami na kolejne 12 miesięcy, przy nasileniu presji kosztowej do najwyższego poziomu od czerwca.

Polska (reforma PIT i CIT – ponowny projekt rządowy): Rząd ponownie wpisał do wykazu prac legislacyjnych projekt nowelizacji PIT i CIT, zbliżony do ustawy, która przeszła już przez Sejm i Senat. Sejm wykreślił z niej poprawką mniejszości podwyżkę CIT dla dużych firm i wprowadził indeksację progów PIT od 2028 r., a Senat przywrócił podwyżkę CIT i usunął waloryzację progów — według posła R. Petru dopisanie przepisów o CIT do ustawy dotyczącej po poprawkach wyłącznie PIT stwarzało ryzyko niekonstytucyjności. Wiceminister Finansów J. Neneman wskazał, że wobec wątpliwości proceduralnych rząd zdecydował się przyjąć ustawę ponownie. Projekt zakłada podniesienie progu stawki 12% do 130 tys. PLN, nową stawkę 24% do 150 tys. PLN i 32% powyżej, podwyżkę CIT dla największych firm do 22%, obniżenie limitu ryczałtu do 250 tys. EUR oraz podwyżkę daniny solidarnościowej do 5%.

Polska (Zarząd NBP – kontrasygnata Premiera): Premier D. Tusk udzielił kontrasygnaty pod wnioskami o powołanie do Zarządu NBP L. Koteckiego, P. Litwiniuka, M. Zarzeckiego (obecnych członków RPP) oraz M. Kightley (byłej wiceprezes NBP), co ma zapobiec paraliżowi banku po wygaśnięciu 4 listopada kadencji wiceprezesa A. Lipińskiego. Kadencja członków Zarządu trwa sześć lat, a dokumenty przekazano do podpisu Prezydentowi.

Polska (spór o Trybunał Konstytucyjny): Istotnie zaostrzył się spór o Trybunał Konstytucyjny. Sędzia A. Korwin-Piotrowska, wybrana przez obecny Sejm, lecz bez ślubowania przed Prezydentem, wydała zarządzenie o przerwie w czynnościach prezesa TK B. Święczkowskiego i wiceprezesa B. Sochańskiego, ogłaszając przejęcie kierowania Trybunałem. 3 listopada zwołała Zgromadzenie Ogólne z udziałem ośmiorga sędziów wybranych w tej kadencji Sejmu — stwierdziła kworum, przy przeprowadzono głosowanie nad budżetem TK i wylosowano składy w sprawach dyscyplinarnych wobec B. Święczkowskiego i B. Sochańskiego — a kolejne Zgromadzenie, poświęcone zmianie regulaminu TK i sposobu wyznaczania składów, zwołała na 10 listopada. Dotychczasowe kierownictwo TK, Prezydent K. Nawrocki i partie opozycyjne kwestionują legalność tych działań, wskazując że Zgromadzenie Ogólne może zwołać wyłącznie prezes Trybunału, i określają sytuację jako kryzys konstytucyjny, podczas gdy Premier D. Tusk uznał zmiany za element przywracania praworządności. Przedłużający się spór może zwiększać ryzyko instytucjonalne i wpływać na ocenę wiarygodności kredytowej Polski — agencje ratingowe wskazywały na takie ryzyka w przeszłości, m.in. S&P przy obniżce ratingu w 2016 r. Nie oczekujemy, by wydarzenia wpłynęły na wynik piątkowego przeglądu S&P, choć agencja może wskazać spór jako czynnik ryzyka dla przyszłych decyzji i jeden z czynników obniżenia perspektywy.

Polska (ankieta kredytowa NBP – III kw. 2026): Banki zaostrzyły w III kw. kryteria udzielania kredytów dla gospodarstw domowych, w szczególności konsumpcyjnych, w mniejszym stopniu dla MŚP (silniej w finansowaniu długoterminowym), przy dalszym łagodzeniu kryteriów dla dużych firm. Na IV kw. sektor oczekuje dalszego spadku popytu na kredyty mieszkaniowe przy wzroście popytu na kredyty konsumpcyjne i finansowanie firm.

Polska (mediana wynagrodzeń – maj): Mediana wynagrodzeń brutto wyniosła w maju 7,55 tys. PLN (+6,6% r/r). Rozwarstwienie płacowe pozostaje znaczące — 10% najniżej zarabiających otrzymywało płacę minimalną, a próg wejścia do grupy 10% najlepiej opłacanych wynosił 14,24 tys. PLN. Najwyższą medianę odnotowano w telekomunikacji i IT (12,66 tys. PLN). Utrzymują się też istotne różnice płacowe ze względu na płeć — w budownictwie mediana wynagrodzeń kobiet była o 36,6% wyższa niż mężczyzn, podczas gdy w finansach i ubezpieczeniach mężczyźni zarabiali o 35,3% więcej.

USA (wybory do Kongresu): Demokraci uzyskali większość w obu izbach Kongresu, osiągając wynik lepszy niż sugerowały sondaże. Według Associated Press po rozstrzygnięciu 29 wyścigów do Senatu Demokraci mają 53 pewne mandaty (w tym 7 przejętych od Republikanów) wobec 42 Republikanów, przy 5 nierozstrzygniętych stanach. W Izbie Reprezentantów Demokraci mają już 220 pewnych mandatów (przy 218 potrzebnych do większości) wobec 128 Republikanów, a przewaga w wynikach cząstkowych wskazuje na ok. 250 mandatów Demokratów. Kongres kontroluje m.in. wydatki publiczne, budżet i podatki, zatwierdza kluczowe nominacje prezydenckie i może wszcząć procedurę impeachmentu. Wiceprezydent J.D. Vance wskazał wojnę z Iranem jako główną przyczynę porażki Republikanów, obok wysokich kosztów życia i inflacji, opowiadając się za dyplomatycznym rozwiązaniem konfliktu — D. Trump pozytywnie ocenił jego wypowiedź, zaznaczając jednak, że nie zmieniłby żadnej decyzji dotyczącej wojny. Niezależnie od wyniku wyborów dostrzegamy ryzyko wznowienia ataków na Iran, zaostrzenia nastawienia USA wobec Ukrainy i zbliżenia z Rosją.

Świat (Iran – debata o broni jądrowej): Irańskie służby bezpieczeństwa poinformowały o debacie nad zniesieniem zakazu posiadania broni jądrowej na wypadek wznowienia działań wojennych przez USA i Izrael — część parlamentarzystów domaga się wystąpienia z Traktatu o Nierozprzestrzenianiu Broni Jądrowej oraz zmiany fatwy z 2003 r. zakazującej produkcji i składowania takiej broni.

USA (rynek pracy – ADP i JOLTS): Zatrudnienie w sektorze prywatnym wzrosło według ADP w październiku o 86 tys., tyle samo co we wrześniu (po korekcie), przy wzrostach w większości branż, szczególnie edukacji i ochronie zdrowia. Dynamika płac osób zmieniających pracę przyspieszyła do 7,6% r/r, a pozostających w dotychczasowej pracy utrzymała się na poziomie 4,4% r/r — bieżący impet płac nie nadąża za inflacją, co pogarsza realną sytuację gospodarstw domowych, ale potwierdza brak efektów drugiej rundy. Liczba wakatów według JOLTS wzrosła we wrześniu do 7,523 mln (najwyżej od czterech miesięcy) z 7,19 mln, wyraźnie powyżej oczekiwań, a stopa dobrowolnych odejść z pracy wzrosła do 2,1% — najwyżej od ponad roku. Dobra sytuacja na rynku pracy daje Fed przestrzeń do koncentracji na walce z inflacją.

USA (PMI i ISM – październik): PMI w przetwórstwie obniżył się w październiku do 54,9 pkt z 55,9 pkt, wbrew wstępnemu szacunkowi wskazującemu na wzrost, przy wolniejszym wzroście produkcji i zamówień oraz przyspieszeniu inflacji kosztów do poziomu najwyższego od maja i cen wyrobów gotowych do najwyższego od września 2022 r. Indeks ISM dla przetwórstwa wzrósł natomiast do 55,5 pkt z 54,5 pkt, wyraźnie powyżej oczekiwań (54,6 pkt), głównie za sprawą zapasów i produkcji, przy spadku subindeksu cen o 2,7 pkt, który pozostaje jednak znacznie powyżej poziomów sprzed ataku na Iran. ISM dla usług obniżył się do 54,5 pkt z 54,9 pkt, przy powrocie zatrudnienia do strefy wzrostu i wysokiej presji kosztowej (indeks cen 73,0 pkt) — firmy sygnalizują, że wzrost kosztów paliw i ceł nie został jeszcze w pełni przeniesiony na odbiorców.

Strefa euro (inflacja HICP – październik, szybki szacunek): Inflacja HICP wzrosła w październiku do 4,0% r/r z 3,8% r/r, osiągając najwyższy poziom od września 2023 r., nieznacznie powyżej oczekiwań (3,9% r/r). Przyspieszenie wynikało głównie z cen energii (20,8% r/r wobec 18,9% r/r), przy nieco silniejszej presji w usługach (3,3% r/r) i żywności (1,6% r/r). Inflacja bazowa pozostała na poziomie 2,5% r/r, bez wyraźnych sygnałów rozlewania się szoku energetycznego. W Niemczech inflacja CPI spadła do 2,8% r/r z 3,3% r/r, a bazowa do 2,1% r/r, głównie za sprawą ponownej obniżki podatku od paliw — kontrastując z Hiszpanią (4,9% r/r), Francją (3,8% r/r) i Włochami (5,6% r/r).

Strefa euro (PKB – III kw. 2026): PKB strefy euro wzrósł w III kw. o 0,4% kw./kw. (sa) i 1,3% r/r wobec 1,2% r/r w II kw., powyżej oczekiwań — źródłem zaskoczenia była Irlandia (+3,6% r/r). Wyniki największych gospodarek były zróżnicowane — PKB Niemiec wzrósł o 1,2% r/r, Hiszpanii o 2,7% r/r i Włoch o 0,8% r/r, przy spadku we Francji o 0,1% r/r. Dane dają EBC przestrzeń do jeszcze jednej podwyżki stóp w tym roku.

Strefa euro (EBC – komunikacja): J. Nagel (Bundesbank) ocenił, że EBC prawdopodobnie podniesie stopy w grudniu w związku z pogorszeniem prognoz inflacji — trudno mu wyobrazić sobie brak podwyżki bez istotnej poprawy perspektyw. P. Kažimír (Bank Słowacji) ostrzegł, że rynki mogą niedoszacowywać skali koniecznego zacieśnienia, wskazując że październikowa pauza nie była „metą". F. Panetta (Bank Włoch) uznał, że mogą być konieczne dalsze podwyżki, oceniając że inflacja pozostanie powyżej celu przez kilka kwartałów przy ryzyku wzrostu inflacji bazowej. Zakładamy podwyżkę stóp EBC o 25 pb w grudniu.

Strefa euro (PMI – październik, dane finalne): PMI w przetwórstwie obniżył się w październiku do 52,7 pkt z 52,9 pkt, powyżej wstępnego odczytu (52,4 pkt), przy najsilniejszym od ponad 4,5 roku wzroście zamówień eksportowych i trzecim z rzędu miesiącu wzrostu zatrudnienia — poprawę odnotowano w 6 z 8 analizowanych krajów, poza Francją i Włochami. PMI w usługach spadł do 51,4 pkt z 53,0 pkt, najniżej od czterech miesięcy, przy niewielkim spadku nowych zamówień i pierwszej od maja redukcji zatrudnienia; w Niemczech obniżył się do 52,5 pkt.

Wielka Brytania (BoE – podwyżka stóp): Bank Anglii podniósł stopę bazową o 25 pb do 4,00% — pierwsza podwyżka od 2023 r. — stosunkiem głosów 8:1, przy głosie C. Mann za podwyżką do 4,25%. Bank wskazał, że konflikt na Bliskim Wschodzie zakłócił transport i podaż energii, podbijając ceny paliw i rachunki gospodarstw domowych, a podwyżka ma ograniczyć przenoszenie wyższych kosztów energii na pozostałe ceny. Bank prognozuje wzrost inflacji do ok. 5% w połowie 2027 r. (wobec obecnych 3,5%) i zapowiada ocenę napływających danych przed ewentualnymi kolejnymi podwyżkami. Następna decyzja zapadnie 17 grudnia.

Czechy (CNB – podwyżka stóp i inflacja): CNB podniósł stopę repo o 25 pb do 4,00% — drugą podwyżkę w tym roku, po czerwcowym ruchu do 3,75% — przy niewielkiej przewadze głosów (4:3). Prezes A. Michl uzasadnił decyzję uporczywą inflacją bazową, szybkim wzrostem płac i ryzykami związanymi z rosnącym kredytem dla gospodarstw domowych i sektora publicznego. Bank obniżył prognozę wzrostu PKB do 1,7% w 2026 r. (z 2,2%) i 2,5% w 2027 r. (z 2,7%). Decyzja zapadła mimo spadku inflacji CPI w październiku do 2,4% r/r z 2,5% r/r, wbrew oczekiwanemu wzrostowi, przy pogłębieniu deflacji cen żywności (−4,0% r/r) i niewielkim spadku inflacji usług (4,5% r/r) — utrzymanie dezinflacyjnego impetu w usługach sprzyjałoby spadkowi inflacji bazowej w kolejnych miesiącach.

Szwecja (Riksbank – podwyżka stóp): Riksbank podniósł stopę bazową o 25 pb do 2,00%, zgodnie z oczekiwaniami, uzasadniając decyzję ożywieniem gospodarczym i presją kosztową wynikającą z zakłóceń podaży na Bliskim Wschodzie. Inflacja CPIF wyniosła we wrześniu 1,5% r/r, jednak po wyłączeniu tymczasowych działań fiskalnych 3,0% r/r. Bank prognozuje przekroczenie celu 2% w 2027 r. wskutek silniejszego popytu, wyższych cen energii i słabszej korony, sygnalizując możliwość kolejnej podwyżki w przyszłym roku.

Świat (Szwajcaria–Chiny – umowa handlowa): Szwajcaria i Chiny podpisały rozszerzoną umowę o wolnym handlu, znoszącą 99,8% ceł na szwajcarski eksport do Chin na okres 10 lat, z ułatwieniami szczególnie w usługach, lotnictwie i transporcie morskim oraz współpracą w handlu cyfrowym, nauce i innowacjach. Porozumienie ma szczególne znaczenie wobec napięć handlowych między Chinami, USA i Europą oraz wysokich ceł USA na szwajcarskie towary.

Świat (Polska a G20): Sekretarz stanu USA M. Rubio ocenił, że Polsce należy się miejsce przy stole G20, wyrażając nadzieję na zapraszanie jej do prac grupy przez kolejne prezydencje. Polska została już zaproszona przez Wielką Brytanię na 2027 r. i ubiega się o zaproszenie od Korei Południowej na 2028 r.

Informacje i zastrzeżenia: Niniejszy materiał („Materiał”) ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy - Kodeks cywilny, ani rekomendacji do zawarcia transakcji kupna, sprzedaży lub innego rodzaju przeniesienia któregokolwiek instrumentu finansowego. Bank dołożył wszelkich racjonalnych i niezbędnych starań, aby informacje zamieszczone w Materiale były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Informacje zawarte w Materiale nie mogą być traktowane jako propozycja nabycia którychkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego lub podatkowego ani jako forma świadczenia pomocy prawnej. Prognozy oraz dane zawarte w Materiale nie stanowią zapewnienia uzyskania określonych wyników jakichkolwiek transakcji finansowych ani przyszłych cen którychkolwiek instrumentów finansowych. Materiał nie stanowi badania inwestycyjnego ani publikacji handlowej w rozumieniu Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) 2017/565 z dnia 25 kwietnia 2016 r. uzupełniającego dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE w odniesieniu do wymogów organizacyjnych i warunków prowadzenia działalności przez firmy inwestycyjne oraz pojęć zdefiniowanych na potrzeby tej dyrektywy. Bank i jego spółki (podmioty) zależne oraz pracownicy tych podmiotów mogą być zainteresowani zawarciem lub być stroną transakcji finansowych, w tym zawartych na instrumentach finansowych, których wynik jest uzależniony od czynników (danych i informacji) wymienionych w Materiałach.

Administratorem danych osobowych jest VeloBank S.A. z siedzibą w Warszawie (00-843) Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C (Bank). Dane kontaktowe Banku: VeloBank S.A., Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C, 00-843 Warszawa, telefon: 664 919 797, formularz: https://www.velobank.pl/kontakt/formularz-kontaktowy. Dane kontaktowe Inspektora Ochrony Danych: iod@velobank.pl. Bank przetwarza dane osobowe w odpowiedzi na zainteresowanie otrzymywaniem raportów analitycznych (art. 6 ust. 1 lit. a RODO - Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2016/679 z dnia 27 kwietnia 2016 r. w sprawie ochrony osób fizycznych w związku z przetwarzaniem danych osobowych i w sprawie swobodnego przepływu takich danych oraz uchylenia dyrektywy 95/46/WE). Masz prawo do żądania od Banku dostępu do swoich danych osobowych, ich sprostowania, usunięcia lub ograniczenia przetwarzania, jak również prawo do wniesienia sprzeciwu wobec przetwarzania, a także prawo do przenoszenia danych. Masz prawo do wniesienia skargi do Prezesa Urzędu Ochrony Danych Osobowych. Podanie danych osobowych jest dobrowolne. W razie jakichkolwiek pytań lub sugestii skontaktuj się z nami.