MakroPodsumowanie Tygodnia 18 lipca 2025 r.

KOMENTARZ RYNKOWY

ZAGRANICA: 

Czwartkowa sesja na rynkach amerykańskich przyniosła wzrosty głównych indeksów, wspierane przez lepsze od prognoz dane o sprzedaży detalicznej oraz spadek liczby nowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych. Dolar nieznacznie się umocnił, choć pozostaje wrażliwy na spekulacje dotyczące możliwego odwołania prezesa Fed Jerome’a Powella przez Donalda Trumpa. Rentowności amerykańskich obligacji pozostały stabilne. Dziś uwaga inwestorów skupi się przede wszystkim na wstępnym lipcowym odczycie indeksu nastrojów konsumenckich Uniwersytetu Michigan, który zgodnie z konsensusem powinien lekko wzrosnąć względem czerwca. Uwaga rynku zwróci się również na dane z amerykańskiego rynku nieruchomości oraz czerwcową inflację producencką (PPI) z Niemiec, która najpewniej nadal pozostaje ujemna.

POLSKA: 

Na krajowym rynku finansowym wczorajsza sesja miała bardzo spokojny, wakacyjny charakter – nie zaobserwowano większych zmian ani na rynku walutowym, ani w rentownościach obligacji. Dziś również nie należy oczekiwać większych emocji – kalendarium krajowe jest ubogie, choć warto zwrócić uwagę na publikację „Szybkiego Monitoringu NBP”, który zawiera analizę bieżącej sytuacji oraz prognoz dla sektora przedsiębiorstw niefinansowych. Dokument ten może rzucić więcej światła na kondycję polskiej gospodarki w obliczu słabnącego popytu zagranicznego i wciąż niepewnych perspektyw inwestycyjnych.

NAJWAŻNIEJSZE INFORMACJE TYGODNIA

Według informacji przekazanych przez agencję Bloomberg, Donald Trump miał ostatnio rozważać odwołanie prezesa Rezerwy Federalnej Jerome’a Powella. Media donosiły, że prezydent zasięgał opinii republikańskich kongresmenów na temat ewentualnej dymisji szefa Fed, sugerując, że taki krok jest realnie brany pod uwagę. Spekulacje te wywołały chwilową presję na amerykańskiego dolara oraz przecenę na tamtejszych giełdach. Trump odniósł się do tych informacji, przyznając, że chociaż nie wyklucza żadnego scenariusza, to usunięcie Powella ze stanowiska byłoby bardzo mało prawdopodobne – chyba że pojawiłyby się poważne zarzuty, np. dotyczące nadużyć. Prezydent nie ograniczył się tylko do krytyki polityki Fed, ale podważył również zasadność kosztownego remontu siedziby banku centralnego w Waszyngtonie, wskazując na możliwe przekroczenia budżetu i niewłaściwe zarządzanie projektem.

Na lipcowym posiedzeniu Rezerwa Federalna najprawdopodobniej utrzyma stopy procentowe na niezmienionym poziomie, mimo nasilających się głosów wzywających do ich obniżki. Członek Zarządu Fed Ch. Waller opowiedział się za natychmiastowym cięciem stóp o 25 pkt proc., wskazując na osłabienie rynku pracy i bliskość celu inflacyjnego. Z kolei inni decydenci – m.in. A. Kugler i S. Collins – podkreślają rosnące ryzyko inflacyjne wynikające z nowych ceł i sugerują konieczność zachowania ostrożności. Prezes oddziału Fed w Nowym Jorku J. Williams, mający prawo głosu, wskazuje, że wpływ ceł na inflację może nasilić się w drugiej połowie roku, choć obecnie jest jeszcze ograniczony. W związku z mieszanym przekazem ze strony członków FOMC oraz niejednoznacznymi sygnałami z gospodarki, decyzja o ewentualnej obniżce stóp może zostać przesunięta na wrześniowe posiedzenie, gdy dostępnych będzie więcej danych.

Według rzecznika rządu Polska ma otrzymać około 123 mld EUR w ramach budżetu UE na lata 2028–2034, to mniej niż w poprzedniej perspektywie gdy otrzymaliśmy 160 mld EUR. Propozycja budżetu, przedstawiona przez KE, wywołała liczne kontrowersje wśród państw członkowskich. Niemcy sprzeciwiają się znaczącemu wzrostowi wydatków oraz planom dodatkowego opodatkowania dużych firm, a premier Węgier krytykuje m.in. wysokie wsparcie dla Ukrainy i cięcia w Wspólnej Polityce Rolnej, której budżet ma realnie zmaleć o 30 proc., podobnie jak fundusze spójności. Całkowity budżet ma wzrosnąć do 1,26 proc. dochodu narodowego brutto UE (w tym 0,11 pkt. proc. na obsługę długu) wobec 1,13 proc. w obecnej perspektywie. Nowa pula 2 bln EUR ma odpowiadać na rosnące wyzwania, takie jak luka inwestycyjna czy potrzeby obronne. Największą część środków (48 proc.) stanowią plany krajowe, w tym 300 mld EUR na rolnictwo i 218 mld EUR na wsparcie słabszych regionów. Fundusz Konkurencyjności (23 proc.) ma wspierać m.in. technologie cyfrowe i obronność. Warunkiem korzystania z funduszy będzie przestrzeganie zasad rządów prawa w ramach warunkowości, a opłata ETS2 nie została uwzględniona, co sugeruje jej opóźnione wdrożenie. Trwa trudny proces negocjacyjny, wymagający jednomyślności państw i zgody Parlamentu Europejskiego. Polska ma szansę być jednym z największych beneficjentów polityki spójności, rolnictwa i funduszy na obronę granic. Jednocześnie wzrośnie nasza składka i przekazywane środki do UE m.in. z systemu ETS1.

W czerwcu inflacja bazowa, liczona bez uwzględnienia cen żywności i energii, wzrosła do 3,4 proc. r/r, wobec 3,3 proc. odnotowanych w maju – zgodnie z rynkowymi prognozami. W ujęciu miesięcznym ceny bazowe wzrosły o 0,3 proc., a po korekcie sezonowej o około 0,4 proc. Głównymi czynnikami wzrostu były zmienne kategorie: usługi transportowe i zorganizowane wyjazdy turystyczne. Naszym zdaniem obserwowany w czerwcu wzrost impetu inflacji bazowej miał charakter przejściowy i wynikał z jednorazowych efektów. W lipcu możliwe są wręcz spadki cen w wyżej wymienionych segmentach. W szerszym ujęciu oczekujemy, że dynamika inflacji bazowej pozostanie ograniczona.

W czerwcu inflacja CPI wyniosła 4,1 proc. r/r, nieco powyżej poziomu 4,0 proc. r/r zanotowanego w maju, co było zgodne z wcześniejszym szacunkiem wstępnym. W ujęciu miesięcznym ceny konsumenckie wzrosły o 0,1 proc. Naszym zdaniem był to ostatni miesiąc, w którym inflacja przekraczała dopuszczalny przedział odchyleń od celu NBP – już w lipcu spodziewamy się jej spadku w okolice 3,0 proc. r/r.

Na koniec czerwca deficyt budżetu państwa wyniósł 119,7 mld PLN wobec 108,3 mld PLN w maju, przy rocznym limicie ustalonym na poziomie 289 mld PLN. W okresie styczeń–czerwiec dochody budżetowe sięgnęły 264,3 mld PLN, co oznacza spadek o 13 proc. r/r, głównie z powodu reformy finansowania jednostek samorządu terytorialnego, która zwiększyła ich udział w podatkach PIT i CIT. Mimo wzrostu wpływów z VAT o 12,4 proc. r/r i z akcyzy o 2,5 proc. r/r, dochody podatkowe ogółem zmniejszyły się o 14,3 proc. r/r z uwagi na niższe wpływy z podatków dochodowych. Po wyłączeniu efektu reformy JST, całkowite dochody budżetu byłyby wyższe o 71,2 mld zł r/r. Wydatki państwa wyniosły 383,9 mld zł i były wyższe o 2,7 proc. r/r, m.in. z powodu marcowej spłaty 19 mld zł zobowiązań PFR. Ścieżka wzrostów dochodów z VAT oraz akcyzy może sugerować, że do zrealizowania planu dochodów zabraknie 20-30 mld PLN, co wymusi nowelizację budżetu.

Rada Ministrów przyjęła nowelizację średniookresowych założeń makroekonomicznych na lata 2025–2029. W przyszłym roku wzrost PKB ma osiągnąć 3,4 proc., a w 2026 – 3,5 proc. Średnioroczna inflacja CPI została skorygowana w dół względem prognoz z kwietnia – w 2025 ma wynieść 3,7 proc., natomiast rok później spaść do 3,0 proc. (wcześniej zakładano odpowiednio 4,5 proc. i 3,8 proc.). Resort finansów przewiduje w 2026 roku silny wzrost nakładów inwestycyjnych – o 8 proc. r/r, m.in. dzięki intensyfikacji realizacji projektów z KPO. Ożywienie gospodarcze oraz dobra sytuacja na rynku pracy mają sprzyjać wzrostowi płac – przeciętne wynagrodzenie ma zwiększyć się nominalnie o 6,4 proc. i realnie o 3,3 proc.

Czerwcowy odczyt inflacji CPI w USA wyniósł 2,7 proc. r/r, wobec 2,4 proc. r/r w maju, nieznacznie powyżej konsensusu rynkowego. Głównym źródłem przyspieszenia inflacji były wyższe ceny surowców energetycznych, w tym ropy. Wpływ miały także droższe dobra importowane (efekt nowych ceł) oraz utrzymująca się odporność cen usług, szczególnie mieszkaniowych. Inflacja bazowa wzrosła do 2,9 proc. r/r z 2,8 proc. r/r. W skali miesiąca wyniosła 0,2 proc. m/m, nieco poniżej oczekiwanych 0,3 proc. m/m, co oznacza piąte z rzędu pozytywne zaskoczenie. Jednym z głównych czynników były dalsze obniżki cen samochodów. Z uwagi na zapowiedziane przez FOMC opóźnione przełożenie ceł na inflację, oczekujemy, że Fed nie zmieni stóp w lipcu, ale wrześniowa obniżka staje się coraz bardziej realna.

Amerykańska sprzedaż detaliczna w czerwcu wzrosła nominalnie o 0,6 proc. m/m po wcześniejszym spadku o 0,9 proc. m/m, wyraźnie przekraczając oczekiwania rynkowe (0,1 proc. m/m). Dane te osłabiły niepokój o stan konsumpcji w USA. Choć sprzedaż nie odbudowała się całkowicie względem marca i kwietnia, to utrzymuje się powyżej poziomów ze stycznia i lutego. Rocznie sprzedaż zwiększyła się o 3,9 proc. Największy wzrost zanotowano w kategorii „inne” (obejmującej sklepy niewyspecjalizowane), a także w działach: pojazdy, odzież, obuwie i materiały budowlane – częściowo w efekcie odbicia po słabym maju oraz efektów zakupów wyprzedzających przed możliwymi podwyżkami cen. Realna sprzedaż detaliczna wzrosła o 0,4 proc. m/m, ale jej poziom od 2021 roku pozostaje praktycznie niezmieniony – wzrost konsumpcji realnej napędzają głównie usługi.

W czerwcu produkcja przemysłowa w USA wzrosła o 0,3 proc. m/m (prognoza: 0,1 proc. m/m) po stabilnym poziomie w kwietniu i maju, z rewizją danych w górę. W ujęciu rocznym produkcja zwiększyła się o 0,7 proc. Produkcja w przetwórstwie przemysłowym wzrosła o 0,1 proc. m/m, natomiast w sektorze górnictwa odnotowano spadek o 0,3 proc. m/m. Wskaźnik wykorzystania mocy produkcyjnych wzrósł do 77,6 proc. z 77,5 proc. w maju, lecz nadal pozostaje niższy o 2 pkt. proc. od średniej długoterminowej.

Prezydent USA Donald Trump zapowiedział możliwość wprowadzenia ceł na import leków oraz półprzewodników. Wstępnie cła na farmaceutyki mają być niskie (np. przez pierwszy rok), aby umożliwić firmom przeniesienie produkcji do kraju, a w kolejnych latach stawki mają być bardzo wysokie — wcześniej wspominał nawet o poziomie 200 proc. Ponadto ogłoszono, że około 150 krajów, z którymi USA mają ograniczone powiązania gospodarcze, wkrótce otrzymają informacje o jednolitej stawce celnej wynoszącej 10–15 proc.

Inflacja HICP w strefie euro w czerwcu wyniosła 2,0 proc. r/r wobec 1,9 proc. r/r w maju, zgodnie z wcześniejszym szacunkiem. Inflacja bazowa (z wyłączeniem żywności, energii i używek) utrzymała się na poziomie 2,3 proc. r/r. Procesy inflacyjne wykazują oznaki stabilizacji, szczególnie w usługach – choć inflacja usługowa nieznacznie wzrosła do 3,3 proc. r/r (z 3,2 proc. r/r), trend nadal wskazuje na spadek. W przekroju krajów najwyższą inflację odnotowano w Rumunii (5,8 proc. r/r), Estonii (5,2 proc. r/r) i na Słowacji (4,6 proc. r/r), a najniższą na Cyprze (0,5 proc. r/r), we Francji (0,9 proc. r/r) i Irlandii (1,6 proc. r/r). W Polsce inflacja HICP wyniosła 3,4 proc. r/r, a bazowa – 2,7 proc. r/r, co oznacza, że nasz kraj nie znajduje się już wśród państw o najwyższej inflacji w UE. Dane mogą ograniczyć obawy EBC o bieżącą presję cenową, szczególnie w usługach. Oczekujemy utrzymania stóp bez zmian na lipcowym posiedzeniu, ale nie wykluczamy ich dalszej redukcji jesienią – m.in. w odpowiedzi na ryzyko efektów dezinflacyjnych wynikających z amerykańskich ceł (30 proc. na import z UE), umocnienia euro oraz wzrostu importu tanich towarów z Chin.

Produkcja przemysłowa w strefie euro wzrosła w maju o 3,7 proc. r/r, znacznie powyżej prognoz (2,1 proc. r/r). Silny wzrost wynikał głównie z dużej zmienności produkcji w Irlandii – wzrosła ona tam o 12,4 proc. r/r po wcześniejszym spadku o 12,5 proc. r/r. Wśród sektorów wyróżniały się dobra konsumpcyjne nietrwałe (wzrost o 11,6 proc. r/r) oraz dobra inwestycyjne (4,5 proc. r/r). Produkcja energii również była wyższa niż rok wcześniej. W ujęciu miesięcznym produkcja zwiększyła się o 1,7 proc. m/m, przy czym największy wkład wniosły Irlandia (12,4 proc. m/m) i Niemcy (2,2 proc. m/m).

Wskaźnik ZEW, mierzący nastroje wśród analityków i inwestorów instytucjonalnych, wzrósł w lipcu do 52,7 pkt., przebijając prognozy (50,7 pkt.). Wzrost optymizmu może mieć związek z zapowiedziami zwiększenia nakładów inwestycyjnych przez rząd federalny oraz procedowanych cięć w podatkach dla biznesu.

Podczas czerwcowego posiedzenia Rady Polityki Pieniężnej stopy procentowe pozostały bez zmian. Jedynie Joanna Tyrowicz opowiedziała się za ich podwyższeniem, wnioskując o wzrost o 2,50 pkt proc., co nie uzyskało poparcia pozostałych obecnych członków. Wcześniej, od listopada 2023, Tyrowicz wielokrotnie bezskutecznie składała wnioski o podwyżkę stóp o 2,00 pkt proc.

UE i Indonezja osiągnęły polityczne porozumienie dotyczące przyszłej umowy o wolnym handlu, która ma zostać sfinalizowana do września. Planowana umowa obejmie handel produktami rolnymi, pojazdami oraz świadczenie usług. W 2024 wartość wymiany towarowej między stronami wyniosła 27,3 mld EUR, a usługowej – 8,8 mld EUR.

Rząd Rumunii przetrwał głosowanie nad wotum nieufności i przyjął program oszczędnościowy mający na celu ograniczenie deficytu budżetowego – obecnie najwyższego w UE. W ramach przyspieszonej procedury zatwierdzono pakiet fiskalny przewidujący od 1 sierpnia podwyżki podatku VAT, akcyzy i innych danin. Rząd argumentuje, że zmiany te są niezbędne dla utrzymania ratingu kredytowego kraju i odblokowania dostępu do funduszy unijnych.

W II kw. 2025 roku chiński PKB wzrósł o 5,2 proc. r/r, po wzroście o 5,4 proc. r/r w pierwszym kwartale, przy oczekiwaniach na poziomie 5,1 proc. W ujęciu kwartalnym wzrost wyniósł 1,1 proc., wobec 1,2 proc. kwartał wcześniej. Gospodarka Chin utrzymała tempo wzrostu mimo osłabienia popytu krajowego, dzięki inwestycjom i sprzedaży zagranicznej. Eksport do USA spadł o 24 proc. r/r, ale został zrównoważony wzrostem dostaw na inne rynki. Dane za czerwiec wskazały na spowolnienie sprzedaży detalicznej – wzrost o 4,8 proc. r/r wobec 6,4 proc. r/r miesiąc wcześniej – oraz silniejsze od oczekiwań przyspieszenie produkcji przemysłowej, która wzrosła o 6,8 proc. r/r (wobec 5,8 proc. r/r w maju). Dobra koniunktura w przemyśle przy jednocześnie słabym popycie budzi obawy o nadwyżki produkcyjne i przedłużającą się deflację. W pierwszym półroczu wzrost gospodarczy wyniósł 5,3 proc. r/r, przekraczając cel rządu ustalony na poziomie około 5,0 proc., choć druga połowa roku może być trudniejsza z uwagi na globalną niepewność i wciąż słabą konsumpcję wewnętrzną.

Po największej rekonstrukcji rządu od początku pełnoskalowej inwazji Rosji, prezydent Ukrainy Wołodymyr Zełenski powierzył misję odbudowy finansowej i wzmocnienia krajowej produkcji zbrojeniowej nowemu gabinetowi, na którego czele stanęła Julia Swyrydenko. Nowa premier, dotychczasowa wicepremier i minister gospodarki, blisko związana z Zełenskim, ma kluczowe zadanie: zapewnić środki na przyszły rok i rozbudować krajowe zdolności obronne. Choć tegoroczne zobowiązania budżetowe są pokryte, Ukraina mierzy się z luką finansową rzędu 40 mld USD, której nie wypełni bez dalszego wsparcia zagranicznego – zwłaszcza że obecne programy pomocowe UE i MFW wygasają w 2027 roku. Równolegle zmienia się struktura zarządzania przemysłem zbrojeniowym – odtąd podlegać on będzie Ministerstwu Obrony kierowanemu przez Denysa Szmyhala, byłego premiera. Zełenski oczekuje, że Ukraina zwiększy udział rodzimej produkcji broni na potrzeby frontu z obecnych 40 proc. do połowy już w ciągu pierwszych sześciu miesięcy nowego rządu, wskazując, że w obliczu rozproszenia globalnego wsparcia Ukraina musi coraz bardziej polegać na własnych siłach.

Informacje i zastrzeżenia: Niniejszy materiał („Materiał”) ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy - Kodeks cywilny, ani rekomendacji do zawarcia transakcji kupna, sprzedaży lub innego rodzaju przeniesienia któregokolwiek instrumentu finansowego. Bank dołożył wszelkich racjonalnych i niezbędnych starań, aby informacje zamieszczone w Materiale były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Informacje zawarte w Materiale nie mogą być traktowane jako propozycja nabycia którychkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego lub podatkowego ani jako forma świadczenia pomocy prawnej. Prognozy oraz dane zawarte w Materiale nie stanowią zapewnienia uzyskania określonych wyników jakichkolwiek transakcji finansowych ani przyszłych cen którychkolwiek instrumentów finansowych. Materiał nie stanowi badania inwestycyjnego ani publikacji handlowej w rozumieniu Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) 2017/565 z dnia 25 kwietnia 2016 r. uzupełniającego dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE w odniesieniu do wymogów organizacyjnych i warunków prowadzenia działalności przez firmy inwestycyjne oraz pojęć zdefiniowanych na potrzeby tej dyrektywy. Bank i jego spółki (podmioty) zależne oraz pracownicy tych podmiotów mogą być zainteresowani zawarciem lub być stroną transakcji finansowych, w tym zawartych na instrumentach finansowych, których wynik jest uzależniony od czynników (danych i informacji) wymienionych w Materiałach.

Administratorem danych osobowych jest VeloBank S.A. z siedzibą w Warszawie (00-843) Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C (Bank). Dane kontaktowe Banku: VeloBank S.A., Rondo Ignacego Daszyńskiego 2 C, 00-843 Warszawa, telefon: 664 919 797, formularz: https://www.velobank.pl/kontakt/formularz-kontaktowy. Dane kontaktowe Inspektora Ochrony Danych: iod@velobank.pl. Bank przetwarza dane osobowe w odpowiedzi na zainteresowanie otrzymywaniem raportów analitycznych (art. 6 ust. 1 lit. a RODO - Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2016/679 z dnia 27 kwietnia 2016 r. w sprawie ochrony osób fizycznych w związku z przetwarzaniem danych osobowych i w sprawie swobodnego przepływu takich danych oraz uchylenia dyrektywy 95/46/WE). Masz prawo do żądania od Banku dostępu do swoich danych osobowych, ich sprostowania, usunięcia lub ograniczenia przetwarzania, jak również prawo do wniesienia sprzeciwu wobec przetwarzania, a także prawo do przenoszenia danych. Masz prawo do wniesienia skargi do Prezesa Urzędu Ochrony Danych Osobowych. Podanie danych osobowych jest dobrowolne. W razie jakichkolwiek pytań lub sugestii skontaktuj się z nami.