MakroPodsumowanie tygodnia 28 listopada 2025 r.

KOMENTARZ RYNKOWY

ZAGRANICA: 

Czwartkowa sesja przebiegała w spokojnej atmosferze, na co wpływ miało amerykańskie Święto Dziękczynienia i zamknięte rynki w USA, ale dziś uwaga inwestorów skupi się na serii wstępnych szacunków inflacji z największych gospodarek Europy. Z Niemiec i Francji spodziewane są lekkie wzrosty CPI oraz HICP, co będzie kluczową informacją przed grudniowym posiedzeniem EBC, gdzie możliwa jest finalna w cyklu obniżka stóp o 25 pb. W tle pozostaną dane o PKB za III kw. 2025 z Czech oraz odczyty stopy bezrobocia z Niemiec i Węgier, które nie powinny znacząco wpłynąć na rynki, ale mogą uzupełnić obraz braku istotnej poprawy w największej gospodarce Europy.

POLSKA: 

Na tle lekkiej poprawy nastrojów w Europie, gdzie indeksy wzrosły symbolicznie, WIG20 zakończył dzień pod kreską, a złoty pozostał stabilny. Na krajowym podwórku najważniejszą publikacją będą wstępne dane GUS o inflacji za listopad. Oczekujemy spadku CPI do 2,6% r/r, najniżej od połowy 2024 roku, co wynika zarówno z korzystnego efektu bazy w usługach, jak i nietypowo łagodnej dynamiki cen żywności od września. Wzrost cen paliw o około 2% m/m powinien mieć ograniczony wpływ na odczyt roczny, bo rok wcześniej ceny rosły jeszcze szybciej. Ryzykiem w górę pozostają podwyżki w ciepłownictwie. Lepszy odczyt, np. 2,5% lub mniej, istotnie zwiększyłby szanse na cięcie stóp już na posiedzeniu RPP 2–3 grudnia.

NAJWAŻNIEJSZE INFORMACJE TYGODNIA

Produkcja przemysłowa: Październik przyniósł solidny wzrost produkcji o 3,2% r/r, słabszy niż miesiąc wcześniej, ale powyżej oczekiwań. Ożywienie było szerokie sektorowo, a głównym motorem pozostała produkcja dóbr inwestycyjnych, choć motoryzacja wyhamowała wraz z pogorszeniem zamówień z Europy Zachodniej.

Budownictwo: Produkcja budowlano-montażowa odbiła mocniej od prognoz, rosnąc o 4,1% r/r. Wszystkie główne segmenty wyszły ze strefy spadków, a szczególnie dobre wyniki odnotowano w robotach specjalistycznych.

Wynagrodzenia: Dynamika płac w przedsiębiorstwach wyraźnie spowolniła do 6,6% r/r, najniżej od 2021 r. Impet wzrostu słabnie od kilku miesięcy, co potwierdza trwałe hamowanie presji płacowej. Realne płace wciąż rosną, choć wolniej.

Bezrobocie rejestrowane: Stopa bezrobocia pozostała na poziomie 5,6%, zgodnie z przewidywaniami. Niewielki wzrost liczby bezrobotnych wynikał głównie ze zmian formalnych, a nie pogorszenia koniunktury, choć liczba ofert pracy spadła do historycznych minimów ze względu na bardziej rygorystyczne wymogi dla pracodawców.

Rynek pracy — BAEL: Liczba pracujących wzrosła w III kw. 2025 o 0,5% r/r, osiągając historyczne maksimum. Wzrosło zatrudnienie etatowe, a spada liczba samozatrudnionych, częściowo w wyniku restrukturyzacji firm. Stopa bezrobocia w BAEL zwiększyła się do 3,1%, ale mieści się w normatywnym zakresie, a zmiany mają charakter przejściowy.

PPI: Ceny producentów pogłębiły deflację do -2,2% r/r, co odzwierciedla wyraźny spadek kosztów w przetwórstwie i utrzymującą się presję na obniżki cen.

USA — Beżowa Księga: Aktywność gospodarcza pozostała względnie stabilna, z dalszym spadkiem konsumpcji — częściowo przez „shutdown”. Rynek pracy schładza się głównie poprzez ograniczenia rekrutacji i skracanie godzin pracy, a wzrost cen w gospodarce pozostał umiarkowany.

Sprzedaż detaliczna: Handel detaliczny wzrósł w październiku o 5,4% r/r. Dane po odsezonowaniu wskazują na solidne odbicie konsumpcji, z silnymi wzrostami w sprzedaży samochodów oraz dóbr trwałych.

Inwestycje: Nakłady przedsiębiorstw zwiększyły się w III kw. 2025 o 3,3% r/r, z wyraźnym wzrostem inwestycji w transport i automatyzację. Po raz pierwszy od ponad roku wzrosły też inwestycje budynkowe. W kolejnych kwartałach oczekiwane jest dalsze przyspieszenie dzięki środkom z KPO.

Podaż pieniądza: Wzrost podaży pieniądza wyhamował do 10,6% r/r, ale dane o należnościach pokazują wyraźne ożywienie akcji kredytowej – szczególnie w firmach, gdzie dynamika 8,6% r/r jest najwyższa od początku 2023. Jednocześnie rynek pracy pozostaje słaby: zatrudnienie w przedsiębiorstwach spadło o 0,8% r/r, a październikowa redukcja etatów była największa o tej porze roku od dwóch dekad.

Posiedzenie EBC: Minutes EBC ujawniły duże rozbieżności ocen ryzyk inflacyjnych, co podtrzymuje niepewność wobec grudniowej decyzji. Jednocześnie podkreślono, że obecny poziom stóp jest adekwatny do reakcji na zmieniające się warunki, a dodatkowym czynnikiem ryzyka dla ścieżki inflacji może być roczne opóźnienie wejścia w życie ETS2.

Budżet UK: Rząd przedstawił największy w jednej kadencji od lat 70. pakiet zacieśnienia fiskalnego, podnosząc podatki o 27–30 mld GBP rocznie do 2031. Mimo szerokich podwyżek obciążeń, rzaąd prognozuje umiarkowany wzrost PKB (1,5% w 2025 i 1,4% w 2026), ale dług publiczny pozostanie wysoki, rosnąc do ok. 105% PKB przed początkiem spadku pod koniec dekady.

Sprzedaż detaliczna USA: Sprzedaż detaliczna we wrześniu wzrosła o skromne 0,2% m/m, sygnalizując pauzę po mocniejszych miesiącach. Struktura była słaba – spadła sprzedaż aut, elektroniki i odzieży, a sprzedaż „kontrolna” lekko obniżyła się po raz pierwszy od pięciu miesięcy, sugerując niższy wkład konsumpcji do PKB w IV kw.

PMI w strefie euro: Aktywność w strefie euro rosła w listopadzie wolniej – PMI composite spadł do 52,4 pkt., przy ponownym pogorszeniu w przemyśle (49,7 pkt.). Usługi pozostają motorem wzrostu, ale gospodarka nadal balansuje między umiarkowaną ekspansją a stagnacją.

PMI w Niemczech: Niemiecki przemysł mocno się osłabił – PMI spadł do 48,4 pkt., a nowe zamówienia zanotowały najszybszy spadek od stycznia, potwierdzając pogłębiające się trudności w wychodzeniu z recesyjnej stagnacji.

PMI w USA: Wskaźnik dla przemysłu obniżył się do 51,9 pkt. Produkcja rośnie, ale napływ nowych zamówień hamuje, a rekordowe zapasy sygnalizują ryzyko korekty produkcji w najbliższych miesiącach.

Indeks ESI w strefie euro: Wskaźnik nastrojów wzrósł do 97,0 pkt., głównie dzięki usługom i budownictwu. Przemysł pozostaje słaby, z pogorszeniem ocen portfela zamówień i eksportu.

Indeks ESI w Polsce: Nastroje poprawiły się do 99,0 pkt., a firmy ograniczają skłonność do podwyżek cen, co sprzyja stabilizacji inflacji przy mocnym spadku oczekiwań inflacyjnych gospodarstw domowych.

Indeks Ifo w Niemczech: Ifo spadł w listopadzie do 88,1 pkt. (vs. kons. 88,5), głównie przez pogorszenie oczekiwań w przemyśle — zgodnie z zeszłotygodniowym PMI, który obniżył się do najniższego poziomu od pół roku. Dane potwierdzają, że niemiecka gospodarka nadal tkwi w stagnacji mimo wsparcia fiskalnego.

Negocjacje pokojowe Ukraina-Rosja: Ujawnienie amerykańskiego projektu pokojowego zwiększyło presję na UE ws. odblokowania rosyjskich aktywów — rynki CEE chwilowo zyskały. Jednocześnie MFW porozumiał się z Ukrainą ws. nowego programu o wartości 8,2 mld USD (następca dotychczasowego 15,5 mld USD). Zełenski i Trump sygnalizują postęp w rozmowach o „skróconej” wersji planu pokojowego, choć termin przełomu nie jest już sztywno określony. Rosja wstrzymuje się z oceną, czekając na szczegóły. Bloomberg podaje, że amerykański negocjator Witkoff konsultował z Moskwą sposób prowadzenia rozmów z D. Trumpem.

Podatek CIT od banków: Prezydent podpisał ustawę podnoszącą CIT banków do 23% w 2025, 30% w 2026 i 26% w 2027, przy równoczesnym obniżaniu podatku od banków od 2027 r. Decyzja ma zwiększyć udział zysków sektora w dochodach państwa.

Ceny energii: Od 2026 r. znika opłata przejściowa w rachunkach za prąd, co obniży koszt energii o kilka złotych miesięcznie. To formalne zakończenie finansowania wygasłych Kontraktów Długoterminowych.

Nowy szef Fed: Według Bloomberga faworytem Trumpa na szefa Fed jest Kevin Hassett. Sekretarz skarbu Bessent oczekuje decyzji do Bożego Narodzenia i sygnalizuje, że rola Fed powinna zostać „ograniczona do tła”.

Raport NBP o migracji: Analiza NBP wskazuje na rosnącą integrację ekonomiczną Ukraińców: 92% dochodów imigrantów przedwojennych i 78% uchodźców pochodzi z pracy; stabilne zatrudnienie rośnie, bezrobocie spada, a wynagrodzenia zwiększają się w tempie zbliżonym do reszty gospodarki.

Rada Fiskalna: Sejm powołał 7-osobową Radę Fiskalną, która będzie opiniować prognozy makro, ocenę zgodności z regułami fiskalnymi UE i krajowymi oraz spójność ram budżetowych. Przewodniczącym został S. Dudek.

Informacje i zastrzeżenia: Niniejszy materiał („Materiał”) ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy - Kodeks cywilny, ani rekomendacji do zawarcia transakcji kupna, sprzedaży lub innego rodzaju przeniesienia któregokolwiek instrumentu finansowego. Bank dołożył wszelkich racjonalnych i niezbędnych starań, aby informacje zamieszczone w Materiale były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Informacje zawarte w Materiale nie mogą być traktowane jako propozycja nabycia którychkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego lub podatkowego ani jako forma świadczenia pomocy prawnej. Prognozy oraz dane zawarte w Materiale nie stanowią zapewnienia uzyskania określonych wyników jakichkolwiek transakcji finansowych ani przyszłych cen którychkolwiek instrumentów finansowych. Materiał nie stanowi badania inwestycyjnego ani publikacji handlowej w rozumieniu Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) 2017/565 z dnia 25 kwietnia 2016 r. uzupełniającego dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE w odniesieniu do wymogów organizacyjnych i warunków prowadzenia działalności przez firmy inwestycyjne oraz pojęć zdefiniowanych na potrzeby tej dyrektywy. Bank i jego spółki (podmioty) zależne oraz pracownicy tych podmiotów mogą być zainteresowani zawarciem lub być stroną transakcji finansowych, w tym zawartych na instrumentach finansowych, których wynik jest uzależniony od czynników (danych i informacji) wymienionych w Materiałach.

Administratorem danych osobowych jest VeloBank S.A. z siedzibą w Warszawie (00-843) Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C (Bank). Dane kontaktowe Banku: VeloBank S.A., Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C, 00-843 Warszawa, telefon: 664 919 797, formularz: https://www.velobank.pl/kontakt/formularz-kontaktowy. Dane kontaktowe Inspektora Ochrony Danych: iod@velobank.pl. Bank przetwarza dane osobowe w odpowiedzi na zainteresowanie otrzymywaniem raportów analitycznych (art. 6 ust. 1 lit. a RODO - Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2016/679 z dnia 27 kwietnia 2016 r. w sprawie ochrony osób fizycznych w związku z przetwarzaniem danych osobowych i w sprawie swobodnego przepływu takich danych oraz uchylenia dyrektywy 95/46/WE). Masz prawo do żądania od Banku dostępu do swoich danych osobowych, ich sprostowania, usunięcia lub ograniczenia przetwarzania, jak również prawo do wniesienia sprzeciwu wobec przetwarzania, a także prawo do przenoszenia danych. Masz prawo do wniesienia skargi do Prezesa Urzędu Ochrony Danych Osobowych. Podanie danych osobowych jest dobrowolne. W razie jakichkolwiek pytań lub sugestii skontaktuj się z nami.