KOMENTARZ RYNKOWY

ZAGRANICA: 

Pomimo szeregu umiarkowanie rozczarowujących danych z amerykańskiej gospodarki, rynki finansowe odnalazły pewien impuls optymizmu, co można wiązać z lepszym od prognoz wynikiem indeksu ISM dla przemysłu. W rezultacie zakończył się napływ kapitału na krótszy koniec amerykańskiej krzywej dochodowości, a rentowności obligacji skarbowych odbiły – papiery 2-letnie wzrosły o 15 punktów bazowych z poziomów poniżej 3,60, a 10-letnie o niespełna 10 punktów bazowych z okolic 4,15. Co istotne, wzrostowi rentowności towarzyszyło umocnienie giełd – indeks S&P500 przekroczył poziom 5600, co świadczy o utrzymującym się popycie na ryzyko. Na rynku walutowym dolar wyhamował aprecjację obserwowaną od początku tygodnia, a kurs EURUSD ponownie zbliżył się do poziomu 1,135, notowanego w środę po południu. Dziś uwaga rynków skupia się na publikacji raportu z amerykańskiego rynku pracy. Dane wyraźnie poniżej prognoz (np. poniżej 130 tys. nowych etatów poza rolnictwem) mogłyby wywołać odpływ kapitału z giełdy i ponowny zwrot w stronę obligacji, obniżając rentowności Treasuries – ale tylko w przypadku silnej niespodzianki w dół.

POLSKA: 

Rentowności krajowych obligacji rosły od środy, osiągając poziomy w rejonie 5,225, czemu towarzyszyła zwiększona zmienność i relatywnie chaotyczny przebieg notowań. W naszej ocenie ruch ten odzwierciedlał zawiedzione oczekiwania inwestorów – przede wszystkim zagranicznych – którzy liczyli na mocniejszy sygnał dezinflacyjny w danych o inflacji CPI. Choć wskaźnik wzrostu cen na poziomie 4,2 proc. r/r nadal może – naszym zdaniem – stanowić wystarczający argument za majową obniżką stóp procentowych o 0,50 punktu procentowego, rynek zareagował wzrostem rentowności, dyskontując bardziej płaską ścieżkę luzowania. Podobną interpretację sugeruje rynek walutowy: w środę złoty wyraźnie się osłabił względem głównych walut. Dziś zmienność na rynku krajowym może pozostać wysoka z uwagi na ograniczoną płynność i silne uzależnienie od publikacji danych z USA – w szczególności wspomnianego raportu Payrolls.

NAJWAŻNIEJSZE INFORMACJE TYGODNIA

W kwietniu PMI dla przetwórstwa przemysłowego w Polsce utrzymał się powyżej granicy 50 pkt., sygnalizując trzeci z rzędu miesiąc ożywienia w sektorze, choć skala poprawy była mniejsza niż w marcu – indeks obniżył się do 50,2 pkt. wobec 50,7 pkt. wcześniej, lekko rozczarowując względem oczekiwań. Głównym motorem wzrostu była produkcja, która rosła w tempie nienotowanym od lutego 2022 r., co przełożyło się na wzrost popytu na pracowników i intensyfikację zakupów materiałów – mimo to zapasy komponentów uległy redukcji. Jednocześnie odnotowano pierwszy od czterech miesięcy spadek zamówień, głównie za sprawą słabnącego popytu z zagranicy. Utrzymujące się wysokie zaległości produkcyjne mogą jeszcze przez pewien czas wspierać aktywność, jednak ich kurcząca się skala przy malejących nowych zamówieniach stawia pod znakiem zapytania trwałość ożywienia. Wśród firm narasta też pesymizm dotyczący perspektyw – skala pogorszenia nastrojów w horyzoncie rocznym była największa od czasu pandemii, a przedsiębiorstwa wskazują na rosnące koszty i ryzyko ograniczenia eksportu, zwłaszcza na rynek USA. Choć wpływ zaostrzającej się polityki handlowej USA jest na razie ograniczony, przypadek Hiszpanii pokazuje, że lokalnie może już silnie oddziaływać. Nastroje w europejskim przemyśle będą w najbliższych tygodniach silnie uzależnione od rozstrzygnięcia kwestii amerykańskich ceł, które od 9 lipca mogą wzrosnąć do 20 proc..

Zgodnie z wstępnymi danymi GUS, w kwietniu inflacja CPI spowolniła do 4,2 proc. rok do roku z 4,9 proc. w marcu, co pozostaje w zgodzie z naszym scenariuszem (konsensus: 4,3 proc. r/r). W porównaniu z poprzednim miesiącem ceny wzrosły o 0,4 proc. Największy wpływ na dalszy spadek inflacji miały niższe ceny żywności oraz dalsze obniżki cen paliw. Szacujemy, że inflacja bazowa, po wyłączeniu żywności i energii, spadła do około 3,4 proc. r/r, wobec 3,6 proc. r/r w marcu. Biorąc pod uwagę dalszy proces dezinflacji, korzystne perspektywy cenowe i słabe dane z gospodarki za I kwartał 2025 r., spodziewamy się obniżki stóp procentowych przez RPP w maju – najprawdopodobniej w skali 0,50 pkt. proc.

W pierwszym kwartale 2025 r. gospodarka strefy euro wzrosła o 1,2 proc. r/r (w ujęciu sezonowo wyrównanym), co lekko przebiło oczekiwania rynkowe (1,1 proc. r/r) i rozwiało obawy o kolejne osłabienie tempa wzrostu. W ujęciu kwartalnym PKB zwiększył się o 0,4 proc. Główne gospodarki regionu rozwijały się wolniej od średniej: w Niemczech PKB spadł o 0,2 proc. r/r (choć w ujęciu kwartalnym wzrósł o 0,2 proc.), we Francji i Włoszech wzrost wyniósł odpowiednio 0,8 proc. i 0,6 proc. Z kolei Hiszpania zanotowała silniejszy wzrost na poziomie 2,8 proc. r/r, a Irlandia była wyraźnym wyjątkiem, osiągając 10,9 proc. r/r. Cała Unia Europejska odnotowała wzrost PKB na poziomie 1,4 proc. r/r. Wyniki były zróżnicowane regionalnie: czeska gospodarka przyspieszyła do 2,0 proc. r/r z 1,8 proc. w IV kwartale, natomiast PKB Węgier spadł o 0,4 proc. r/r, po niewielkim wzroście w końcówce 2024 r. Dane dla Polski poznamy 15 maja.

Wstępne dane za kwiecień wskazują na spadek inflacji CPI w Niemczech do 2,1 proc. r/r z 2,2 proc. r/r miesiąc wcześniej, choć rynek oczekiwał silniejszego obniżenia tempa wzrostu cen – do 2,0 proc. r/r. W ujęciu miesięcznym ceny konsumpcyjne wzrosły o 0,4 proc. Obniżenie inflacji rocznej było efektem m.in. wyraźniejszego spadku cen energii (−5,4 proc. r/r wobec −2,8 proc. r/r w marcu) oraz wolniejszego wzrostu cen żywności (2,8 proc. r/r wobec 3,0 proc. r/r). Ceny usług wzrosły o 3,9 proc. r/r, a towarów o 0,5 proc. r/r. Inflacja bazowa (z pominięciem cen energii i żywności) wyniosła 2,9 proc. r/r. Jednocześnie inflacja HICP spadła do 2,2 proc. r/r z 2,3 proc. r/r, a jej miesięczna dynamika wyniosła 0,5 proc. Obserwowane procesy cenowe w Niemczech potwierdzają trend stopniowego powrotu inflacji w kierunku celu, co zwiększa przestrzeń dla dalszych obniżek stóp procentowych przez EBC.

Rada Ministrów zatwierdziła Sprawozdanie z realizacji Średniookresowego planu budżetowo-strukturalnego na lata 2025–2028 oraz przyjęła wieloletnie założenia makroekonomiczne na okres 2025–2029. Kluczowa ścieżka wydatkowa została pozytywnie oceniona przez Komisję Europejską i zatwierdzona przez Radę Ecofin. W ramach zaleceń związanych z redukcją nadmiernego deficytu podkreślono konieczność przestrzegania limitu tempa wzrostu wydatków – w 2025 r. wydatki netto nie powinny wzrosnąć bardziej niż o 6,3 proc. r/r. Ministerstwo Finansów prognozuje, że wzrost PKB w 2025 r. wyniesie 3,7 proc. r/r, wspierany głównie przez silny popyt wewnętrzny – wzrost konsumpcji prywatnej i odbicie inwestycji (8,9 proc. r/r), napędzane m.in. środkami z KPO oraz nakładami obronnymi. W kolejnych latach tempo wzrostu ma stopniowo spowalniać – do 3,5 proc. r/r w 2026 i 3,0 proc. r/r w 2027. Inflacja ma wzrosnąć do 4,5 proc. r/r w 2025, głównie wskutek wzrostu cen energii, jednak założono, że nie będzie potrzeby przedłużania osłon energetycznych dzięki korzystnym trendom na globalnych rynkach surowcowych. W 2026 inflacja ma spaść do 3,8 proc., a w 2027 do 3,0 proc. Stopa bezrobocia (wg BAEL) ma pozostać na niskim poziomie – 3,0 proc. Deficyt sektora finansów publicznych w 2025 ma się zmniejszyć do 6,3 proc. PKB wobec 6,6 proc. PKB w 2024. Scenariusz obarczony jest jednak istotnymi ryzykami – zarówno zewnętrznymi, jak i dotyczącymi tempa absorpcji funduszy UE. Założenia resortu finansów są bardziej optymistyczne niż konsensus rynkowy – zarówno w zakresie wzrostu PKB, jak i inflacji CPI. Gorsze od prognoz wyniki makroekonomiczne oznaczałyby niższą bazę podatkową, a przy niezmienionym poziomie wydatków – głębszy deficyt.

Wskaźnik koniunktury ESI w Polsce w kwietniu utrzymał się na poziomie 101 pkt., takim samym jak miesiąc wcześniej. Spadki nastrojów odnotowano w przemyśle, usługach i budownictwie, podczas gdy poprawa widoczna była jedynie w handlu detalicznym. Pogorszenie ocen w sektorach produkcyjnych może wynikać z narastającej globalnej niepewności, w tym ryzyka konfliktu handlowego. Spadł także wskaźnik oczekiwanego zatrudnienia, co wskazuje na większą ostrożność firm w planowaniu nowych rekrutacji. Z kolei nastroje konsumentów uległy poprawie – sprzyjają temu m.in. spadająca inflacja, wciąż rosnące realnie wynagrodzenia oraz odbudowane oszczędności, które zwiększają elastyczność wydatków. Choć globalna niepewność może ograniczać dalszą poprawę koniunktury, po stronie konsumenckiej – przynajmniej w krótkim okresie – trend powinien pozostać korzystny.

Wskaźnik koniunktury gospodarczej ESI w strefie euro spadł w kwietniu do 93,6 pkt. z 95,0 pkt. w marcu, osiągając tym samym najniższy poziom od grudnia. Wynik był gorszy od oczekiwań, a pogorszenie nastrojów miało charakter szeroki – objęło wszystkie główne sektory oraz konsumentów. Wzrost niepewności, zwłaszcza w przemyśle, zneutralizował umiarkowany optymizm z początku roku. W średnim terminie brak jest oznak trwałej poprawy koniunktury, natomiast w dłuższej perspektywie rosnące skutki deglobalizacji pozostają trudne do jednoznacznej oceny.

Liczba wakatów w USA w marcu obniżyła się do 7,19 mln – najniższego poziomu od września – z 7,48 mln miesiąc wcześniej (po rewizji), co może świadczyć o osłabieniu popytu na pracę. Dane te były wyraźnie słabsze od prognoz, a spadek liczby ofert zatrudnienia może sugerować wzrost ostrożności firm oraz większą niepewność co do przyszłych kosztów. Wskaźnik liczby wakatów do liczby osób bezrobotnych już od roku oscyluje wokół poziomu równowagi (1:1), jednak marcowy wynik był najniższy od czasu pandemii. Wyciszenie aktywności na rynku pracy może być częściowo powiązane z niepewnością dotyczącą przyszłej polityki administracji Donalda Trumpa. Choć obecnie sytuacja na rynku pracy pozostaje stabilna, narastająca niepewność może w nadchodzących miesiącach pogorszyć jego kondycję.

Dane z raportu ADP dla amerykańskiego rynku pracy pokazują, że w kwietniu zatrudnienie w sektorze pozarolniczym zwiększyło się o 62 tys. osób, co oznacza wyraźne wyhamowanie względem marca, gdy przybyło 147 tys. miejsc pracy. Wynik okazał się znacząco poniżej oczekiwań, które zakładały wzrost o 124 tys. Słabszy odczyt z rynku pracy wspiera prognozy zakładające dalsze hamowanie zatrudnienia.

Produkt krajowy brutto w USA w I kwartale 2025 r. zmniejszył się o 0,3 proc. kw/kw w ujęciu annualizowanym, co jest znaczącym zaskoczeniem na minus – prognozy wskazywały bowiem na dodatnią dynamikę na poziomie 0,4 proc. kw/kw. Jeszcze w marcu spodziewano się wzrostu przekraczającego 2 proc. kw/kw. Głównym czynnikiem odpowiadającym za spadek była silna zwyżka importu (prawdopodobnie wynikająca z obaw o możliwe przyszłe cła), a także słabsza konsumpcja prywatna i niższe wydatki rządowe. Wkład konsumpcji prywatnej do PKB wyniósł 1,2 pkt. proc., inwestycji 3,6 pkt. proc., wydatków publicznych −0,3 pkt. proc., a eksport netto odjął 4,8 pkt. proc.

W marcu deflator PCE w USA obniżył się do 2,3 proc. r/r z 2,7 proc. w lutym. Choć odczyt roczny był minimalnie wyższy od prognoz (o 0,1 pkt. proc.), było to efektem rewizji w górę danych za luty (z 2,5 proc.). Dynamika miesięczna cen wyhamowała zgodnie z oczekiwaniami, do 0,0 proc. m/m z 0,4 proc. m/m miesiąc wcześniej. W szczególności spadły ceny towarów (o 0,5 proc. m/m), a tempo wzrostu cen usług osłabło. Bazowy wskaźnik PCE zmniejszył się do 2,6 proc. r/r z 3,0 proc. w lutym, przy braku zmian miesiąc do miesiąca. Choć dane wskazują na nieco wyższą od oczekiwanej inflację w ujęciu rocznym, bieżąca presja cenowa słabnie, co naszym zdaniem daje Fed przestrzeń do zachowania ostrożności na majowym posiedzeniu. Nie można jednak wykluczyć obniżki stóp w czerwcu – zwłaszcza w świetle osłabienia aktywności gospodarczej w I kwartale.

Indeks S&P PMI dla amerykańskiego przemysłu w kwietniu utrzymał się na poziomie 50,2 pkt., co oznacza brak zmiany względem marca i sugeruje symboliczne tempo ekspansji. Produkcja spadła drugi miesiąc z rzędu, a wzrost nowych zamówień był najsłabszy w tym roku. Utrzymujący się spadek eksportu – powiązany z niepewnością handlową i barierami taryfowymi – przeważył nad względnie stabilnym popytem wewnętrznym. Coraz więcej firm sygnalizuje obawy o perspektywy działalności. Koszty produkcji oraz ceny surowców rosły w najszybszym tempie od ponad roku. Mimo mniejszych zapasów i słabszego popytu, czasy dostaw ponownie się wydłużyły. Zatrudnienie obniżyło się, co było efektem braku zastępstw dla odchodzących pracowników.

Zgodnie z ostatecznymi wynikami badania Uniwersytetu Michigan, wskaźnik obrazujący nastroje konsumentów w kwietniu spadł czwarty miesiąc z rzędu, osiągając poziom 52,2 pkt., wobec 57,0 pkt. w marcu. Choć wynik ten okazał się nieco lepszy niż wcześniejszy szacunek (50,8 pkt.), to w całej historii badania, prowadzonego od 1952 roku, niższe odczyty odnotowano tylko trzykrotnie – w maju 1980 oraz w czerwcu i lipcu 2022. Osłabieniu uległy zarówno oceny bieżącej sytuacji gospodarczej (spadek o 4,0 pkt.), jak i oczekiwania co do przyszłości (spadek o 5,3 pkt.). Ostateczne dane potwierdziły, że pogorszenie nastrojów dotyczyło zwłaszcza wyborców Partii Demokratycznej oraz niezależnych, podczas gdy wśród zwolenników Republikanów odnotowano poprawę (wbrew wcześniejszym szacunkom wskazującym na ich pogorszenie). Uczestnicy badania wskazywali na rosnącą niepewność, m.in. w obszarze polityki handlowej, oraz obawy o wzrost bezrobocia. Wzrosły również oczekiwania inflacyjne – w horyzoncie 12 miesięcy do 6,5 proc., co oznacza najwyższy poziom od listopada 1981 roku, oraz w perspektywie 5-letniej do 4,4 proc., najwyżej od czerwca 1991 roku.

Minister Rodziny, Pracy i Polityki Społecznej zapowiedziała uruchomienie pilotażowego programu skrócenia czasu pracy, na który przeznaczone zostanie 10 mln PLN z Funduszu Pracy. W przypadku dużego zainteresowania możliwe będzie zwiększenie finansowania w kolejnych latach. Szczegóły projektu mają zostać przedstawione w czerwcu, a rekrutacja do udziału w pilotażu ruszy po zakończeniu wakacji. Program ma mieć charakter dobrowolny i obejmować zarówno sektor prywatny, jak i publiczny. Pracodawcy będą mogli testować różne warianty organizacji pracy – od skrócenia liczby godzin dziennie, przez redukcję dni pracy w tygodniu, po zwiększenie liczby dni płatnego urlopu w sytuacjach, gdzie skrócenie tygodniowego czasu pracy nie jest wykonalne. Pilotaż potrwa około roku, a jego wyniki posłużą jako podstawa do ewentualnych zmian legislacyjnych.

Partia Liberalna Kanady wygrała poniedziałkowe wybory do Izby Gmin, zapewniając sobie czwartą z rzędu kadencję – pierwszy raz od 114 lat. Nowym liderem zwycięskiej formacji i przyszłym premierem zostanie Mark Carney, który w swoim ottawskim okręgu uzyskał najlepszy wynik. Sukces liberałów był zaskoczeniem, zwłaszcza że jeszcze na przełomie 2024 i 2025 roku konserwatyści prowadzili w sondażach z przewagą około 25 punktów procentowych. Przełom przyniosła rezygnacja Justina Trudeau oraz – paradoksalnie – ataki Donalda Trumpa, który postulował m.in. przekształcenie Kanady w 51. stan USA i nałożył na nią nowe cła. Retoryka amerykańskiego prezydenta wywołała sprzeciw kanadyjskiej opinii publicznej, doprowadzając do bojkotu amerykańskich produktów i wzmocnienia nastrojów patriotycznych, co w efekcie przełożyło się na wzrost poparcia dla liberałów.

W Hiszpanii wystąpiła poważna awaria systemu elektroenergetycznego, która doprowadziła do wyłączenia kilkunastu gigawatów mocy, głównie w elektrowniach gazowych i atomowych. Zakłócenia rozprzestrzeniły się również na Portugalię i Francję, jednak to Hiszpania poniosła największe konsekwencje. Zatrzymano ruch kolejowy, zawieszono funkcjonowanie metra w miastach, ograniczono loty, a brak sygnalizacji świetlnej spowodował paraliż komunikacyjny. Szczegóły dotyczące przyczyn blackoutu nie są jeszcze znane i będą przedmiotem dochodzenia prowadzonego przez władze państwowe.

Bank Japonii, zgodnie z przewidywaniami, pozostawił główną stopę procentową na poziomie 0,5 proc. Decyzja ta wynika z rosnącej niepewności dotyczącej globalnych relacji handlowych, zwłaszcza w kontekście amerykańskich taryf celnych. Bank znacząco obniżył swoje prognozy wzrostu gospodarczego oraz inflacji. Prezes instytucji Kazuo Ueda podkreślił, że choć tempo osiągania celu inflacyjnego jest wolniejsze niż zakładano, nie oznacza to automatycznej zmiany harmonogramu ewentualnych podwyżek stóp. Bank pozostaje jednak ostrożny i uważnie obserwuje rozwój negocjacji handlowych między Japonią a Stanami Zjednoczonymi. BoJ zaznaczył, że ryzyka dla koniunktury i inflacji są obecnie wyraźnie asymetryczne – z przewagą czynników negatywnych. W efekcie, przy zagrożeniach dla wzrostu produktu krajowego brutto oraz nasilającej się dezinflacji, spodziewane jest utrzymanie obecnego poziomu stóp procentowych do końca bieżącego roku.

Informacje i zastrzeżenia: Niniejszy materiał („Materiał”) ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy - Kodeks cywilny, ani rekomendacji do zawarcia transakcji kupna, sprzedaży lub innego rodzaju przeniesienia któregokolwiek instrumentu finansowego. Bank dołożył wszelkich racjonalnych i niezbędnych starań, aby informacje zamieszczone w Materiale były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Informacje zawarte w Materiale nie mogą być traktowane jako propozycja nabycia którychkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego lub podatkowego ani jako forma świadczenia pomocy prawnej. Prognozy oraz dane zawarte w Materiale nie stanowią zapewnienia uzyskania określonych wyników jakichkolwiek transakcji finansowych ani przyszłych cen którychkolwiek instrumentów finansowych. Materiał nie stanowi badania inwestycyjnego ani publikacji handlowej w rozumieniu Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) 2017/565 z dnia 25 kwietnia 2016 r. uzupełniającego dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE w odniesieniu do wymogów organizacyjnych i warunków prowadzenia działalności przez firmy inwestycyjne oraz pojęć zdefiniowanych na potrzeby tej dyrektywy. Bank i jego spółki (podmioty) zależne oraz pracownicy tych podmiotów mogą być zainteresowani zawarciem lub być stroną transakcji finansowych, w tym zawartych na instrumentach finansowych, których wynik jest uzależniony od czynników (danych i informacji) wymienionych w Materiałach.

Administratorem danych osobowych jest VeloBank S.A. z siedzibą w Warszawie (00-843) Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C (Bank). Dane kontaktowe Banku: VeloBank S.A., Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C, 00-843 Warszawa, telefon: 664 919 797, formularz: https://www.velobank.pl/kontakt/formularz-kontaktowy. Dane kontaktowe Inspektora Ochrony Danych: iod@velobank.pl. Bank przetwarza dane osobowe w odpowiedzi na zainteresowanie otrzymywaniem raportów analitycznych (art. 6 ust. 1 lit. a RODO - Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2016/679 z dnia 27 kwietnia 2016 r. w sprawie ochrony osób fizycznych w związku z przetwarzaniem danych osobowych i w sprawie swobodnego przepływu takich danych oraz uchylenia dyrektywy 95/46/WE). Masz prawo do żądania od Banku dostępu do swoich danych osobowych, ich sprostowania, usunięcia lub ograniczenia przetwarzania, jak również prawo do wniesienia sprzeciwu wobec przetwarzania, a także prawo do przenoszenia danych. Masz prawo do wniesienia skargi do Prezesa Urzędu Ochrony Danych Osobowych. Podanie danych osobowych jest dobrowolne. W razie jakichkolwiek pytań lub sugestii skontaktuj się z nami.