MakroPodsumowanie tygodnia 7 listopada 2025 r.
KOMENTARZ RYNKOWY
ZAGRANICA:
Na rynkach globalnych wczorajsza sesja przyniosła pogorszenie nastrojów inwestorów po publikacji danych firmy Challenger, Gray & Christmas, wskazujących na największą od dwóch dekad liczbę zapowiadanych zwolnień w USA. Obawy o spowolnienie rynku pracy przełożyły się na spadki głównych indeksów giełdowych w Stanach Zjednoczonych i Europie oraz spadek rentowności obligacji skarbowych w reakcji na wzrost oczekiwań dotyczących obniżki stóp Fed w grudniu o 25 pb. Dziś uwaga rynków pozostanie na publikacji indeksu nastrojów konsumentów Uniwersytetu Michigan, który może dać wskazówki co do kondycji gospodarstw domowych. Z powodu zawieszenia działania rządu USA nie zostaną natomiast opublikowane oficjalne dane z rynku pracy (NFP). W Europie istotne będą dane o handlu zagranicznym Niemiec, gdzie oczekuje się lekkiego wzrostu eksportu i stabilnego importu we wrześniu.
POLSKA:
Na krajowym rynku uwaga inwestorów skupia się dziś na dwóch wydarzeniach – prezentacji najnowszej projekcji inflacyjnej i makroekonomicznej NBP oraz decyzji agencji S&P dotyczącej oceny ratingowej Polski. Oczekuje się, że bank centralny potwierdzi scenariusz stopniowego spadku inflacji w 2025 roku przy utrzymaniu umiarkowanego tempa wzrostu gospodarczego. Większe emocje budzi jednak przegląd ratingu – bazowy scenariusz zakłada utrzymanie oceny kredytowej Polski na poziomie A-, przy jednoczesnym obniżeniu perspektywy do negatywnej, co byłoby spójne z decyzjami Moody’s i Fitch. W reakcji na te oczekiwania krajowa krzywa dochodowości lekko się wypłaszczyła – rentowności krótkoterminowych obligacji wzrosły, podczas gdy długoterminowe pozostały stabilne. Złoty pozostaje relatywnie stabilny wobec euro i dolara.
NAJWAŻNIEJSZE INFORMACJE TYGODNIA
RPP kolejny raz obniżyła stopy procentowe o 25 pb. Podczas konferencji prasowej prezes NBP podkreślił, że obecny poziom stóp procentowych dobrze odpowiada bieżącej sytuacji gospodarczej. Zaznaczył, że decyzje RPP będą nadal podejmowane na bieżąco, w zależności od napływających danych. Rada nie planuje określać z góry ścieżki stóp, skupiając się na utrwaleniu niskiej inflacji. Adam Glapiński dodał, że jeśli inflacja będzie rozwijać się zgodnie z aktualną projekcją, możliwe jest niewielkie obniżenie stóp – zarówno w najbliższym czasie, jak i w dalszej perspektywie. Prezes ocenił również, że przy inflacji utrzymującej się w pobliżu celu 2,5%, odpowiednim poziomem stopy referencyjnej byłoby około 4%. W najnowszej projekcji makroekonomicznej inflacja na 2025 rok została obniżona o 0,2 pkt proc. do poziomu 3,7%, na 2026 rok o 0,1 pkt proc. do 3,0%, natomiast prognoza na 2027 rok została podwyższona o 0,2 pkt proc. do 2,6%. Nasz scenariusz bazowy zakłada brak zmian stóp w grudniu, choć w przypadku kolejnych pozytywnych danych o inflacji niewykluczone jest ich obniżenie. Łącznie to już spadek stóp od maja o 150 pb. i zakładamy, że docelowy poziom stóp to 3,5 proc. na koniec 2026 r.
Członek RPP Ludwik Kotecki wskazał, że cykl łagodzenia polityki pieniężnej prawdopodobnie zakończy się na początku 2026 roku, przy stopie referencyjnej w pobliżu 3,75%. Jego zdaniem inflacja nadal będzie się obniżać w kierunku celu 2,5% – poziomu, który może zostać osiągnięty już w listopadzie. To, jego zdaniem, otworzy przestrzeń do dalszych, niewielkich obniżek stóp procentowych. Jednocześnie ocenił, że redukcja stóp poniżej 3,5% byłaby możliwa tylko w warunkach trwałego spadku inflacji poniżej celu i słabnącego wzrostu gospodarczego, co nie wynika z obecnych prognoz. Dodał również, że decyzja o obniżce w grudniu byłaby nietypowa, choć nie można jej całkowicie wykluczyć.
Zgodnie ze wstępnymi danymi Ministerstwa Rodziny, stopa bezrobocia w Polsce w październiku wyniosła 5,6%, co było zgodne z oczekiwaniami rynku i wcześniejszymi prognozami.
Bank Anglii po raz kolejny zdecydował się utrzymać główną stopę procentową na poziomie 4,00%. Choć decyzja była zgodna z prognozami, nie zapadła jednogłośnie – pięciu członków komitetu głosowało za utrzymaniem stóp, a czterech za ich obniżeniem o 25 punktów bazowych. W komunikacie bank wskazał, że inflacja osiągnęła już swoje maksimum, a proces jej wygaszania postępuje, czemu sprzyja restrykcyjna polityka monetarna. BoE spodziewa się, że inflacja zbliży się do 3% na początku przyszłego roku, a następnie powróci w okolice celu 2% w ciągu kolejnych dwunastu miesięcy. Bank podkreślił jednak, że przed kolejnym cięciem stóp potrzebne są wyraźne dowody trwałego spadku inflacji.
Norges Bank pozostawił główną stopę depozytową na poziomie 4,00%, po wcześniejszej obniżce o 25 pb z 4,25%. Decyzja była zgodna z rynkowymi oczekiwaniami. Bank zapowiedział, że kolejne obniżki mogą nastąpić w przyszłym roku, podkreślając jednocześnie, że nie zamierza spieszyć się z dalszym luzowaniem polityki pieniężnej.
Czeski bank centralny po raz czwarty z rzędu utrzymał stopy procentowe bez zmian – stopa referencyjna nadal wynosi 3,5%. Decyzja była zgodna z oczekiwaniami rynku. Bank kontynuuje restrykcyjną politykę w obliczu utrzymującej się presji inflacyjnej – inflacja w październiku wzrosła do 2,5% r/r, przekraczając prognozy – oraz w kontekście zapowiedzi zwiększenia wydatków budżetowych przez partię ANO.
W październiku amerykańskie firmy ogłosiły największą liczbę zwolnień od ponad 20 lat – wynika z raportu firmy Challenger, Gray & Christmas. W ubiegłym miesiącu zapowiedziano ponad 153 tys. redukcji etatów, co oznacza niemal trzykrotny wzrost rok do roku. Najmocniej ucierpiały sektory technologiczny i magazynowy, które dostosowują się do zmian wywołanych rozwojem sztucznej inteligencji i cięć kosztów. To najwyższy wynik dla października od 2003 r., kiedy rynek pracy przechodził transformację związaną z popularyzacją telefonii komórkowej. Obecnie wiele firm próbuje odzyskać równowagę po pandemicznym boomie zatrudnienia, jednak wdrażanie technologii AI, spadek wydatków konsumenckich oraz rosnące koszty działalności zmuszają je do ograniczania rekrutacji.
We wrześniu produkcja przemysłowa w Niemczech wzrosła o 1,3% m/m, jednak nie zdołała odrobić wcześniejszych spadków. W całym III kwartale aktywność przemysłowa obniżyła się o 0,8% kwartał do kwartału, a w ujęciu rocznym była o 1% niższa. Wyniki okazały się słabsze od oczekiwań (konsensus: 3,1% m/m i 0,1% r/r), choć pozytywnym elementem danych był wzrost produkcji w sektorze motoryzacyjnym – kluczowym filarze niemieckiego przemysłu.
W październiku roczna inflacja HICP w strefie euro obniżyła się do 2,1% z 2,2% miesiąc wcześniej. Do spadku przyczyniła się niższa dynamika cen żywności, alkoholu i tytoniu (2,5% r/r wobec 3,0% we wrześniu) oraz dalszy spadek cen energii. Inflacja bazowa, nieuwzględniająca cen żywności, energii, alkoholu i tytoniu, pozostała na poziomie 2,4% r/r – zgodnie z prognozami. W kategoriach bazowych presja cenowa, szczególnie w usługach, pozostaje jednak umiarkowanie podwyższona – wzrost cen w tej grupie przyspieszył do 3,4% r/r wobec 3,2% miesiąc wcześniej. EBC zakładał w swoich ostatnich projekcjach, że inflacja obniży się poniżej celu 2% dopiero w 2026 roku, a październikowe dane nie podważają tej ścieżki. Grudniowa aktualizacja prognoz może jednak ponownie otworzyć debatę na temat ewentualnego dalszego łagodzenia polityki pieniężnej.
W październiku wskaźnik PMI dla przemysłu w Polsce wzrósł do 48,8 pkt. z 48,0 pkt. miesiąc wcześniej, przekraczając zarówno nasze, jak i rynkowe oczekiwania (konsensus: 48,6 pkt.). Choć indeks pozostaje poniżej granicy 50 pkt., sygnalizującej ekspansję sektora, to osiągnął najwyższy poziom od pół roku, kontynuując wzrostowy trend obserwowany od lipca. Polski przemysł stopniowo zbliża się do wyników Niemiec i strefy euro, a w październiku wskaźnik zrównał się z odczytem z Francji.
Urząd Regulacji Energetyki (URE) ogłosił znaczącą podwyżkę opłaty mocowej na 2026 r. – o około 50% dla gospodarstw domowych i 55% dla odbiorców biznesowych. Oznacza to, że w przyszłym roku rachunki za prąd wzrosną do 4,29–24,05 PLN netto miesięcznie za MWh, wobec obecnych 2,86–16,01 PLN. Tak duża zmiana może zwiększyć łączny koszt rynku mocy z 6,1 mld PLN w 2024 r. do ok. 10 mld PLN. Szacujemy, że podwyżka przełoży się na wzrost rachunków i doda około 0,1 pkt proc. do inflacji CPI. Choć decyzja mieści się w naszym bazowym scenariuszu, zakładającym umiarkowany wzrost cen energii od 2026 r., to stanowi czynnik ryzyka w górę dla inflacji.
Indeks ISM dla przemysłu USA spadł w październiku do 48,7 pkt. z 49,1 pkt. we wrześniu, poniżej oczekiwań (konsensus: 49,2 pkt.). Był to ósmy z rzędu miesiąc spadku aktywności przemysłowej, spowodowany słabszym popytem i ograniczeniem produkcji. W konsekwencji spadła presja kosztowa i wskaźnik zatrudnienia. Z kolei PMI dla przemysłu wzrósł do 52,5 pkt. (z 52,2 pkt.), przewyższając wstępny odczyt o 0,3 pkt proc.. Wzrost ten wynikał głównie z silniejszego popytu krajowego, przy słabszym eksporcie. Dane PMI, podobnie jak ISM, potwierdzają spadek presji cenowej oraz ograniczenie zatrudnienia w sektorze.
W Stanach Zjednoczonych PMI dla sektora usług wyniósł w październiku 54,8 pkt., nieznacznie mniej niż miesiąc wcześniej (55,2 pkt.), co było zgodne z prognozami i wcześniejszymi danymi wstępnymi. Z kolei indeks ISM dla usług wzrósł o 2,4 pkt proc., osiągając poziom 52,4 pkt. Dane te wskazują na najszybszy wzrost aktywności usługowej od ośmiu miesięcy, napędzany głównie silnym wzrostem nowych zamówień.
W październiku indeks PMI dla sektora usług w strefie euro wzrósł do 53,0 pkt. z 51,2 pkt. we wrześniu, co wskazuje na dalsze ożywienie aktywności w tym segmencie gospodarki. Ostateczny odczyt okazał się nieco wyższy od wstępnego szacunku (52,6 pkt.), potwierdzając wyraźną poprawę koniunktury w Niemczech, przy jednoczesnym, choć mniejszym od pierwotnie szacowanego, pogorszeniu sytuacji we Francji.
W strefie euro PMI dla przemysłu wzrósł w październiku do 50,0 pkt. wobec 49,8 pkt. we wrześniu, zgodnie z wcześniejszym szacunkiem. Odczyt potwierdza kontynuację umiarkowanej ekspansji sektora – produkcja rośnie już ósmy miesiąc z rzędu, choć tempo poprawy pozostaje niewielkie. Wskaźniki nowych zamówień utrzymują się w stagnacji, a zatrudnienie nadal spada. Mimo to oczekiwania przedsiębiorstw przemysłowych pozostają pozytywne, choć nieco niższe niż miesiąc wcześniej.
W Niemczech PMI dla przemysłu wzrósł symbolicznie – z 49,5 pkt. do 49,6 pkt., potwierdzając wstępne dane. Na wskaźnik negatywnie wpływały spadki zatrudnienia i zapasów, które równoważyły wzrost produkcji i nowych zamówień. Dane źródłowe wskazują, że głównym motorem ożywienia pozostaje sektor dóbr inwestycyjnych, a napływ nowych zamówień krajowych lekko się zwiększył, mimo że sprzedaż eksportowa spada trzeci miesiąc z rzędu.
Z badania NBP wśród komitetów kredytowych banków wynika, że w IV kwartale 2025 r. oczekiwany jest wzrost popytu na kredyt, szczególnie w przypadku krótkoterminowych kredytów dla przedsiębiorstw oraz kredytów mieszkaniowych dla gospodarstw domowych. Popyt na kredyty długoterminowe pozostanie stabilny, a zwiększone zapotrzebowanie na finansowanie krótkoterminowe będzie dotyczyć głównie sektora MŚP, w związku z rosnącym zapotrzebowaniem na kapitał obrotowy. W trzecim kwartale 2025 r. banki nie zmieniły znacząco polityki kredytowej – wyjątkiem były kredyty konsumpcyjne, dla których złagodzono warunki. Instytucje finansowe obniżały marże kredytowe w większości segmentów, a w bieżącym kwartale planują dalsze łagodzenie polityki kredytowej zarówno wobec firm, jak i klientów indywidualnych.
W Chinach wskaźnik PMI dla sektora przetwórstwa, obejmujący głównie mniejsze firmy eksportowe, obniżył się w październiku do 50,6 pkt. z 51,2 pkt. miesiąc wcześniej, co było wynikiem gorszym od oczekiwań. Do spadku przyczynił się najsilniejszy od maja spadek nowych zamówień, który osłabił nastroje przedsiębiorców – ich optymizm co do przyszłości był najniższy od sześciu miesięcy. Wyniki badania potwierdzają sygnały płynące z oficjalnego wskaźnika PMI, który wskazał na najdłuższy od dziewięciu lat okres spowolnienia w chińskim przemyśle, z wynikiem 49 pkt.
Podczas środowej rozprawy Sąd Najwyższy USA wyraził w większości sceptycyzm wobec uprawnień prezydenta Donalda Trumpa do wprowadzania szerokich ceł na towary pochodzące z niemal wszystkich krajów świata. Ostateczne orzeczenie w tej sprawie ma zostać ogłoszone w późniejszym terminie. Wcześniej dwa sądy niższej instancji uznały, że decyzje dotyczące ceł były niezgodne z prawem. Wypowiedzi i pytania większości sędziów podczas rozprawy wskazywały, że Sąd Najwyższy może podzielić tę opinię, co mogłoby oznaczać ograniczenie uprawnień prezydenta w zakresie jednostronnego nakładania ceł.
Informacje i zastrzeżenia: Niniejszy materiał („Materiał”) ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy - Kodeks cywilny, ani rekomendacji do zawarcia transakcji kupna, sprzedaży lub innego rodzaju przeniesienia któregokolwiek instrumentu finansowego. Bank dołożył wszelkich racjonalnych i niezbędnych starań, aby informacje zamieszczone w Materiale były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Informacje zawarte w Materiale nie mogą być traktowane jako propozycja nabycia którychkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego lub podatkowego ani jako forma świadczenia pomocy prawnej. Prognozy oraz dane zawarte w Materiale nie stanowią zapewnienia uzyskania określonych wyników jakichkolwiek transakcji finansowych ani przyszłych cen którychkolwiek instrumentów finansowych. Materiał nie stanowi badania inwestycyjnego ani publikacji handlowej w rozumieniu Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) 2017/565 z dnia 25 kwietnia 2016 r. uzupełniającego dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE w odniesieniu do wymogów organizacyjnych i warunków prowadzenia działalności przez firmy inwestycyjne oraz pojęć zdefiniowanych na potrzeby tej dyrektywy. Bank i jego spółki (podmioty) zależne oraz pracownicy tych podmiotów mogą być zainteresowani zawarciem lub być stroną transakcji finansowych, w tym zawartych na instrumentach finansowych, których wynik jest uzależniony od czynników (danych i informacji) wymienionych w Materiałach.
Administratorem danych osobowych jest VeloBank S.A. z siedzibą w Warszawie (00-843) Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C (Bank). Dane kontaktowe Banku: VeloBank S.A., Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C, 00-843 Warszawa, telefon: 664 919 797, formularz: https://www.velobank.pl/kontakt/formularz-kontaktowy. Dane kontaktowe Inspektora Ochrony Danych: iod@velobank.pl. Bank przetwarza dane osobowe w odpowiedzi na zainteresowanie otrzymywaniem raportów analitycznych (art. 6 ust. 1 lit. a RODO - Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2016/679 z dnia 27 kwietnia 2016 r. w sprawie ochrony osób fizycznych w związku z przetwarzaniem danych osobowych i w sprawie swobodnego przepływu takich danych oraz uchylenia dyrektywy 95/46/WE). Masz prawo do żądania od Banku dostępu do swoich danych osobowych, ich sprostowania, usunięcia lub ograniczenia przetwarzania, jak również prawo do wniesienia sprzeciwu wobec przetwarzania, a także prawo do przenoszenia danych. Masz prawo do wniesienia skargi do Prezesa Urzędu Ochrony Danych Osobowych. Podanie danych osobowych jest dobrowolne. W razie jakichkolwiek pytań lub sugestii skontaktuj się z nami.