MakroPodsumowanie tygodnia 3 kwietnia 2026 r.

KOMENTARZ RYNKOWY

ZAGRANICA: 

Na rynkach globalnych kluczowym impulsem było wystąpienie Donalda Trumpa, odebrane jako sygnał możliwej eskalacji konfliktu z Iranem. Wywołało to silną reakcję na rynku ropy naftowej (wzrosty cen nawet o ok. 10%, Brent powyżej 100 USD za baryłkę), umocnienie dolara oraz przejściowy wzrost awersji do ryzyka. Indeksy akcji w Europie i USA początkowo spadały, jednak w drugiej części sesji odrobiły straty i zakończyły dzień wzrostami. Podobny przebieg miały notowania obligacji – po początkowym wzroście rentowności finalnie zmiany były niewielkie (US Treasuries ok. 4,31%, Bundy ok. 3,00%). Reakcja rynku stopy procentowej była umiarkowana, co wskazuje, że inwestorzy traktują napięcia jako czynnik krótkoterminowy. W centrum uwagi pozostaje raport z amerykańskiego rynku pracy – oczekiwane jest wyhamowanie dynamiki zatrudnienia i płac, choć bez istotnych zaskoczeń jego wpływ na rynki powinien być ograniczony, zwłaszcza przy braku dalszej eskalacji konfliktu w Zatoce Perskiej.

POLSKA: 

Na krajowym rynku finansowym czwartek upłynął pod znakiem relatywnej odporności aktywów mimo niesprzyjającego otoczenia zewnętrznego. Złoty nieznacznie umocnił się wobec euro (EURPLN ok. 4,2750), jednocześnie lekko tracąc do globalnie silniejszego dolara (USDPLN ok. 3,7050). Rynek długu reagował początkowo wzrostem rentowności w ślad za rynkami bazowymi, jednak w dalszej części sesji ruch ten został w dużej mierze odwrócony – dochodowość obligacji 10-letnich spadła do ok. 5,70%. Krajowy rynek akcji również odrobił wcześniejsze straty i zakończył dzień na plusie. Pomimo globalnego trybu risk-off, zmiany na parach z PLN pozostają ograniczone, a kursy utrzymują się w lokalnych konsolidacjach, co sugeruje, że rynek nie wycenia trwałej eskalacji napięć geopolitycznych. W warunkach ograniczonej płynności w Wielki Piątek oczekiwane jest utrzymanie stabilizacji – EURPLN w pobliżu 4,28 oraz USDPLN w okolicach 3,70.

NAJWAŻNIEJSZE INFORMACJE TYGODNIA

POLSKA: 

Polska (inflacja CPI – marzec): Inflacja CPI w marcu wzrosła do 3,0% r/r z 2,1% r/r w lutym, wyraźnie poniżej konsensusu rynkowego (3,3% r/r). Głównym źródłem pozytywnego zaskoczenia był niższy od zakładanego wzrost cen paliw — 15,4% m/m wobec prognozowanych ponad 20% m/m. Ceny żywności nie zmieniły się m/m, plasując się poniżej wcześniejszych założeń. Inflacja bazowa pozostała zbliżona do poziomów z poprzedniego miesiąca, szacowana na 2,5–2,6% r/r, co wskazuje, że szok paliwowy nie rozlewa się na pozostałe segmenty koszyka inflacyjnego. W kwietniu oczekujemy niewielkiego spadku inflacji CPI, przy utrzymującej się wrażliwości scenariusza na przebieg konfliktu na Bliskim Wschodzie i dalsze zmiany na krajowym rynku paliw. Naszym zdaniem RPP powinna pozostawać w trybie wait-and-see do czasu ewentualnej normalizacji sytuacji na rynku surowców energetycznych. W przypadku deeskalacji konfliktu niższy od zakładanego odczyt marcowy zwiększałby szansę na obniżkę stóp o 25 pb jeszcze w tym roku.

Polska (paliwa – ceny maksymalne): Zgodnie z obwieszczeniem Ministra Energii obowiązująca cena maksymalna dla benzyny bezołowiowej 95 wynosi 6,16 PLN brutto/l, dla benzyny 98 — 6,76 PLN brutto/l, zaś dla oleju napędowego — 7,60 PLN brutto/l. Poziom ceny maksymalnej aktualizowany jest codziennie na podstawie hurtowych notowań z poprzedniego dnia roboczego raportowanych przez największych uczestników rynku. Szacujemy, że mechanizm ceny maksymalnej obniży inflację CPI o ok. 0,9 pp. Rząd nie przewiduje rozszerzenia programu na LPG — Wiceminister Energii K. Wojnarowski jednoznacznie wykluczył włączenie tego paliwa do programu „Ceny Paliwa Niżej". Minister Finansów A. Domański potwierdził aktualność prognozy inflacji na poziomie 3,0% na 2026 r. i wykluczył konieczność rewizji budżetu.

Polska (PMI przetwórczy – marzec): Wskaźnik PMI w przetwórstwie wzrósł w marcu do 48,7 pkt. z 47,1 pkt. w lutym, pozostając w strefie dekoniunktury nieprzerwanie od 11 miesięcy. Produkcja wzrosła po raz pierwszy od kilku miesięcy, głównie wskutek nadrabiania zaległości z początku roku, podczas gdy nowe zamówienia nadal spadały. Zatrudnienie zmniejszyło się w szybszym tempie, a koszty produkcji znacząco wzrosły. Sektor wysyła mieszane sygnały — pojedyncze oznaki poprawy współistnieją ze słabym popytem i rosnącymi kosztami, co zwiększa ryzyko tendencji stagflacyjnych. Firmy zachowują mimo to umiarkowany optymizm.

Polska (dług publiczny – IV kw. 2025): Zadłużenie sektora GG według metodologii EDP na koniec czwartego kwartału 2025 wzrosło do 59,97% PKB z 58,1% PKB na koniec drugiego i trzeciego kwartału 2025. W ujęciu nominalnym wyniosło 2335,2 mld PLN, rosnąc o 5,1% kw/kw oraz 16,0% r/r. W ciągu kwartału zadłużenie w funduszach pozabudżetowych zwiększyło się o ok. 22,5 mld PLN, z czego 20,0 mld PLN przypadało na Fundusz Wsparcia Sił Zbrojnych. Konstytucyjne limity zadłużenia i progi ostrożnościowe nie odnoszą się do długu w definicji EDP — przekroczenie progu 60% PKB, które nastąpi w pierwszym kwartale 2026, nie będzie niosło za sobą skutków prawnych, choć implikuje konsekwencje w ramach unijnych reguł fiskalnych. Państwowy Dług Publiczny na koniec czwartego kwartału 2025 wyniósł 1913,5 mld PLN (49,1% PKB), co oznacza wzrost o 5,0% kw/kw oraz 18,7% r/r.

Polska (deficyt sektora GG – 2025): Sektor instytucji rządowych i samorządowych zanotował w 2025 r. deficyt równy 7,2% PKB wobec 6,4% PKB w 2024 r., zgodnie z wstępnymi szacunkami GUS. Jest to drugi najwyższy wynik w historii, po 7,4% PKB w 2010 r. i ex aequo z 2009 r. Na horyzoncie pojawiają się kolejne wyzwania fiskalne, przy braku sygnałów istotnej konsolidacji po stronie wydatkowej.

Polska (rating fiskalny – ocena S&P): S&P Global Ratings zrewidowała prognozę deficytu fiskalnego Polski do 7,0% PKB (z 6,5% PKB) w 2026 r. oraz do 6,0% PKB (z 5,8% PKB) w 2027 r. Prognoza wzrostu PKB została skorygowana nieznacznie w górę — do 3,3% w 2026 r. (z 3,2%), przy utrzymaniu 2,9% na 2027 r. W scenariuszu skrajnym zakładającym średnią cenę ropy na poziomie 130 USD/bbl w 2026 r. agencja szacuje wyższe deficyty — odpowiednio 8,0% i 7,0% PKB — oraz niższą dynamikę PKB o 0,8 pp w 2026 r. i 0,3 pp w 2027 r.

Polska (RPP – komunikacja): L. Kotecki ocenił, że marcowa obniżka stóp NBP była ostatnią w tym roku, wskazując na trwający konflikt w Zatoce Perskiej jako zasadniczy powód wstrzymania cyklu luzowania. W jego ocenie każde 10% wzrostu cen ropy przekłada się na 0,2–0,3 pp wyższej inflacji, a efekty pośrednie — odczuwalne w ciągu 2–3 kwartałów — mogą sukcesywnie dodawać do inflacji ok. 0,1–0,2 pp miesięcznie. P. Litwiniuk wykluczył obniżki stóp w najbliższej przyszłości i nie wykluczył ich podwyżki, gdyby dane inflacyjne wskazywały na niekorzystny kierunek zmian; jego zdaniem przedłużająca się niepewność geopolityczna może obniżyć prognozowany PKB na 2026 r. o 0,5 pp. I. Dąbrowski podtrzymał stanowisko, że RPP oczekuje na zakończenie konfliktu przed podjęciem kolejnych decyzji w sprawie stóp, a ewentualna podwyżka wymagałaby przyspieszenia inflacji poza dopuszczalne pasmo odchyleń od celu NBP.

Polska (reforma PIP – legislacja): Prezydent K. Nawrocki podpisał nowelizację ustawy o Państwowej Inspekcji Pracy, kierując ją jednocześnie do następczej oceny Trybunału Konstytucyjnego. Reforma, nadająca PIP uprawnienia do przekształcania pozornych umów cywilnoprawnych i kontraktów B2B w umowy o pracę, stanowiła jeden z kamieni milowych KPO.

ZAGRANICA: 

Strefa euro (inflacja HICP – marzec): Inflacja HICP w marcu przyspieszyła do 2,5% r/r z 1,9% r/r w lutym, kształtując się nieznacznie poniżej oczekiwań rynkowych (kons.: 2,6% r/r). Inflacja bazowa obniżyła się do 2,3% r/r z 2,4% r/r miesiąc wcześniej, poniżej konsensusu (2,4% r/r). Za przyspieszeniem inflacji ogółem stoi skokowy wzrost cen energii — z −3,1% r/r w lutym do 4,9% r/r w marcu. Dynamika cen żywności, alkoholu i tytoniu obniżyła się do 2,4% r/r z 2,5% r/r, inflacja usługowa spowolniła do 3,2% r/r z 3,4% r/r, a ceny przemysłowych dóbr nieenergetycznych wzrosły o 0,5% r/r wobec 0,7% r/r miesiąc wcześniej. Rynkowe wyceny ścieżki stóp EBC obniżyły się w ostatnim tygodniu — w połączeniu z lepszym od oczekiwań odczytem inflacji bazowej umacnia to scenariusz braku zmian stóp na posiedzeniu w kwietniu, przy możliwej podwyżce dopiero w czerwcu.

Niemcy (inflacja CPI – marzec): Inflacja CPI wzrosła w marcu do 2,7% r/r z 1,9% r/r w lutym, zgodnie z oczekiwaniami. Inflacja bazowa pozostała stabilna na poziomie 2,5% r/r. Głównym czynnikiem wzrostu były ceny energii, które zwiększyły się o 7,2% r/r wobec −1,9% r/r w lutym. Dynamika cen żywności nieznacznie obniżyła się do 0,9% r/r z 1,1% r/r, a inflacja usługowa pozostała bez zmian na poziomie 3,2% r/r. Inflacja HICP przyspieszyła do 2,8% r/r z 2,0% r/r w lutym.

Strefa euro (PMI przetwórczy – marzec): PMI w przetwórstwie wzrósł w marcu do 51,6 pkt. z 50,8 pkt. w lutym, osiągając najwyższy poziom od 45 miesięcy i przewyższając wstępny odczyt o 0,2 pkt. Wynik zawyżony jest efektem konstrukcji wskaźnika, który wydłużenie czasu dostaw — najsilniejsze od 3,5 roku — interpretuje jako sygnał wzrostu popytu, podczas gdy rzeczywistą przyczyną są zakłócenia w łańcuchach dostaw. Po wyeliminowaniu tego efektu obraz jest umiarkowanie pozytywny: indeks produkcji wzrósł do 52,0 pkt. (najwyżej od 7 miesięcy), a wolumen zamówień przyspieszył. Jednocześnie rosną ceny produkcji, a oczekiwania przedsiębiorstw pogarszają się w związku z wojną na Bliskim Wschodzie.

Niemcy (PMI przetwórczy – marzec): PMI w przetwórstwie wzrósł w marcu do 52,2 pkt. z 50,9 pkt. w lutym, przewyższając wstępny odczyt o 0,5 pkt. Wydłużone czasy dostaw osiągnęły poziomy najwyższe od lat, choć przemysł nie odczuł dotychczas silnych skutków nowych wstrząsów geopolitycznych. Poprawa produkcji i zamówień wynika częściowo z efektu frontloadingu — przedsiębiorstwa zwiększały zakupy i zapasy w obawie przed zakłóceniami związanymi z wojną. Koszty produkcji wzrosły rekordowo w ujęciu miesięcznym, głównie za sprawą wyższych cen energii, transportu i surowców. Oczekiwania firm i plany zatrudnienia pogorszyły się, sygnalizując wysoką niepewność co do koniunktury w kolejnych miesiącach.

Strefa euro (koniunktura ESI – marzec): Wskaźnik koniunktury ESI obniżył się w marcu do 96,6 pkt. z 98,2 pkt. w lutym, zgodnie z oczekiwaniami (kons.: 96,8 pkt.). Spadek wynikał przede wszystkim z pogorszenia koniunktury konsumenckiej (−4,0 pkt. m/m) oraz w handlu (−2,0 pkt. m/m), przy stabilizacji w usługach i niewielkiej poprawie w przemyśle i budownictwie (+0,2 pkt. m/m w obu segmentach). Geograficznie największe spadki odnotowano we Francji (−3,7 pkt. m/m) i Hiszpanii (−2,4 pkt. m/m). Koniunktura konsumencka osiągnęła najniższy poziom od ponad dwóch lat — przy umiarkowanym pogorszeniu ocen bieżących doszło do radykalnego pogorszenia oczekiwań, w tym inflacyjnych, będącego pochodną wzrostu cen paliw i eskalacji konfliktu w Zatoce Perskiej. Wskaźnik oczekiwań zatrudnienia EEI obniżył się do 97,3 pkt. (−1,3 pkt. m/m), głównie za sprawą rewizji planów w handlu detalicznym.

USA (konflikt z Iranem – komunikacja polityczna): Podczas przemówienia do narodu D. Trump ogłosił, że konflikt z Iranem jest bliski zakończenia, jednocześnie zapowiadając kolejne ataki w ciągu 2–3 tygodni i oceniając operację jako sukces militarny. Niespójność przekazu — łączącego zapowiedzi eskalacji i deeskalacji — zwiększyła niepewność na rynkach finansowych. Przed wystąpieniem Trump określił NATO mianem organizacji nieskutecznej i zasugerował możliwość rozważenia wycofania USA z Sojuszu, choć wątek ten nie pojawił się bezpośrednio w przemówieniu, co częściowo złagodziło napięcia. W tle narasta presja na Europę w kwestii zaangażowania w rozwiązanie problemu blokady cieśniny Ormuz.

USA (rynek pracy ADP – marzec): Zatrudnienie w sektorze prywatnym wzrosło w marcu o 62 tys. wobec 66 tys. w lutym, nieznacznie powyżej oczekiwań. Wzrost koncentrował się w małych firmach (do 19 pracowników, +112 tys.), podczas gdy w większych przedsiębiorstwach dominowały redukcje etatów. Sektorowo przyrosty odnotowano w budownictwie oraz edukacji i ochronie zdrowia, a spadki — w przetwórstwie i handlu z transportem. Wynagrodzenia osób zmieniających pracodawcę wzrosły o 6,6% r/r (wobec 6,3% r/r w lutym), a płace pracowników pozostających w tym samym miejscu pracy — o 4,5% r/r. Dane potwierdzają stagnację rynku pracy przy selektywnym wzroście popytu na pracowników w wybranych sektorach.

USA (zaufanie konsumentów Conference Board – marzec): Indeks zaufania konsumentów wzrósł nieoczekiwanie w marcu do 91,8 pkt. z 91,0 pkt. (po rewizji), przy prognozowanym spadku do 88,0 pkt. Za poprawą stoją wyższe oceny sytuacji bieżącej (+4,6 pkt. m/m), przy pogorszeniu komponentu oczekiwań (−1,7 pkt. m/m). Inflacja oczekiwana przez konsumentów w horyzoncie 12 miesięcy wzrosła do 5,2% z 4,5% miesiąc wcześniej. W ankietach dominowały komentarze dotyczące kosztów życia, cen ropy i gazu oraz wojny w Zatoce Perskiej, przy malejącej liczbie odniesień do handlu i ceł.

USA (PMI przetwórczy – marzec): PMI w przetwórstwie wzrósł w marcu do 52,3 pkt. z 51,6 pkt. w lutym, sygnalizując kontynuację ekspansji. Wzrost napędzany był popytem krajowym i odbudową zapasów w obawie przed zakłóceniami podażowymi związanymi z wojną na Bliskim Wschodzie, podczas gdy eksport pozostawał pod presją ceł i zakłóceń logistycznych. Presja kosztowa (energia, metale) wzrosła silnie, a inflacja cen produkcji przyspieszyła do najwyższych poziomów od kilku miesięcy. Czasy dostaw wydłużyły się do poziomów notowanych ostatnio w 2022 r.

Region EŚiW (szok energetyczny – oceny agencji ratingowych): S&P Global Ratings ocenia, że w scenariuszu bazowym (średnia cena ropy 80 USD/bbl w 2026 r.) negatywne skutki szoku energetycznego dla państw Europy Środkowo-Wschodniej i Turcji pozostaną możliwe do opanowania. Od 2022 r. kraje regionu zmniejszyły intensywność energetyczną, zdywersyfikowały źródła dostaw i sprowadziły inflację do okolic celów, jednocześnie ograniczając dopłaty do energii i zwiększając rezerwy walutowe. W scenariuszu skrajnym (130 USD/bbl) realny PKB w regionie byłby niższy o ok. 1,1 pp, a Słowacja i Rumunia znalazłyby się w recesji. Agencja podkreśla, że państwa z dużym udziałem węgla w miksie energetycznym — jak Polska — mogą odczuć relatywnie mniej dotkliwe implikacje makroekonomiczne. Fitch z kolei ostrzega, że ograniczone bufory fiskalne regionu mogą w warunkach przedłużającego się szoku cenowego generować presję w dół na oceny kredytowe, a przestrzeń banków centralnych do dalszego luzowania polityki pieniężnej jest istotnie zawężona — w części krajów możliwe jest wręcz zaostrzenie warunków monetarnych w celu ograniczenia efektów drugiej rundy i presji na kursy walutowe.

Czechy (paliwa – interwencja regulacyjna): Czeski rząd wprowadził z dniem 8 kwietnia pakiet rozwiązań obniżających ceny paliw. Pakiet obejmuje obniżenie akcyzy na olej napędowy o 2,35 CZK/l (ok. 0,41 PLN) do poziomu 7,60 CZK/l oraz wprowadzenie maksymalnych marż detalicznych na benzynę i olej napędowy w wysokości 2,50 CZK/l, aktualizowanych codziennie. Poziom akcyzy na benzynę pozostał bez zmian. Koszt fiskalny szacowany jest na ok. 1 mld CZK miesięcznie. Premier A. Babiš wykluczył obniżenie stawki VAT na paliwa oraz wprowadzenie detalicznych cen maksymalnych.

Unia Europejska (ETS – zarządzanie podażą uprawnień): Komisja Europejska zaproponowała wstrzymanie unieważniania uprawnień do emisji CO2 w systemie ETS po przekroczeniu progu 400 mln jednostek w rezerwie stabilności rynkowej. Uprawnienia pozostaną w rezerwie i będą uwalniane wyłącznie w okresach wysokiej zmienności cen. Celem zmiany jest ograniczenie wahań cen EUA w warunkach kryzysu energetycznego i zmniejszenie presji kosztowej dla przemysłu energochłonnego.

Informacje i zastrzeżenia: Niniejszy materiał („Materiał”) ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy - Kodeks cywilny, ani rekomendacji do zawarcia transakcji kupna, sprzedaży lub innego rodzaju przeniesienia któregokolwiek instrumentu finansowego. Bank dołożył wszelkich racjonalnych i niezbędnych starań, aby informacje zamieszczone w Materiale były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Informacje zawarte w Materiale nie mogą być traktowane jako propozycja nabycia którychkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego lub podatkowego ani jako forma świadczenia pomocy prawnej. Prognozy oraz dane zawarte w Materiale nie stanowią zapewnienia uzyskania określonych wyników jakichkolwiek transakcji finansowych ani przyszłych cen którychkolwiek instrumentów finansowych. Materiał nie stanowi badania inwestycyjnego ani publikacji handlowej w rozumieniu Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) 2017/565 z dnia 25 kwietnia 2016 r. uzupełniającego dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE w odniesieniu do wymogów organizacyjnych i warunków prowadzenia działalności przez firmy inwestycyjne oraz pojęć zdefiniowanych na potrzeby tej dyrektywy. Bank i jego spółki (podmioty) zależne oraz pracownicy tych podmiotów mogą być zainteresowani zawarciem lub być stroną transakcji finansowych, w tym zawartych na instrumentach finansowych, których wynik jest uzależniony od czynników (danych i informacji) wymienionych w Materiałach.

Administratorem danych osobowych jest VeloBank S.A. z siedzibą w Warszawie (00-843) Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C (Bank). Dane kontaktowe Banku: VeloBank S.A., Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C, 00-843 Warszawa, telefon: 664 919 797, formularz: https://www.velobank.pl/kontakt/formularz-kontaktowy. Dane kontaktowe Inspektora Ochrony Danych: iod@velobank.pl. Bank przetwarza dane osobowe w odpowiedzi na zainteresowanie otrzymywaniem raportów analitycznych (art. 6 ust. 1 lit. a RODO - Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2016/679 z dnia 27 kwietnia 2016 r. w sprawie ochrony osób fizycznych w związku z przetwarzaniem danych osobowych i w sprawie swobodnego przepływu takich danych oraz uchylenia dyrektywy 95/46/WE). Masz prawo do żądania od Banku dostępu do swoich danych osobowych, ich sprostowania, usunięcia lub ograniczenia przetwarzania, jak również prawo do wniesienia sprzeciwu wobec przetwarzania, a także prawo do przenoszenia danych. Masz prawo do wniesienia skargi do Prezesa Urzędu Ochrony Danych Osobowych. Podanie danych osobowych jest dobrowolne. W razie jakichkolwiek pytań lub sugestii skontaktuj się z nami.